【私募故事汇】我有故事，你有酒吗？一起扒一扒私募圈里的那些轶事往闻（持续更新中）

Mr.Gray

一个野生交易员告诉你：如何实现管理规模从0到10亿、在股灾中成功逃顶？

作者：花和尚

刘枫，某资产管理公司投资总监，管理规模曾达10亿。


1996年，他是语文老师，业余爱好是宏观经济研究；
2000年，他考取公务员，开始进行股票交易，并在实践中执着地验证“基本分析”、“技术分析”；
2005年，他毅然辞去公务员的“铁饭碗”，转投金融行业，从事投资咨询；
2014年，他初入私募行业，成为基金经理；
2015年，他依靠自己的投资理念，成功从疯狂的股市中逃项。


不同的经历造就不一样的思维模式和处世原则，每个年代都有独特的时代特征和精神境界。生于60年代，刘枫身上最明显的特质就是朴素、耿直、勤奋，但让人更加不能忽略的是一种强烈的自我意识。

这种自我意识带给刘枫的是人生路线的转折，是从野生交易员开始的成长。

一

在实战中验证基本分析、技术分析

在交易之路上，刘枫走了20余年，自学成才、自我成就。

他生于60年代，学的第一课是“毛主席万岁”，第二课是“中国{gcd}万岁”，第三课是“儿童们团结起来，学习做新中国的主人”。那时候的学习榜样是抗日战争民族英雄，看的电影是八大样板戏。

刘枫这代人经历了从桎梏到开放的苏醒与雀跃，渴望挣脱年代的牢笼、尝试不同的人生。从22岁到28岁，他的职业生涯经历了语文老师、公务员、股票分析师、基金经理的转变，人生理想也从文学家、政府官员转变为股票交易员。

刘枫一直称自己为“野生交易员”，因为热爱，所以不断地探索、坚持。作为一个半路出家的非专业金融人士，刘枫遇到的最大难题是如何从零开始，寻找到自己的交易理念？

1996年，从研究宏观经济到股票交易，他几乎读遍了图书馆、书店里相关的书籍。后来，不甘于理论研究，正式开始入市交易，一发而不能收。用他自己的话说就是：“看了股票的书之后，发现挺感兴趣，就去炒股了，炒着炒着就开始去研究它，糊里糊涂地赚了钱，又糊里糊涂地亏了本。”

盈利的时候，刘枫第一次感觉赚钱是这么容易；亏损的时候，刘枫第一次体会到市场是多么难测。但是，肯定有某种方式可以减少亏损、增加盈利，从而最终达到赚钱的目的。

于是，刘枫开始在实践中试验“基本分析法”，通过对宏观经济、行业发展、公司状况以及供需关系的分析，评估股票的内在价值，判断买入的合理价位。但是，反复实验的结果却不尽如人意，仍然亏损居多。

无奈之下，刘枫放弃“基本分析法”，转投“技术分析法”，从RSI、KDJ、DMI、MACD、OBV、PSY、BIAS等常见指标入手，先后实践了道氏理论、波浪理论、江恩理论等国内主流的分析方法。

2000年左右，经过长时间的理论研究和实战操作之后，刘枫发现市场通用的两种分析方法对他来说都是失败的、无效的。那么，交易的真谛到底是什么？

二

交易必须敢于独立思考

“敢于独立思考、敢于否定权威，寻找适合自己性格、风格的交易理念”——这是刘枫给出的答案。

在验证过“基本分析法”、“技术分析法”不适合自己之后，刘枫曾一度陷入迷茫，面对转轨裂变产生了无助与困惑。

后来，他决定听从内心的想法，抛弃书本上的条条框框，自己在实战中慢慢琢磨交易方法。

“马克思指出，资本的本质是唯利是图的。从这个角度讲，金融打上了人的烙印。经济活动主要是以人为主，股市如战场，它是一种战争艺术。”归根到底，刘枫身上还是留下了太多文人气息，与生硬的技术指标相比，他更喜欢关注“人”这个主体。金融市场是由人操纵的市场，金融行为就是人的行为，那么是否可以从“人的行为”这个角度去理解市场？

这个发现让刘枫欣喜，与其按照传统的分析模式生搬硬套，还不如顺应自己的性格，形成自己的交易思路！

他认为，股票市场没有规则，对手的心理随时在变，你也要不断改变。要能理解大资金的意图，知己知彼、百战不殆。正所谓，大道无形，悟在天成；大道至简，知易行难。

在2000年-2005年间，刘枫一边工作、一边交易，不仅先后在《证券市场研究》、《证券投资》、《证券日报》等当时的主流媒体上发表过多篇文章，还在2001年通过证券分析师考试。

也正是在这几年，刘枫慢慢形成了自己的投资理念和投资策略，即在评估市场价值的背景下，探索价格运行的动力；捕捉大资金往来的信息，探索投资主力对未来价格的预期。同时，他还非常推崇彼得·林奇、威廉·欧奈尔的交易理念，以价值投资为根基，将价值投资和趋势投资相结合，看重的是个股品质，选择具有核心技术或市场上具有护城河的公司，注重唯一性，要求公司股价在走势上具有强势性。

“伟大的交易员是野生的，不能被固定的套路和方法桎梏，要通过实践经历总结出符合自身性格、风格的理念。”

