掉头的K线：揭秘“三金”新投资关系

期货小豆豆

       来源：中国证券报

       黄金、黑金、美金，俗称“三金”，三者的走势是许多基金经理自选菜单中不可或缺的参考指标，因三者之间某种约定俗成的关系惯性，以及“三金”对多类资产投资具有较强的指导作用。

　　但近来，中国证券报记者发现，三者之间的关系与以往出现了背离：黄金原油背道而驰，美元与原油、黄金走势趋同。而在以往，三者之间是这样的：黄金与美元的负相关关系；黄金与石油的正相关关系；石油与美元的负相关关系。

　　到底是什么环节发生变化了呢？

　　“三金”重铸新关系

　　临近年底，大宗商品市场龙头闹起了分歧：一向同道而行的大宗商品两大龙头品种黄金、原油却呈现出罕见的背离现象：原油向上，黄金向下。与此同时，一向背道而驰的美元与黄金、原油“二金”却出现了同步之态。

　　中国证券报记者统计发现，11月14日以来，国际原油价格不断上涨，美油从44美元/桶一度站上56美元/桶，涨幅高达27%；同期布伦特原油主力合约涨幅则接近30%。而11月中旬以来，COMEX金价却从1292美元/盎司跌至1152美元/盎司附近，跌幅约11%，而从历史上看，黄金和原油在多数时间里呈正相关，其相关性高达约80%。

　　与此同时，今年下半年，美元与黄金、原油分别出现罕见的同步上涨走势。例如今年10月下旬，美元与黄金出现了持续约一周的同步上涨走势；近期原油站稳50美元/桶后，即使面临强势美元也毫不示弱，上攻动力明显。值得注意的是，今年10月份以来，美元指数已经大涨超过8%，从95.5点左右一路奔上103.6点。根据以往经验，美元强势将对以金银为龙头的大宗商品构成明显打压，但事实并非如此，不仅是黄金没有被“摁住”，就连传导末梢的大宗商品CRB指数，也在美元飙升之际上涨了2%以上。

　　这是否不合常理呢？业内人士认为，理论上，黄金有很强的抗通货膨胀功能；原油作为工业原材料的源头，其价格涨跌对通胀水平的影响很大。从历史情况来看，黄金和原油大概率同涨同跌，正相关效应明显。但并不排除二者出现短期的背离走势。

　　“三金”关系的历史和现在

　　根据以往经验，“三金”在相当长一段时期内呈现出这样的关系：黄金与美元的负相关关系；黄金与石油的正相关关系；石油和美元的负相关关系。

　　关系的核心主要在于两方面。首先，黄金的美元计价机制以及人们对美元的信心导致黄金与美元在投资市场一定程度上呈现出需求上的“零和博弈”，当美元升值时，美元持有需求将相应占领黄金需求阵地，从而导致黄金价格下跌，反之美元贬值则将转移部分投资需求至黄金市场，推动金价上涨。其次，黑金石油直接代表世界消费需求，油价上涨在很大程度上可能预示着通胀预期的升温，以及世界经济增长不确定性增加，从而推升金价。

　　值得注意的是，2000年以来，欧元对石油市场的融入，弱化了“石油美元”体系，即石油与美元的负相关性。此前抑制油价是石油第一消费大国美国经济策略的重要一环。

　　但“三金”的走势趋同也非首次。回顾历史，上一次美元指数与黄金白银、原油等大宗商品同步上涨的大周期，大致发生在1999年至2000年，当时全球经济刚刚摆脱亚洲金融危机影响重新振发，美元处于强势周期。

　　那么，当前“三金”关系究竟在沿着什么方向演变？

　　金石期货分析师黄李强表示，在正常情况下，由于原油和黄金具有很强的金融属性，并且都是以美元计价，因此美元和黄金、原油往往呈现负相关性的关系。但是，随着去年年底美国进入加息周期，美元开始表现强势。但是由于其他主要经济体都在执行量化宽松的政策，全球进入流动性泛滥的格局，在这种情况下美元对商品的压制作用，不及流动性过剩对商品造成的利多作用，美元和黄金、原油已经不再遵循以往负相关性的运行规律。此外，随着全球经济不确定的逐渐加强，市场对于避险的需求逐渐上升，在这种情况下，升值的美元和具有很强避险属性的黄金就成了市场追逐的对象，这进一步强化了这种正相关性。对于原油，随着致密油革命造成的供应过剩，市场关注的重点已经由之前的宏观经济环境转移到供需中来。今年在边际成本支撑和OPEC冻产达成协议，原油触底反弹，而美元在这其中对原油的影响已经成为次要因素，因此原油和美元的相关性有所下降。因此，当前美元和原油、黄金的走势不再遵循往年负相关的走势。

