真假加息大讨论：剖析市场的核心分歧

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央妈在春节前后的一系列动作释放收紧信号，引发市场对于“真假加息”的大讨论。有观点认为，央妈并非在加息，目前也仍未处于加息周期当中。也有分析师称，货币市场操作利率的上调是“真加息”。

目前来看，这两种观点似乎都有一定的道理。从传统意义来看，货币市场操作利率上行的确与“央行加息”（上调存贷款基准利率）有较大差别，但有分析师认为，在当前中国新货币政策框架下，上调货币市场利率是真加息。

我们先来看看央妈近期做了啥，让市场神经如此紧绷？

1月20日，央行祭出TLF（临时流动性便利），向市场注入流动性。

1月24日，央行将6个月和1年期的MLF利率上调了10bps至2.95%和3.0%。

春节后首个交易日，央行在公开市场进行的7天期、14天期和28天期的逆回购操作利率，均较上一次操作上调了10个基点。

自2月3日起，央行调整常备借贷便利（SLF）利率。其中，隔夜品种上调35个基点，7天及1个月利率各上调10个基点。

传统意义上，货币市场操作利率上行并非“央行加息”

传统意义而言，货币市场操作利率上行的确与“央行加息”不同。

经参今日文章解释称，一般而言，“加息”是指存贷款基准利率的上调，带有较强的主动调控意图，信号意义强烈；而货币市场操作利率的上行，调整的是商业银行向中央银行借款的利率。目前中资银行向央行借款约为总负债的3%，直接影响有限。而逆回购中标利率上行，更是主要由市场决定。

经济参考报认为，此次货币市场操作利率上行，主要是为了向市场传递去杠杆和防风险的信号预期，给市场参与方预留缓冲时间和整改机会，在去杠杆的同时注重防范风险。相对来说，货币市场操作工具是更灵活的货币政策工具，在目前全面加息的基础和条件尚不具备的情况下，调整货币市场操作利率比调整存贷款基准利率更为合适。

为什么央行调整的是货币市场的利率，而不是存贷款基准利率？经济参考报表示，目前进出口和民间投资依然低迷，加息对实体企业影响较大。并且，若此时加息将给房地产市场带来过大冲击。

另外，昨日（2月7日），新华社援引央行研究局局长徐忠表示，逆回购中标利率上行是市场化招投标的结果，是在资金供求影响下随行就市的表现，主要是由市场决定的，与“央行加息”（存贷款基准利率上调）存在较大差别。

安信证券高善文、姚学康认为，此次MLF利率和逆回购利率的上调属于随行就市，对资金面的真实冲击有限。

那么，如果这次中标利率上行不属于加息，今年是否会出现传统意义上的加息？中泰证券首席经济学家李迅雷称，就目前来看，贬值、通胀和经济上行这三大压力或趋势都不明显，故短期内加息的概率不大，但也不排除年内加息的小概率事件。

新货币政策框架下，这是真加息！

当前，中国货币政策新框架正在逐步形成，如果抛开传统概念，而从新框架来理解，那么央妈的一系列收紧举措也可以视为“加息”。

方正证券首席经济学家任泽平认为，上调货币市场利率是新货币政策框架下的加息，是真加息不是假加息，也不是变相加息。

目前，中国货币政策框架正处于转轨过程中，并存着两种加（降）息方式：一条是传统的央行直接调整银行存贷款利率，另一条是新的央行通过调整公开市场政策利率来影响存贷款利率和债券收益率。

未来新货币政策框架的目标和工具将逐步取代传统的目标和工具，央行直接调整存贷款利率将逐步退出历史舞台，而转向调整公开市场政策利率为主。当然，这个转型过程并非一蹴而就，能否顺利推进将很大程度上依赖于中国金融市场的改革开放进程。

任泽平称，伴随着中国利率市场化进程的完成，货币政策将逐步从数量型向价格型调控转型，新的货币政策框架正在形成，未来公开市场操作利率的重要性将不断提升，未来央行通过调整以逆回购、MLF、SLF利率等为代表的市场利率的调控方式，以实现其货币政策目标，或将成为货币政策的“新常态”。而2017年1-2月央行上调公开市场操作利率，表明新货币政策框架已经正式启用。

安信证券指出，过去几年在央行的持续培育下，MLF利率和逆回购利率逐步具备了政策利率的功能，存在较强的信号意义，其调整对广谱利率和市场情绪带来影响。

那么，当前宏观环境是否具备步入“加息周期”的条件呢？任泽平表示，经济企稳、通胀上升和去杠杆引发“加息周期”。具体表现在：

2016年中国1-4季度GDP实际增速分别为6.7%、6.7%、6.7%、6.8%，呈L型走势，表明中国经济增速换挡从快速下滑期步入缓慢探底期。

在货币超发、需求回升、供给出清的带动下，2016年中国房价、PPI等广义价格大幅上涨，但CPI却出奇地平稳。

2016年，房地产市场、债券市场等领域资产价格泡沫风险凸显，资金“脱实向虚”、“以钱炒钱”以及不合理的加杠杆行为酝酿金融风险。2016年下半年以来，中央强调防风险去杠杆，货币政策从宽松转向持续收紧。

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