血战加息夜 操盘手疯狂套利

期货小豆豆

       来源：中国证券报

       北京时间12月15日凌晨——美联储“加息夜”，这一刻张宏伟（化名）等了近一年。作为一个熟练的套利操盘手，他偏爱此类重大事件带来的行情大波动，这可能意味着赚钱的大机会。

　　大起大落，行情若能在套利交易员设定的某个区间运行，仓位越重利润越厚。一个多月前，唐纳德·特朗普当选美国第45任总统，刺激金融市场剧烈波动，张宏伟的战绩不俗，“一个晚上的利润差不多抵得上平时一个月”。

　　套利交易，就是抓取不同市场之间价差带来的利润，一分一厘积少成多。在过去，人工下单做套利比较少，对操盘手反应速度要求高，如今通过程序化交易系统，跨品种、跨期、内外、期现等套利模式在中国流行起来。业内人士表示，套利交易的本质是投机，但它同样有助于期货价格与现货价格、不同期货合约价格之间的合理价差关系的形成，并有助于提升市场流动性。

　　套利者青睐大事件

　　12月14日周三下午国内收盘后，张宏伟召集团队交易员、投资经理和IT负责人开了一个半小时的短会。

　　会上，张宏伟认为，由于美联储12月加息已经被市场消化得差不多，预期波动仍会有相当幅度，但不会像英国脱欧和特朗普当选等“黑天鹅”事件一样对金融市场造成那么大影响。投资经理认为，市场对美联储加息的反应可能没那么大，仓位和点位的布局可以调整一下，变得更紧密一点。最后，团队对当晚的策略作了一定调整。

　　目前，张宏伟的套利团队有6个人，一半是IT。“除了IT，还有1个交易员、1个投资经理和1个团度负责人，做量化的套利对IT的要求很高，投入也很大。”张宏伟介绍说，他跟投资经理、交易员做研发，投资经理将其变成一个稳定的体系，让交易员按照指令和计划去做。他偶尔也会参与策略引导。

　　设定好了价格套利区间和仓位之后，当天晚上张宏伟和团队盯盘到凌晨1点钟左右就去睡了，剩下的工作就交给电脑和负责风控的同事。

　　“价差、仓位和风控设计好，就把它交给计算机。”张宏伟说，在重大事件驱动行情盘中，也可能人为修改原来设定的价差或者仓位，但人为干预要看市场、结构有没有变化，有变化就干预，这是“量化+主观”的套利模式。

　　美联储此次加息，距上一次已经一年有余，多次爽约之后，这次可谓是“众望所归”。对张宏伟来说，这也是可以预见的套利良机。

　　“重点布局的方向还是套利。与美国总统大选一样，我们预期美联储加息给市场带来的波动会很大，但怎么捕捉波动？那就是通过套利手段。”张宏伟说，一般来说，对套利操作来说波动越大越好，短期内波动急剧放大是套利者乐见的。但也有特殊情况，那就是价格涨上去或者跌下去后就不回来了，并在一个新的平台上震荡，对很多套利者而言，这种情况只能止损。“这种特殊情况，相当于波动区间结构发生了根本性变化。因此，对套利者来说，对于波动区间的预估异常重要。”

　　据统计，目前张宏伟所管理的产品止损线在3%到5%，但实际上目前没有一款产品最大回撤超过1%。

　　在加息夜，张宏伟对套利产品的仓位进行了布局，一是对外发行的公开募集产品，一个是自营账户。对外发布的产品止损控制严格，仓位稍微小一些；自营的仓位大一些，稍微亏一点也能接受。在品种上，他选择的是黄金期现套利。

　　加息夜，张宏伟管理的私募产品净值增加了1%左右，自营业绩增长近3%。“看上去肯定没有单边那么刺激，但这是在几乎没有风险的情况下短期内实现的，算成年化收益还是很厉害的。”张宏伟说。

　　对于此次美联储加息，张宏伟说，此前市场普遍预期是加息0.25%，明年加息两次左右。但结果略超预期，预估明年加息三次。其实，张宏伟做了两手布局，因为他担心再出一个黑天鹅——不加息，毕竟小概率事件在最近一两年里时常发生。

