姜超：当前经济积弱难改（实体经济观察2015年第46期）

纸扇墨客

姜超

近期宏观、中观数据均指向当前经济积弱难改：全国制造业PMI创3年新低，财新PMI虽小幅回升，但仍在荣枯线下，仅高于08年和11年同期；中观行业中，需求仅乘用车一枝独秀，价格平跌各半，库存也普遍仍在去化。而美国加息预期加强，也令输入性工业通缩压力加大。

需求侧的刺激效果有限，譬如房贷利率再创新低但地产销量增速仍跌跌不休。供给侧的改善一波三折，譬如10月工业企业单位收入的成本费用再度回升，令盈利恶化。唯一的好消息来自电力耗煤降幅收窄，意味着11月工业增速或短期低位企稳。
价格：11月百城房价继续弱回升。上周生产资料价格有平有跌。

需求：下游地产、家电走弱，乘用车回升，纺织服装弱回升。中游钢铁、化工、机械走弱，水泥略改善。上游煤炭仍弱，货运弱。
库存：下游地产仍偏高，乘用车回补，家电、纺织服装尚可。中游钢铁继续去化，水泥略改善，化工尚可。上游煤炭、有色仍偏高。

下游行业

地产：11月新房销量增速下滑，房价续升，房贷利率创新低。
11月全国首套房平均利率再创新低，但地产销量增速仍在持续下滑，高基数效应令11月下旬销量增速大幅降至10%左右。虽然11月百城房价整体仍在回升，环比0.5%，但其中的二、三线城市增速远低于一线城市，缘于二、三线地产库存依然高居不下。需求走弱、库存仍高令开发商拿地意愿较弱，11月前半月住宅土地成交面积大幅下滑，后半月略有改善。

乘用车：10月主营收入增速大幅上升，11月经销商年底压库。
10月汽车制造业收入增速大幅上升，产成品存货增速下滑，印证销量增速大幅走高、经销商库存系数大幅下降，政策刺激令需求大幅回暖是主要驱动因素。11月以来需求热度不减，前三周批发销量增速高达20%，零售销量增速也在10%以上。需求火爆令经销商信心倍增，11月经销商库存预警指数大幅上升，经销商年底冲量压库迹象明显。

家电：10月厂家销量增速冰箱由负转正，洗衣机小幅下滑。
10月三大白电表现各异。空调形势最为严峻，产销增速均创5年新低。冰箱低迷之中仍有亮点，内销降幅收窄，出口大幅回升并由负转正，库销比处历年同期偏低水平。洗衣机总体不温不火，产量降幅收窄，内销增速回升，但出口跌幅扩大，库销比略高于历史同期均值。整体看，三大白电产销仍较低迷。

纺织服装：10月收入增速涨多跌少，11月柯桥景气指数回落。
10月纺织服装子行业主营收入增速涨多跌少，印证10月纺织服装行业零售增速回升、柯桥景气指数小幅上升，但与10月出口增速下滑不符。11月柯桥景气指数小幅回落，预示11月出口、零售数据或不及预期。但4季度仍处旺季，需求改善依然值得期待。

中游行业：

钢铁：上周钢价降、毛利升，高炉开工率创12年以来新低。
上周钢价螺纹、热板均小幅下滑，倒逼上游原料价格继续下行，后者跌幅更大，因而吨钢毛利小幅回升。钢价持续下滑反映需求依然羸弱，因而生产、库存也都相应收缩，11月中旬重点钢企产量、库存增速均回落，而上周全国高炉开工率继续下滑，并创下12年8月以来的新低，流通环节的社会库存也是加速去化。

水泥：上周水泥价格环比走平，库容比微幅回落仍处高位。
上周全国高标水泥价格环比走平，库容比微幅回落，但仍远高于历年同期。11月底，随着雨水天气减少，下游需求除广东、江西个别省份恢复到正常水平，其他大多数地区仅略有回升，整体仍维持疲软状态。今年春节较晚，华东、中南和西南地区施工最迟可至1月中旬，12月至1月上旬仍是正常施工季，预计天气好转后，需求会略有改善，价格仍以震荡调整为主。

化工：上周化纤原料价格平中有升，PTA产业链下冷上热。
10月化工子行业收入增速普遍下滑，印证10月化工需求整体不佳。其中石油化工虽然增速回升，但跌幅仍大。上周化纤原料价格平中有升，涤纶长丝POY价格略回升。上周PTA产业链开工率和库存均有所分化，表现为下冷上热：偏下游的涤纶POY开工率下滑、库存去化；而偏上游PTA开工率仍在走高，库存也略回补。

机械：10月子行业收入增速低位震荡，行业景气度未见起色。
10月机械子行业主营收入当月同比增速涨跌互现。虽然短期增速有所分化，但从中期走势看，共性较为明显：过去三年中，机械子行业收入增速（除铁路船舶航空航天外）均持续下行，今年4月以来，收入增速已普遍降至10%以下（其中通用设备过去两个月收入均已是负增长）。当前行业需求仍在筑底中，行业景气度依然不佳，未见改善迹象。

电力：11月发电耗煤同比降幅收窄，工业增速有望低位企稳。
11月下旬电力耗煤同比增速较中旬走平、环比增速不温不火，11月六大电厂电力耗煤同比-9.1%，较10月的-12.5%降幅明显收窄，预示11月发电量增速或显著回升，11月工业增速有望低位企稳。

上游行业和交通运输：

煤炭：上周煤价依然平中有跌，港口库存大幅回落跌势延续。
上周煤价仍是平中有跌，整体继续探底。下游需求积弱难改。一方面，上周钢价跌跌不休，全国高炉开工率创下12年以来新低。另一方面，11月下旬电力耗煤同比增速低位走平、环比增速差强人意。近期秦皇岛港口库存大起大落，但整体仍处下行通道，需求不佳推动库存持续去化。

有色：上周铜铝价格小幅震荡、反弹乏力，LME铜铝去库存。
上周LME铜、铝价格自低点反弹，但反弹乏力，再度回落。美国加息预期仍强，美元依然强劲，大宗金属价格颓势难改，或将继续对中国形成输入性通缩压力。上周LME铜铝库存继续去化，仍处去库存周期中。

大宗商品：上周Brent、WTI震荡回落，CRB小幅震荡，美指继续走高。
上周二美联储公布的10月贴现利率会议的纪要文件显示，支持将贴现率从当前的0.75%上调至1%的地区主席人数增加至9人，这表明距美联储加息日益临近。市场对欧美政策分化的预期变得更加积极，美元指数在此支撑下继续攀升，站上100点大关，在强势美元的打压下，Brent、WTI原油价格震荡回落。

交通运输：10月货运量增速小幅回升，上周BDI反弹、CCFI回落。
10月货运量增速小幅回升，主因公路货运增速回升，而铁路、民航货运增速均下滑，其中铁路货运增速创新低至-16.3%。恶劣天气叠加行业淡季，令上周航空客运周转增速小幅回落，但仍保持在10%以上，整体态势良好。上周BDI低位反弹，重回500点以上，但反弹持续性存疑，CCFI再度回落。

紫气东来

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