“钱荒”和“债灾”共振惨状史无前例

越州三宝

过去的一周，国内债市可谓愁云惨淡，债市暴跌，国债期货甚至盘中一度跌停，不少债券基金管理人前期辛苦积累收益，在短短一个月之内蒸发殆尽，一线交易人员，对债市的体会最为敏感。对于一些经验不足的新兵来说，突如其来的熊市只有两个字：“难熬”。

债券交易员：下跌速度超过2013年，全公司出动借钱

受美联储加息、国内经济企稳、货币政策难松、年末资金面收紧等多重因素叠加，市场流动性收紧，债市大跌，鲜花着锦、烈火烹油债券牛市被击倒，债市每个环节的从业人员面临考验。

“最近几天的早盘，市场上机构看到钱就不问价格直接拿下。”上海一家公募基金公司债券交易员何刚(化名)表示，这种不在乎价格的借钱窘况，从2013年钱荒之后还没有发生过。

在何刚看来，现在所承受的压力和2013年的钱荒似曾相识，但不一样的地方在于，这次是资金紧张叠加了债券暴跌，而且是有史以来下跌速度最快的一次，因此带来的创伤也远大于2013年。除了要应对操作上的“借新还旧”，债券基金每天还要应对大量赎回，只能卖债或者借钱。不少债基配置的多为信用债，而目前市场上成交的多是利率债，信用债流动性差，抛券也只能少量缓解赎回压力。根据中债登的规定，单个产品都有40%的融资上限，各家几乎都用足了额度来借钱应对赎回带来的流动性危机。

暴风起于青萍之末，实际上流动性紧张带来的压力从今年9月份就开始了。何刚表示，9月份开始每个月都有一两周工作压力特别大，每个交易员上午要到处借钱，下午要忙着卖出债券。如果交易员实在借不到钱，从投研部门到分管领导，乃至公司高管，全部都要出动去借钱平头寸。

“每天都处于战斗状态，交易压力非常大，需要解决头寸不足、卖券应对赎回等各种问题。”何刚无奈地表示，资金紧张也为平时的交割工作带来更多麻烦和突发问题，由于资金紧张，各家机构头寸平得比较晚，可能导致交割上来却来不及划款，以至于导致部分机构爆仓。在钱荒愈演愈烈的情况下，12月16日即上周五，央行终于出手，宣布对19家金融机构开展MLF操作共3940亿元。何刚表示，当天市场明显能感觉到紧张局势缓解了不少。但在他看来，市场并不会因此转向，流动性紧张的局面至少会持续到年末，春节前还会有一波类似的资金紧张状态出现。

债基新兵：感觉自己快hold不住了

部分债券基金经理在经历此次债灾之后，显得十分悲观，“我最近只能用两个字形容我的心情：心塞。”有债券基金经理对记者这样无奈地表示。

“上周真的太累了，我身边还有基金经理上班时在办公室扛不住压力哭了，你想想，不到一个月的时间，亏掉了前10个月的收益，甚至还赔钱了。委托机构纷纷提出赎回，天天找你要现金，但是每一分每一秒都在筹措现金，流动性不足的结果就是天天挨骂，心里不好受啊！”上海一位银行自营债券基金经理对记者表示。

“我是2014年入职基金公司，2014年市场虽然不好，但属于熊市末期，随后就是两年多的牛市，说实话从来没有遇到过像12月这种急跌的市场状况，崩盘来得太刺激，现券收益率以日均10bp的速度跳跃上升。”深圳一位公募基金经理小余告诉记者。他回顾说，开始只是利率债的波动，可是随后中登的规定令信用债也出现大调整———随着中登调降部分信用债的质押比例，信用债也扛不住了。“股债双杀以往只在传说中，今儿个算是领会到了。几乎所有的债券群里哀鸿遍野，我已经连续一周都是晚上3点以后才入眠。”小余说。