　　此外，他表示，黄金和原油之间一直呈现正相关性的关系，2012年以来两者的相关性为0.5934，但是今年两者的相关性仅为0.4390。而由于原油的暴跌，金油比价也从以往的15左右跌至30的水平。后期两者的正相关性仍然不会改变，但是强度或将有所减弱。因为风险事件对于黄金的影响要大于原油，而经济运行对于原油的影响要大于黄金，因此黄金和原油的走势也存在一定的分化。

　　人民币加入“三角恋”

　　市场人士认为，目前全球流动性泛滥、风险事件频发，再加上原油供需失衡已经打破了以往的格局，未来“三金”的运行规律可能会改变，在新的决定因素之下，“三金”走势可能更为趋同。

　　“从投资的角度来看，‘三金’在未来将更多扮演避险和通胀承载工具的角色，因此走势上可能呈现同涨同跌，配置上都以偏多的思路为主。”黄李强表示，从目前的情况来看，随着美国加息以及全球其他经济体降息、增加货币供给，美元的强势格局将会进一步显现。

　　不过，谈及美元，光大期货分析师展大鹏则表示，美联储加息后，国际利差的波动使得资金从非美国家转入美国，海外美元减少使得美元“稀缺”，推涨了美元，这也是美元保持强势的原因。但国债利率的持续上升以及美元走强对出口的伤害，让投资者也会有理由质疑美国经济体能否支持如此强势的美元，上方拥挤的多头是否会突然撤出资金，这些问题的考虑和逐渐实现成为未来美元回调的主要原因。

　　黄金方面，业内人士认为，黄金作为市场上的“无息”货币，在美元强势下目前保持弱势。但通胀预期依然存在，特别是原油保持震荡走强之际，黄金价格下跌又会吸引投资者的关注，作为资产配置的力度可能会被再度加强，这又会使得黄金将逐步摆脱目前跌势。不过，虽然受避险需求的影响，黄金趋势是向上的，但是随着美元强势对于黄金的压制以及美元避险的替代作用，黄金的走势可能弱于美元。

　　原油方面，OPEC与非OPEC产油国12月11日在维也纳达成了十五年来首个联合减产协议，这是一个标志性事件。如果因原油走强，使得产油国资产负债表好转，下一次减产协议也会很快达成和贯彻执行下去，这又会促使原油走强。

　　没有永远的朋友，只有永远的利益。如果说“三金”之间是一场纠葛的“三角恋”，那么未来，人民币会否加入其中？中国等新兴经济体该如何参与全球经济秩序的建构？

　　“我们需要重新开一次布雷顿森林会议。”面对当前的全球经济形势，有人如是说。的确，从布雷顿森林体系，到“石油美元”体系，新兴经济体都只是规则的接受者，但这一情况将改变。

　　广东盈瀚投资有限公司投资总监于杰表示，随着自贸区黄金国际板的发展壮大，与国内原油期货上市，人民币在黄金原油交易中的影响力将提升，届时或将会逐步取代美元在三角关系中的地位，达成人民币、美元、黄金、原油的新四角关系。

　　有业内人士指出，人民币被纳入SDR，开启了人民币国际化的进程，对于全球资产的定价影响作用开始显现。目前来看，由于人民币贬值的预期和潜在的通货膨胀，黄金或将受到追捧，人民币和黄金可能呈现负相关的关系。至于原油，由于受库容的限制，国内的原油储量已经达到饱和，因此后期不论美元兑人民币的汇率如何，都很难刺激国内大量进口原油，对于原油实质的供需影响有限。

　　面对“三金”的变化，新兴市场必须做好本身防御资金外流工作，保持银行系统稳定，降低过度杠杆风险。中国则需要大力发展金融衍生品市场，实现国际贸易的自主定价权。由于中国经济实力的逐步崛起，同时人民币有着欧元不具备的单一财政主体优势，因而长远来看具有良好的国际货币潜力，目前已经开始逐步在区域间取代美元成为商品贸易的结算货币。中国应当加快资本项目可兑换，并加大在地区性贸易以及各类事务中的话语权，以逐步提升人民币的国际地位。