昨日股债为何再度遭遇双杀？

Mr.Gray

昨日，A股大幅下挫，几乎抹平春节后涨幅。债券曲线小幅平坦化上行，一级招标需求偏弱，利率债长端利率上行。市场普遍认为资金面一度趋紧是股债齐跌的重要原因，分析师称，更核心的原因是市场中期趋势向下，一旦触发反弹的驱动因素减弱，投资者信心普遍快速动摇，易促发千股跌停。

国泰君安首席债券分析师徐寒飞评论称，资金面一度趋紧是股债齐跌的重要原因，相对而言，债市的下跌仍然要比股市温和得多。近期市场关于宽松货币政策的分歧逐步加大，无论对股市、债市、汇市都产生较大影响，通常是资金面稍有趋紧市场就一片哗然，更有甚者，“预期”中的降准一缺席，市场就要死给谁看，随后在央行的宽松对冲下，又忙左忙右。

那么资金面为何出现紧张呢？

中信证券债券研究首席明明团队认为，本周起银行间资金面的紧张局面，主要是年后流动性到期高峰期到来，而央行并未进行足额的对冲导致。

如2月23日，有3600亿28天逆回购到期，央行并未进行续作。我们认为，央行春节之后在流动性上采取偏紧操作的原因可能有以下几个方面：第一、1月信贷出现了超高速度的增长，导致央行可能认为需要对当前的信贷进行一定的控制；第二、在生猪母猪去库存的状况下，猪价带动通胀上行的预期上升，对于通胀负责的央行在流动性上的态度自然将比较谨慎；第三、外汇市场仍然存在一定的风险，虽然近期人民币汇率较为稳定，但是汇率贬值的风险仍然存在。从前期香港的人民币HIBOR利率出现了飙升来看，目前的汇率仍是导致流动性偏紧的掣肘。汇率风险的存在，使得央行仍然不敢大幅宽松。

根据草根调研，2月信贷状况可能并不理想，我们认为市场对此也产生了一定的预期，这表现在资金面紧张，然而债市收益率回调有限上。在信贷与经济预期并不理想、央行又偏谨慎的时间差的影响下，市场自然估值受到压制，市场的信心受到了经济预期变差和流动性预期偏紧的两重影响。央行货币政策上的时间不一致性，是导致2月25日股市大跌的重要原因之一。

不过，徐寒飞认为，宽松的货币条件仍在，这应是投资的核心关注，而央行政策实际上是内生的，无须担忧资金面过紧而央行不对冲，降不降准更不是核心因素，重要的是资金利率会稳定在较低水平。

除了补缴存准金、可转债打新资金引发银行间资金面紧张，兴业策略王德伦等分析师认为，昨日的大跌还与创业板注册制的传言有关。

有市场传言称，自3月1日起创业板将全面停止审核，后续按注册制实施，主板和中小板暂时未定择期再做安排。对此证监会今天已经澄清。证监会发言人邓舸表示，我会强烈谴责这些不负责任的虚假传言，证监会从未单独研究过创业板注册制，根本不存在3月1日创业板全面停止审核的安排，也不存在主板、中小板择期再做安排的问题。

即便如此，中信证券明明称，注册制因素确实可能是昨日股市大跌的一大原因。2015年12月27日，人大常委会通过了股票发行注册制改革授权决定，该决定的实施期限为两年，自2016年3月1日起施行。3月1日渐行渐近，供给压力增大的预期也导致市场进一步的回调。

除了以上消息面因素，分析师普遍认为，A股动辄出现暴跌，更核心的原因在于市场中期趋势向下，一旦触发反弹的驱动因素减弱，指数触及前期成交密集区后放量滞涨，投资者信心容易出现快速动摇，导致千股跌停。

兴业策略称，市场中期的不确定性尚未消除。以中期视角来看（1）供给侧改革丰满的愿景需要先面对现实的“骨感”。在去产能、去杠杆推进的过程中，相关行业企业面临的“痛”的程度和持续时间可能会大于不少人目前的预期。更为重要的是，实体行业收缩引致的金融需求收缩，会进一步反作用于实体经济。（2）信用风险暴露引致风险偏好快速收缩。去产能、去杠杆，必然伴随信用风险的上升，目前信用利差处于历史极低位置，但同时相对应的信用风险却是很高的，二者相当不匹配，预示我们信用债市场隐含了较大的风险。（3）对美元加息及人民币汇率担忧的解除可能只是阶段性的，一旦美元加息时点明确甚至仅是讨论升温，目前过于乐观的市场预期很可能再度出现修正。

放眼全球市场，中信证券明明称，外市场的风险仍然存在，全球市场共振也是影响国内市场的重要原因。对于美国而言，从2015年年中开始，美国房价和房屋销售受到加息的影响，出现了增速下滑的倾向。本轮美国经济复苏主要受到房地产复苏和投资的带动，而房地产复苏的中断以及大宗商品价格的持续下行使得美国的整体经济前景出现了一定的让人担忧的迹象。正因为此，我们认为，当前美国的货币政策陷入到“进退两难”的格局。而美联储随后货币政策将比料想的较为宽松，以缓释全球风险。

海外其他主要国家中，日本与欧洲的宽松政策也受到进一步的掣肘。前期德银巨亏表明，负利率将可能对金融体系的整体安全造成一定的威胁，负利率带来的金融风险的增大也使得日本与欧洲的货币宽松基本上陷入到“宽无可宽”的境界。在主要的经济体中，中国与美国货币政策“进退两难”，欧洲与日本的货币政策“宽无可宽”，全球流动性陷入到边际停滞的状态，是导致整体全球股市受到压制的一个非常重要的原因。

明明续称，由于经济数据在1、2月缺失、金融数据时好时坏，而同时海外压力不断增强，目前整个市场对于中国的整体信心仍然有待修复，这成为一个非常重要的命题。这也使得G20峰会变得十分重要。