“想想大的市场环境，想想未来几年自己的职业前景，觉得有些心塞”，深圳一位债券基金经理对记者表示。据了解，前两年固定收益的牛市令债券从业人员大扩容，接下来可能一些人只能被迫离开岗位。

“过往几年，债券从业人员的年终奖都比较可观，而现在，年终奖就不用想了，首先想到的是会不会失业。”一位债市新兵说。

“现在哪家基金公司不紧张？市场都没有流动性，能有什么好的应对方法？只能硬扛。”一位年轻的债券基金经理颇为无奈，他更担忧，现在债市调整得太剧烈、下跌速度太快，不知道客户会怎么想，争相出逃之后还会回到这个市场吗？

债市老兵：早就料到市场早晚得崩

相对而言，从业多年、经历了两轮钱荒的债券基金经理陈强(化名)近期则较为轻松。在今年年初，他便看空债市，之后不断压低仓位、缩短期限。“太阳底下无新事，现在和2011年、2013年的钱荒本质都是一样的，每个周期都有相似的地方，市场信号已经很明显，爆发现在的危机也在意料之中。”他表示。

在陈强看来，从2013年钱荒之后，央行放水救市，牛市并无实体经济支撑，金融的繁荣令杠杆不断增加，银行间同业膨胀非常明显，说到底也只是钱创造钱，债市长牛也正是得益于这种宽松的货币环境。“9月份，有一个星期放了1万亿，这简直不可想象，更可怕的是，这么多钱到了市场上也没溅起多大的水花。要知道，之前放两三千亿就已经很多了，可见市场已经病入膏肓。”

陈强认为，更为严重的是一些机构投资者错将央行的支持当成溺爱，借机无底线去做大规模。

他透露，部分经历多轮牛熊和钱荒的债市老将今年的策略都偏保守，拒绝做规模和拼收益。“我能看明白，这样做下去就是死路一条，知道结果就不参与或者少参与，老基金经理都不愿意去做，但这样做也要顶着很大的压力。”陈强表示，一段时间内债券市场都在流行一句话：“如果今年基金公司的债基还没有做出规模和收益，最好的策略就是换掉交易员和基金经理。”

在他看来，债市从烈火烹油到今天的一地鸡毛，部分在上周遭受重伤的基金经理或是2013年后才入市的新手，盯着规模和收益，却忽视了风险。如果已经经历过钱荒的基金经理，依然被困在如今的窘境里，则有可能是因为过于贪婪。

深圳一家大型券商资管的固定收益投资总监就是“不贪婪”的代表，由于很早就降低了杠杆，他成功避免了因债市暴跌带来的惨重损失，他对记者表示，早在今年8月份，10年期国债收益率已经下破2.7%，并在市场亢奋情绪的带动下有进一步下行，他即意识到债市虽然行情火爆，但背后积累的风险因素却值得警惕，他顺势大举降低债券组合的杠杆率。

事实是，这波下来，许多杠杆率比较高的资管机构，基金收益率回撤可能达到2%到3%左右，部分基金管理人可能今年前11个月积累的浮盈，在短短一个月内亏损殆尽，部分机构甚至收益为负，但上述券商资管投资总监所在的团队管理的几百亿规模的债券组合，收益率回撤幅度则相对较小，且由于前期主动大幅降杠杆，目前他们储备了大量子弹准备抄底。

“这轮债市暴跌，我们也受伤了，但总体收益率回撤也在1个百分点左右，比其他机构情况乐观很多，目前我管理的几只债基收益在全行业排名可能跻身前三了。主要还是降杠杆降得早。”这位投资总监说。他认为，经过本轮调整，目前已经可以考虑加杠杆。

“央行继续放水只会导致恶性循环，市场不会吸取教训转向理智。但央行正视这个问题需要一个过程，想要得到妥善的解决，也需要一个过程。”陈强表示，现在对债市也无需太过悲观，调整只是将市场不合理的情况作出修整。

