2011年股指期货难有单边行情，踏准节奏最重要。

潜龙出渊

　　2011年主要发达经济体依旧需要量化宽松来保障经济的复苏与增长，国内方面，投资稳中有升，出口将面临挑战，消费难有大的起色，整体经济在平稳中实现结构调整与产业升级，上市公司利润增速有所放缓，料20%左右的年增幅，上证从估值角度预测点位在2800-3800区间。 　　资金方面，A股市值已达17万亿，构成A股上涨的资金来源主要是存量资金(存款和房地产行业占资)和国外热钱，而新增信贷的变动对其的影响逐渐弱化。 　　2011年无论基本面、资金面还是政策面，不具备单边行情的因素，料以震荡行情为主，底部和顶部区域上面已经给出，具体操作以把握节奏为主，紧随政策面、资金面动向。 　　一、2010年行情回顾与点评 　　1、2010年全球股市表现及A股市场特点 　　2010年全球股票市场基本呈现两边高中间低的震荡行情，这基本符合经济复苏的脉络，年初，自2008年经济危机以来的货币量化宽松政策引发的流动性刺激效果接近尾声，而经济数据不见起色，复苏之路并不平坦，临近年中，欧洲债务危机随着5月19日希腊90亿欧元债务到期而愈演愈烈，由此引发对经济二次探底的担忧，全球主要股指低位徘徊，直到欧盟成员国财长会议达成一项总额7500亿欧元的救助机制，以帮助可能陷入债务危机的欧元区成员国，这项机制有效的遏制了债务危机的恐慌，另外，随着欧美经济数据的喜忧参半，有关二次探底的声音变得微弱，取而代之的是如何让经济企稳回升，进入9月份，欧美的股市随各国{ZF}保增长、促就业的呼声，开始震荡走高，道琼斯指数和德国DAX指数创出年内新高。 　　由于全球经济一体化影响，各国资本市场走势相近，但毕竟由于地区的不同，呈现了一些各自的特点。主要表现在，欧美主要股指较年初均有不同程度的上涨，德国增长最显著，达16%，而亚太股市，基本呈现负增长，特别是中国A股市场，沪深300指数较年初跌幅达10%，其中原因主要是，资本市场前期增长复苏过快，涨幅已经很大，又遇到“史上最严厉”房地产政策的调控打压，才造成了前高后低的走势；振幅方面，其它主要经济体基本20%-30%左右，而A股市场的振幅达42%，但同时我们看到，截至12月20日，各主要股指指数较金融危机低点指数的涨幅却和经济基本面有着惊人的一致，发达经济体中，德国经济数据最好，涨幅最大，高达91%，日本方面，经济数据较差，加之国内政局不稳，日元升值压力过大等因素，只有46%的涨幅，而美国和英国方面则是喜忧参半，数据利好却遭遇高失业率，所以累积涨幅居中，分别为75%和67%，而作为新兴经济体代表的中国却有着高达96%的涨幅。 　　2、沪深300股指期货合约的特点 　　股指期货自上市以来，主力合约交易量随行情走势呈起伏震荡，峰值出现在6月1日，达到42万手，而主力合约持仓量呈稳步攀升态势，峰值出现在10月25日，达到30526手。各月份成交量峰值基本都在30万手之上，成交量的中值基本在20万手之上，趋势行情下成交量较大，震荡行情下成交量相对低迷。四张合约总计的持仓量峰值在4万手附近，按12%计算，交易所占用保证金大概45亿，按5%计算，期货公司占用保证金大概20亿，以一倍于保证金的资金作为后续资金储备，大概占用资金130亿，这只是交易活跃账户，实际占用社会资金大于这个金额。 　股指期货自上市以来，累积成交量和成交额呈现线性增长，截至11月份，成交量达8257万手，成交金额73万亿，按此类推，截至2011年底，累积成交量将达2.3亿手，累积成交额将达200万亿，2011年净增加成交量1.37亿手，净增加成交额120万亿，月均成交量1140万手，月均成交额10万亿。 　　开户数方面，截至11月27日已超过5.5万户，但随着基数的加大，增速明显变缓，目前稳定在月增幅在6%左右，并呈现不断下降趋势(月增幅环比减少千分之3.5)，如果按此速度发展，截至2011年底，开户数将达到8.2万，2011年净增加开户数2.4万，月均增加2000户。 　　二、2011年市场环境前瞻 　　1. 基本面 　　自次贷危机以来，全球经济经历了几个阶段，第一阶段：经济体迅速下滑；第二阶段：由宽松货 　　币政策引发的资本市场复苏；第三阶段：实体经济止跌企稳，经济数据喜忧参半，二次探底担忧消除；接下来的第四阶段，按预想本来是经济重新进入“复苏、繁荣、衰退、萧条”的周期轨道，但复苏与繁荣并没有如期出现，反而是随着失业率的高居不下，经济体有在复苏与萧条间徘徊的倾向，各国{ZF}迫于国内压力，力求避免“逆周期”经济走势的出现，纷纷加入货币战、汇率战、贸易战，在这种大背景下，我们操盘团队来简略分析2011年各主要经济体的走势。 　　