　　期待更多风险管理工具

　　做套利交易以来，张宏伟一直比较喜欢事件驱动行情，因为盈利机会大。他告诉中国证券报记者，在过往的套利中，很多盈利都与重大事件有关系。

　　比如，在特朗普当选美国总统当天，黄金价格短期内上下来回若干次，市场普遍预期特朗普当选后美股会下跌、黄金会上涨，大家都要避险；但很快美股又上涨、黄金则开始下跌，波动异常剧烈。

　　“程序不够灵活，当时就想人工干预，还是没来得及，大部分单子都盈利出局了，但收益率很高。”张宏伟透露，四季度以来产品做得很好，主要是事件性驱动行情较多，且都较好把握住了。

　　实际上，在美国就有很多事件驱动型基金（Event Driven Fund），因为如果能控制风险，在这种事件中进行套利盈利很好。

　　“只要把握好，选择好工具，收益还不错的，问题是国内没有相应的期权工具。”据张宏伟介绍，美国芝加哥期权交易所（CBOE）在1993年所推出的波动率指数（VIX）就为交易员设计了期权工具，对资产管理、风险管理十分重要。“很多时候它并不是放大风险，而是释放风险，在没有期权工具的情况下，只能通过期货去做，而期货就没那么灵活。用不同的期权组合可以达到很多目的，玩法比较多，运营模式比较丰富。”

　　张宏伟说，虽然在过往的事件当中，大部分套利操作都是盈利的，但也有过亏损，只是次数很少且亏损幅度小。

　　因此，对套利来说，张宏伟认为，对价差区间的估计是至关重要的。如果能够对价差波动的区间做出总体上的预判，对仓位的布局和盈利止损都有直接帮助。

　　不过，设定一个价差区间，然后就让计算机去赚钱，实际上并没有这么简单。“一个价格波动，有时是事件引起的，有时是估值或者背后基本面逻辑引起的。如果没有什么特别大的冲击，结构又没有发生变化，就不用调整策略。但如果发生了极端的情况，价差就可能突破很长时间又不回来，这个时候只能调整了。”

　　交易模式发生变化

　　在“奔私”之前，张宏伟在一家券商自营部门负责衍生品和量化投资，套利是他最擅长的。

　　“很多人套利可能还是用人工下单，目前上海期货交易所的品种还没有套利指令，反应快就挣钱，但反应慢就容易亏钱。”张宏伟说，有的团队手工下单，两个交易员同时进行，一边下多单一边下空单，这种方法效果很差，但是人工操作可以适当做一些调整，灵活一些。

　　如今，程序化交易在中国开始流行起来。设定好程序，只要确保不断电，就等着机器赚钱……在国内市场，不少投资者神化了程序化交易。

　　其实，程序化交易的一个特点是挂单和撤单比人工快，不停地撤、换，虚单很多。郑州一私募大佬老崔是明白人，他既清楚对手的优势，也找到了对手“弱点”：目前国内程序化交易尚未成气候，一些策略的容量有限，缺乏资金优势。“中小型的对手往往不齐心，是一盘散沙，也是一群蝗虫，一赶就乱飞，在极端行情时很容易一打就爆仓。”老崔说。

　　今年“双十一”期货市场发生“闪崩”行情，数个品种在几分钟内从涨停变成跌停。江湖人称“豆粕王”的期货大佬吴洪涛告诉中国证券报记者，当晚10点半左右，有三四个朋友打电话问有没有时间见面聊，因为他们被行情弄得愁死了。其中一个人做程序化交易，仓位管理得很好，单个品种仅3%的仓位，做了十个品种，全部跌停，一天净值损失40%。其中，两只产品的仓位在15%至20%，一夜过后不得不清盘。

　　一些机构人士认为，程序化交易扩大了市场波动率，是期货“闪崩”行情的罪魁祸首。持不同意见的人士指出，市场自有其运行规律，交易模式并不能主导行情的演变。对于程序化交易受到的神化与妖魔化均不可取，主观交易与程序化交易各有优势。

　　张宏伟说，有时候机器也不一定能够及时反应，人的灵活性同样是主观交易的优势，套利者在趋势行情中的表现一般都较差。