每次流动性出现拐点时，资产价格也会出现转折。躲过这波调整的陈强表示将开始考虑参与一些资产的投资，但前提是资金要稳定。“现在整体流动性趋紧，客户其他方面要用钱就可能调动资金，等不到我去配置，所以也不是想买就能买。但现在争取能扛的时间多一点，或许出手早一点，就能抓住机会。”他说。

公募固收遇寒冬基金经理备受煎熬

公募固收基金最近真是雪上加霜———货币基金惨遭赎回，债券基金净值大幅回调，收益“一夜回到解放前”，而未来的日子可能更惨。

基金经理备受煎熬

上周货币基金赎回状况受到市场关注，部分基金遭遇较大赎回。

“大公司都能出现流动性问题，小公司可能就更危险了，这才是让机构最为担心的。”一位管理着300亿元左右货币基金的基金经理最近火急火燎，赎回压力非常大，“已经预测到年末流动性会非常紧张，所以，已经留出了很大规模的现金，但也架不住银行赎回这么猛。”

这位基金经理管理的300亿资产规模，其中200多亿12月份到期，这意味着他现在手里有200亿元的现金。

货币基金整体的规模比2013年时高出许多，其中很大比例是机构在持有，如大的商业银行、城商行等。上述基金经理说：“年末资金紧张，最先反应要赎回的是那些大银行。爆仓传闻出来之后，各大城商行也都开始赎回了。之前是在各家基金公司里轮着赎回，现在是不少银行总行领导一纸批文，要求全部都要赎回。未来几天，日子更不好过。”

大规模赎回导致有些货币基金流动性几近枯竭，只能到处求着借钱。流动性是货币基金的命根子，只要流动性不出问题，再苛刻的条件，基金经理们估计也都能答应了。

一位“有钱”的货币基金经理说，现在10%、11%的利率都能借出去，单子挂上，不到3秒钟钱就借出去了。资金不等人，市场上的资金已经紧到这种地步了。更有甚者，有些基金已经不能按时交付现金。

现在还只是12月中旬，年末还有十多天才结束，这些基金经理的困难日子还得熬。

债市最黑暗时间已经过去？

特朗普竞选成功之后，国内债市便开始大幅调整，20天便完成了2013年债市调整期间三、四个月的跌幅，国债期货也在上周迎来史上第一次跌停。调整如此猛烈，债市后市将如何表现？最坏的时间是否已经过去？

债券市场之前的上涨掩盖部分问题，但在涨的过程中，风险也在积聚。年末资金紧张，加上爆仓传闻，加剧了市场的恐慌情绪。在不少基金经理看来，美债收益率上行，加剧中国的“债市黑暗时代”，中国债券市场的调整远未结束。

深圳市鹏城基石投资管理有限公司合伙人卓若伟认为，债市之前的上涨已经过度透支，现在是市场价值的回归，一开始比较惨烈，后面应该会逐渐适应。但是，没有哪个资产市场是一条直线下跌的，调整还是需要很长的一段时间，美国加息是逐渐的，美联储2015年以来首次上调加息路径预测，预期2017年加息次数由2次变为3次。市场的调整也是循序渐进，现在经济也稳定，还有通胀的预期，债市还是有必要修正。

北京一位债券基金经理则表示对债市不悲观。他认为，调整是金融去杠杆，其实真实的去杠杆是很难的，央行只要扭转加杠杆的预期就行。国债期货跌停是所谓的预期的逆转，预期一旦被打破，那么央行紧缩的政策便会告一段落。

深圳一位基金经理认为，债券市场大约3年一个周期，1年牛市，1年熊市，1年走平，所以，明年上半年对债市也不会太乐观。预测美国年中会有1次加息，因此，在投资上，不加杠杆，买短久期券种，保持流动性。

也有基金经理相对乐观，上海某基金经理表示，不少券收益率已升到5%以上，只要不加杠杆，买些期限短的，是可以过得比较滋润的。他说：“暴跌阶段已经结束了，紧接着是各位基金管理人发挥主观能动性的时候了。”

                                                         来源：中国基金报