美国 　　美国至今已实现连续五个季度经济正增长，CPI和PPI都已经出现了企稳迹象，但仍有通缩的危险，私营企业投资见底，家庭消费水平回升，但房地产市场的低迷与就业率的萎靡不振是其突出的问题，为此，美国{ZF}有利于继续实施货币量化宽松，一来可以利用流动性继续推高本土消费，二来有利于增加出口，促进就业。 　　欧洲 　　欧洲经济总体工业生产指数和制造业产能利用率虽然还在上涨，但增长速度逐渐趋缓，尤其德国的工业新增订单出现下滑，预示着欧洲依靠德国的经济增长而增长的经济明年可能会遇到挑战。出口方面， 　　近期，欧元区贸易也出现了逆差，在增速放缓，出口衰退的大背景下，政策上的刺激可能会延续更长时间，但同时我们看到，欧债危机从希腊、爱尔兰蔓延到葡萄牙、西班牙，欧盟在采取货币政策的时候既要兼顾到德国等经济体，又要顾及欧债国，需要灵活和差别化。 　　日本 　　日本经济增速会进一步放缓，使其与通货紧缩斗争的困难进一步加大。日本面向美国、中国等主要出口目的地日益减缓的出口增长使日本经济前景更加不乐观。为此，日本定会发动其能企及的货币政策和财政政策，抑制日元的升值，维护其赖以生存的出口。 　　国内 　　宏观层面，2011年的经济增长，从工业增加值环比增长情况来看，还有进一步提高的可能，综合来看，各方机构的预测GDP在9%增速的可能性较大。就投资、消费、出口三部分分开来看，当前固定资产投资当月增速依旧低于累计增速，投资增速也依旧低于在建项目投资增速，但考虑到，明年作为“十二五”的开局之年，会有大量新项目上马，目前能够看到的保障房建设和新兴产业扶持都会在明年投资中得以体现；消费是一个系统工程，对于收入只占GDP8%的低收入国家，再原有家电下乡、汽车消费的政策接近尾声之时，很难再兴起像样的消费拉动运动，而医疗改革、住房保障等工程非一朝一夕，明年的消费难有大的改观；至于出口，上面我们提到，主要发达国家，都会将这一部分列为重点，鉴于各方施压，人民币在汇率战中败下阵来的可能性较大，这从国内的一些政策部署中也可见一般，人民币在俄罗斯 首次境外直接挂牌交易，我国通过人民币结算的外贸企业由300家增加到60000家，另外，一些区域性人民币结算业务也在开展，今年G20峰会期间，我国领导人也提出将稳步推进汇率改革，在利润趋于降低的外贸企业中，如果人民币升值5%，加之国内用工成本、原材料的涨价，将严重挫伤商人出口的积极性，即便3%的升幅，也会将利润大幅缩水，而美国提出的人民币20%-40%的升值空间，会让2011年的出口业务雪上加霜。 　　微观方面来讲，主要看企业的盈利能力。10年三季度全部A股上市公司归属母公司净利润同比增长38%，环比增长1.07%，中报环比增长10.24%，环比增长速度连续两季度下滑；据前三季度已公布的数据和部分公司公告的预计全年业绩，我们可以推测出2010年全部A股上市公司业绩同比增长将有望达到30%左右。上证综指成分股业绩同比增长有望达到28%左右。根据Wind利润增长一致性预测数据，2011年全部A股利润增长为22%，上证综指成分股利润增长为20%。回到2009年12月31日，对应的PE是24.85，那么推算2010年，按28%增长，对应PE是19.41， 2011年按上所述，正常情况下利润增长20%左右，但毕竟存在很多不确定因素，我们进一步把范围拓展到15%-25%，按照以上估值和净利润估算，预计2011 年上证综指目前震荡区间底部2800是底线，那么3800是合理的顶部区域。 　　以2010对应PE19.41X为基点，对应不同PE值、不同增长率，上证所对应的点位 　　增长率 15X 16X 17X 18X 19X 20X 　　15% 2912 3106 3301 3495 3689 3883 　　20% 3039 3242 3444 3647 3849 4052 　　25% 3166 3377 3588 3799 4010 4221 　　数据来源：宏源数据中心 　　2. 资金面 　　既然谈到资金面，我们需要了解资金的供给和需求，资金供给方面，主要是A股账户新开户、基金账户新开户、持仓增量、新基金发行、机构资金的入市、国家货币政策和国际热钱等；资金需求方面，主要是新股发行、股票增发、限售股解禁等。 　　资金的供给中，无论是来自个人的资金还是来自机构的资金，其增量的源头最重要的无疑是信贷， 　　目前业界普遍的预测2011年信贷投放量在7万亿左右。