千万小心 全球股市下跌背后有两件事你还不知道

纸扇墨客

作者：Mohamed A. El-Erian

为解释全球股市为何经历了最差的新年开局之一，部分分析师正从宏观方面寻找理由，例如中国经济放缓以及该国非同一般的政策失误。还有分析师更倾向于将之解释为油市之类的疯狂市场造成的连锁反应。但这两种看法均不够全面，并且都没有揭示流动性与波动性大幅变化的原因。

包括突然暂停股市熔断、部分失去对离岸人民币市场的政策影响力、以及沟通不畅在内的一系列不寻常的政策举动，放大了中国增长引擎熄火带给市场的负面影响。不过单是这些因素不足以解释全球股市下跌的程度，例如美国股市标准普尔500指数过去两周跌去8%，与美国持续回暖的经济状况并不相符。

油市也存在类似状况。诚然，供应增长与需求放缓形成的供需失衡冲击了石油价格。石油输出国组织(OPEC)决定取消通过减产来限制油价下跌的政策，无疑加剧了这种失衡。但由此而来的油价变动及其在金融市场动荡中扮演的角色存在夸大，尤其是考虑到作为主要能源消费者并大大受益于油价下跌的行业与国家所受的影响。

那么，这些变量的小小变动何以在金融市场掀起狂风巨浪，导致金融资产价格大起大落？全球股市又为何存在普遍的下跌倾向？

金融市场正经历两种重要转变，这不仅会放大中国与油市哪怕是最微小的变化所带来的影响，还会推升整体风险厌恶情绪，并为更多不可预料的状况发生提供土壤。

第一种转变当属金融波动长期受到压抑的环境，变成了波动更高更不可预测的环境。首要原因是央行更不愿意（例如美联储）或更加无力（例如欧洲央行和中国央行）充当波动压制者的角色。短期内，这种转变难免会带来风险厌恶情绪的上升，降杠杆行为和投资组合风险承担意愿的下降，尤其是会影响到以波动率为主要考量的风险模型和资产配置。

第二种转变涉及到流动性，以及逆周期意愿的下降。面对监管规定收紧和市场对短期收益偏差的容忍急剧下降，经纪交易商在市场过度反应时接纳存量的意愿也大大下降。包括主权财富基金在内，其他资金池要提高风险承担水平也面临约束。

在不受制约的情况下，但这两种转变将相互促进，从而使金融形势动荡不安的总体感觉更加突出。这种情况持续得越久，市场波动就越大，经济与企业基本面受到负面影响的威胁也就越大；同时这种失稳反噬金融市场，进而加剧经济与金融错位这一恶性循环的风险也会越高。

好消息是这种情况最终会自己耗尽力量。不幸的是，这个好消息只发生在经历了很多动荡之后，而且会伴随着金融资产价格急剧无序下跌并向外蔓延的风险上升。在此过程当中，这种动荡会对企业与家庭支出产生紧缩性影响，从而拖慢经济增速。

更好的解决办法是，基本面改善支撑金融资产价格并确认其水平恰当，这也会给大量眼下离场观望的资金（无论是躺在公司资产负债表上还是在过高的家庭储蓄当中）有效的回归市场创造条件。若想见到这种局面就需要进行政策调整。这一次，作出改变的不能只是央行（尤其是美联储）。

事实上，即便美联储实施新一轮大规模购买证券的计划(“QE4”)，若不伴以促进增长的结构性改革、更有针对性的财政政策及消除债务问题，那么QE4的经济成效就得画上大大的问号。

这些结果并不是注定会发生。未来情况如何取决于未来数周、数月作出的选择。


来源：华尔街情报

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