关于去产能，你需要知道的八件事

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对比90年代去产能，国泰君安证券债券研究徐寒飞团队总结了“去产能相关最重要的八件事”。主要包括，此次去产能伴随更长期的经济增长中枢趋势性回落。过剩产业集中在重工业，叠加潜在增速下滑、外部压力，导致本轮去产能难度大于上一轮。按目前去产能规模，进度恐慢于预期。同时，此轮去产能对银行压力较小，对债市影响更大。就业压力也较小。

具体分析如下：

第一：政策+金融+调控，形成产能过剩的三个条件。政策刺激及金融刺激引发产能的积累，随后由于通胀高企政策转向导致需求下滑，最终形成产能过剩。

（1）政策引发。两轮产能形成一开始都是出台政策刺激需求，所不同的是90 年代是改革开放，通过制度改革来释放经济增长潜力。而08年是主动刺激，通过“4 万亿”刺激计划来提取“透支”未来需求。

（2）金融刺激。产能的形成需要货币信贷的支持，因此我们在两轮产能积累过程中都看到了货币和信贷的超高速增长（20%以上）。

（3）调控逆转。天量货币信贷释放之后，需求上升，通胀上升，最终会导致央行逆转货币政策，紧缩需求，导致供需失衡，产能过剩问题出现。而且，两轮产能过剩出现的时候，还叠加了新的问题，90 年代是在97 年亚洲金融危机出现，出口大幅下降进一步加剧了国内产能过剩以及后期的通缩。当前的问题是，全球货币政策宽松已经到了极致，对经济的刺激效果也明显下降，人民币的贬值压力也在约束刺激需求政策加码。

第二：90年代产能过剩涉及面广，本轮产能过剩集中在重工业。1997年前后国企亏损面搞到40%，最严重的是纺织业。本轮产能过剩主要集中在重工业，2015年，煤炭行业亏损面达到80%，钢铁行业亏损面50%，水泥行业亏损面也已经超过40%。

第三：本轮去产能叠加增长中枢趋势性回落，增长回落和通缩比90年代更严重。2012年开始，“四万亿”刺激已是强弩之末，而产能过剩问题则愈演愈烈，对经济形成明显拖累作用，GDP 从2011 年的9.5%持续下行至2015 年的6.9%，工业增加值从12.8%回落至5.9%。从1996 年的数据来看，从2012 开始的经济增长连续下行持续了3 年，创出历史最长回落时间。

与此同时，价格的不断下行也引发了通缩风险。从12 年开始，CPI 数据多数处于3%之下，15 年更是维持在1.5%左右的中枢震荡，PPI 连续46 个月同比下滑，15 年12月PPI为-5.9%。我们可以看到，以PPI 为标准，本轮通缩已经持续了四年，要远远长于97年的那一轮通缩。

第四：本轮去产能对就业的压力要小于90年代。90年代去产能带来的就业压力很大，涉及2700万职工的安置问题，就业问题严重；而考虑到本轮去产能属资本密集型且去产能力度小于上一轮，就业压力可能也会相应较小。

第五：银行扛去产能的能力强得多，本轮去产能对债券市场影响更大。上一轮去产能银行不良率大幅上升至破产边缘，而本轮去产能，银行不良率的绝对水平与90年代已经不能相提并论，近年来商业银行不良率长期维持在2%之下。不过，相较于2011年低点，不良率已经出现了趋势性的回升（从0.9%回升至1.67%），其中产能过剩问题严重的制造业不良贷款占比约为36%（2014年数据）。

而与上一轮产能过剩不同的是，本轮产能过剩行业融资构成中债券等直接融资方式占比有了很大提高，如果出现大规模的企业倒闭潮，还会引爆信用风险，对金融市场造成更大的负面影响。

第六：行政、供给、需求、就业政策，是90年代成功去产能的关键。90年代去产能强有力的行政手段是关键，配合对应财政货币政策，妥善解决就业与债务两大难题，同时需求端改革重新打开增长空间。

第七：过剩产业特性、叠加潜在增速下滑、外部压力，导致本轮去产能难度大于上一轮。

第八：按照现有去产能规模，进度恐怕要慢于预期。

针对最后两点，华尔街见闻稍早另发文阐述称，钢铁行业计划用五年去产能10%，但目前产能过剩率已超25%。煤炭行业用三至五年直接去产能5亿吨，也仅相当于过剩产能的三分之一。同时下游产品需求持续萎缩，正以乘数效应传递到粗钢和原煤需求，因此，产能过剩程度有扩大的风险。此外，因为产能过剩问题集中的行业不同、两段历史时期经济潜在增长率不同，以及中国经济的全球地位不同，本轮去产能的进度和力度相较90年代都受到更大阻力，面临更大的外部压力。