虽然较今年(截至11月底约为7.4万亿)信贷规模有所收窄，但我们看到，这是基于后经济危机特别时期而言的，相比2008年只有4.9万亿的信贷，其规模还是有很大增长的，折算后合计年均增长14%，低于十年来平均17%的增长，但总体来说，只是偏紧而不是收紧。 　　另外一点资金供给面需要提及的是，国外热钱。发达国家低利率、持续量化宽松政策，新兴市场国家加息周期、本币升值预期不断吸引全球流动性，拿中国来说，截至2010年12月25日，居民存款利率为2.75%，而明年的通胀容忍度为4%，料全年CPI在3.3%-3.5%左右，人民银行副行长吴晓灵前期曾公开表示不能让经济长期维持负利率，那么按此说法，以0.25%为升值单位，明年应该会有3次加息空间，而加息的到来，会吸引更多的热情流入中国，截至11月末，金融机构外汇占款总量已达22.18万亿元，特别从今年三季度开始，我国外汇占款呈现出快速增加态势，7、8、9月份分别新增外汇占款1709.51亿元、2430亿元、2895.65亿元，金额逐月激增的背后藏匿着热钱涌入的身影，虽然不确定其中多数钱流入了A股市场，但从10月份股市的一波上涨行情或多或少和这部分资金有关。预计2011年流动性东流趋势仍在一定时期内持续，时间取决于发达国家加息进程以及新兴国家采取的资本管制措施。国内面临较强的热钱流入压力。 　　资金的需求中，最为重要的是A股的流通市值，虽然总市值不及2007年高点，但我们发现A股市场的流通市值早在2009年底就已经超出了2007年的峰值，也就是说，我们要想推动大盘上升同样百分比，所需的资金要比以往多很多，拿2010年来说，随着IPO的开闸，新股及增发就吸纳了9000多亿资金，这意味着投入9000多亿新增资金，大盘的点位还是原地不动，截至2010年10月，大盘点位为3000点，流通市值为17.6万亿，即使不加入11年新股及增发募集资金，如果大盘涨到3800点，需要新增资金4.7万亿，差不多占新增贷款的67%，而这显然是不可能的，特别是在调整经济结构的年费，新增贷款需要更多的流入实体经济，帮助其产业升级，那么，随着大盘市值的不断攀升，其依仗新增信贷的程度会逐步，更多的资金应该来自于存款搬家(截至2010年11月，存款余额为70万亿)、国外热钱和房地产行业流出资金。 　　如果考虑2011年大小非解禁，则解禁市值约1.5万亿，先比2010年，对市场构成更大的压力。 　　3. 政策面 　　2011年作为“十二五”的开局之年，政策因素起着重要的作用，《十二五规划建议》中主要涉及四个方面，一是扩大内需与保持经济平稳较快发展；二是现代产业体系与产业核心竞争力；三是和谐发展与经济社会全面发展；四是改革攻坚与完善社会主义市场经济体制。这几点对投资、消费的影响将是深远的，新的政策风向标出来，需要重点关注。 　　三、行情研判与操作建议 　　我们说产生单边行情需要一定的因素支撑，以单边上涨为例，其促成因素可能是以下几点，第一，经济基本面的全面改善；第二；大量流动性资金的推动；第三，有绝对长远影响的利好政策出台；第四，严重超跌后反弹。同理，单边下跌也可能是以下几点原因：第一，经济基本面的全面恶化；第二，有绝对长远影响的利空政策出台；第三，大量资金抽血外流；第四，严重超涨后获利回吐。目光聚集到2011年，我们可以发现，它并不具备以上任何一点因素，加之，股指期货已经平稳运行三个季度，是股票价格围绕价值波动的有力调节工具，随着机构参与者的加入，A股市场超涨超跌的概率趋小，而其对资金的吸引力，更多取决于本身的投资价值和赚钱效应，另外，政策对存量资金的疏导也起到至关重要的作用，例如，信贷资金是否更倾向于实体经济，房地产的投机氛围是否能有效遏制等，那么既然难有单边市，2011年是否意味着不温不火的一年？不尽然，尤其是对股指期货市场，其赚钱效应会明显强于股票市场，举例来说，真如我们所愿，大盘由2800点攀升至3800点，对于股票市场，其有1000点的获利空间，而期货市场可以买涨卖跌，波段炒作，大盘涨500点，跌200点，再涨500点，跌300点，再涨500点，虽然最终也是3800点，获利区间却是2000点，比现货翻了一倍，这还只是两次回调反复，如果多次那么获利将更为丰厚，所以是不是单边趋势不重要，踏准节奏才重要。 　　如何踏准节奏，有一些大致的脉络可以把握，例如热钱集中流入的时点；加息的时点；大小非解禁量的时点；IPO募集资金的时点等等，另外，从技术面，一些关键支撑位、阻力位的把握也比较重要。 　　2011年的股指期货市场，将是与政策、资金共舞的舞台。