不可忽视的反套力量：小心债市出现“倒春寒”

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春节过后，债券市场出现反弹。但分析人士对此仍保持谨慎：国债期货价格本轮上涨更多来自贴水的修复和反套，未来需要警惕央行可能采取措施控制信贷增速，短期内需保持谨慎。

过去几个交易日，债券市场出现一派“春意融融”的景象，一二级市场也同步回暖。昨日，国内期市收盘全线飙涨，黑色系集体上扬。十年期国债期货主力合约T1706收盘涨0.46%，报94.750元，盘中最大涨幅0.50%。2月6日至13日，十年期国债期货主力合约T1706有5个交易日收涨，累计涨幅达1.34%。同期，5年期主力合约TF1706累计上涨0.83%。

近期债券一级市场招投标也有所回暖。8日发行的十年期国债认购倍数达到4.0845倍，9日发行的十年期进出债认购倍数高达6.7833倍。

政策方面，在六天暂停公开市场操作后，中国央行昨日重启逆回购，净回笼900亿元。今日，央行公开市场进行1300亿元逆回购操作，净回笼1000亿元。本周来看，中国央行公开市场共9000亿元人民币逆回购到期，1515亿元MLF将在周三到期，约6300亿元TLF则将于周五左右集中到期。上述到期资金流叠加，规模达1.68万亿元，这将是月内资金到期最多的一周。

中国证券报指出，春节过后债券市场出现难得的反弹，但考虑到总体信贷增速过快有悖于“防风险、去杠杆”的政策方向，央行可能采取相关措施控制信贷增速，如收紧流动性和提高资金成本。随着利率上升，债券的配置价值有所上升，但流动性波动可能加大，投资者需警惕“倒春寒”。

针对近期债券市场出现的反弹，华创债券王文欢表示，国债期货价格的大涨更多还是来自贴水的修复和反套，现货收益率并为跟随期货明显下行，后面随着资金到期量的增加，资金面将面临逐步的收紧，同时商品等价格再次上涨，将推升未来的通胀水平和通胀预期，政策方面央行防风险去杠杆思路延续，金融监管将进一步趋严，一些具体政策或将逐步落地，因此短期内建议机构依然保持谨慎。

据王庆欢分析：

反套或导致期货表现好于现货。周一国债期货主力合约收盘上涨幅度较大，现货表现则较为一般，在期货的带动下仅下行1-2bp。其实从上周开始期货的表现就明显好于现货，尤其是主力06合约，这主要是由于年前MLF利率和年后逆回购利率的上调导致期货相对现货超跌，贴水幅度明显扩大，而上周在各种传言的带动下，期货出现一波贴水修复行情，而反套（做空现货、做多期货）力量的增加加速了基差的收敛。

从中债网公布的数据看，上周债券借贷成交量达到763.1亿，较之前明显增加，尤其是上周五出现跳升，而根据历史走势看，债券借贷量明显增加后基差大概率会有所缩窄；从借贷的券种看，金融债占比达到60%，市场可能做空金融债，做多期货赚取基差收窄的同时博取利差走扩，而近期市场表现上，国开确实弱于国债，利差走扩。对于后期，我们认为目前期货贴水幅度已经修复到一个相对均值水平，大约在20-25bp左右，继续大幅收敛的空间不大，反而需要注意流动性逐步收紧，期货再次超跌导致基差扩大的风险。

商品价格大幅上涨，PPI并非强弩之末。商品期货的集体暴动主要还是反映了市场对于春季开工的预期较好，意味整体经济的需求并不差，而商品价格的持续上涨将直接推动PPI上行。

投资策略上，我们认为国债期货价格的大涨更多还是来自贴水的修复和反套，现货收益率并为跟随期货明显下行，后面随着资金到期量的增加，资金面将面临逐步的收紧，同时商品等价格再次上涨，将推升未来的通胀水平和通胀预期，政策方面央行防风险去杠杆思路延续，金融监管将进一步趋严，一些具体政策或将逐步落地，因此短期内建议机构依然保持谨慎。

华尔街见闻