很多人做交易不成功，是因为没有自己独到的思想，没有属于自己的经验总结，特别是容易迷信教科书上的理论知识。时代发展很快，交易员要在实践中验证理论、完善理论，要敢于否定、敢于突破，“行业里做的很优秀的人，都是敢于否定前人的思想。”

三

2015年6月成功逃项，却遭遇募资困境

刘枫说，痴迷交易的原因有两个，一是市场挑战性更强，可以不断超越自我，只要能了解市场、顺应市场、把握市场，成功的概率就很大，更容易体会到成功的快乐，对自我价值的认同感更强；二是相对来讲，中国没有比交易更公平的地方，凭实力说话，盈利能力是首位。

为了专心做交易，他在2005年放弃了“公务员”的铁饭碗。脱离体制内之后，先后在投资咨询公司、期货公司任职，当过研究员、做过市场营销。

2014年，在朋友的引荐下加入某私募机构，担任基金经理，在一个阳光化的私募平台上，专心做起了投资。

2015年，刘枫正式开始管理产品，但却在年中遇到“股灾”，亲历了A股像坐上“过山车”一般，从“千股涨停”到“千股跌停”，祭出了疯狂的“表演”。

2015年6月15日，沪指最高触及5178.19点后，随即掉头向下，开始了多米诺骨牌式的暴跌。在整个市场为之震颤、疯狂之际，刘枫却出人意料地在6月将公司旗下刚成立不久的2只产品清仓，从而回避了风险。

不仅如此，根据私募排排网的统计信息，2015年8月，在市场一片狼烟之际，刘枫管理的几个产品都取得了正向收益，并且曾一度冲击到全国排名第一，管理规模最高时达到10亿。

“成功逃顶”这件事怎么看都存在一种机遇和运气，但刘枫却觉得这是必然，因为他一直坚守自己的观念：一是大盘已经连涨了三波，很多个股创新高，市场氛围已经到了一种狂热的状态。按照刘枫的投资经验，这种时候就要开始提防风险，后续肯定会进行中期调整，并且调整幅度会比较深。二是刘枫基本上只做上半年行情，下半年基本不参与，只要到了6月份就会提高警惕，更加谨慎地面对市场。

2015年下半年，由于市场行情特殊，刘枫打破了“下半年基本不参与”的原则，在市场盛传“国家队”护盘之际，成功抄底。

前景看似美好，但刘枫却遇到了私募行业的普遍难题——资金缺乏。由于公司规模较小，营销能力不足，即使产品净值表现很好，也没有实现产品规模的不断扩大，这让他至今深感遗憾、无可奈何。

“要募集资金的话，你之前的产品至少要有两年的存续期，而且成绩要非常好，主要从两个基准来判断，一是绝对收益，要能赚钱，每年至少有平均20%-30%的稳定收益；二是相对收益，要能超过大盘。这样才有可能发行产品，别人才愿意投资。”但是，当公司运营能力不足时，再好的业绩也有可能被湮没。


目前，刘枫已经再次加入了一个新的私募团队，担任投资总监，一切从头开始来过。

回顾这20余年，时光飞逝。让他印象深刻的是一件小事，当时受朋友邀请开办股票投资讲座，学员中有一大批教授。站在讲台上的时候，刘枫有种错觉，一切恍然如梦：从小生活在农村，打开门就是梯田，玩具是田地里的泥巴，没读过金融，是如何一步一步来到这里的？人生本来就充满戏剧性，一切皆有可能，只要敢于独立思考、敢于否定权威，形成自身的交易风格和理念，野生交易员也能做出一番成绩。

在私募公司打转的这几年，刘枫非常看好中国私募行业未来的发展，和美国对比起来，前景非常广阔，但这并不代表私募公司会越来越多。“美国的一些小型私募慢慢都被淘汰了，逐步集中在几个寡头那里。中国也一样，私募市场会自然而然地淘汰掉不合格者，剩下能够适应市场发展的，弱肉强食、适者生存。”

备注：应采访者要求，本文主人公刘枫为化名。

来源：合富私募金服-私慕小酒馆

Mr.Gray

名校+海归+应用数学博士，自带基金经理BGM出场，然而私募这条路并不好走

作者：花和尚

“归根结底，交易是一门孤独的艺术。”
日复一日面对“穿红着绿”的交易曲线图，能享受孤独的人是少数。

海森

名校+海归+应用数学博士，某初创型私募公司交易员，成功发行首只管理型产品，典型的高学历、高智商直男。

在被隔离开的交易室里，只有海森一人，标准的六块屏幕环绕、3D立体视觉效果——屏幕背后是千军万马的交易战场，海森独自一人杀伐决断、征战沙场。

一

一个本科、两个硕士、一个博士学位

和海森约在他们公司附近见面，休闲舒适的服装掩盖不住脸上的笑意，手里“端着”一个iPhone手机在认真刷游戏。

“怎么这么开心？”
“因为今天赚钱了啊！做我们这行的，只有赚钱才会这么开心。如果今天亏损的话，你试试，一句话也不会和你说！”
“恭喜你啊！最近迷恋什么游戏？”
“《炉石传说》，这个游戏是拼智力的，不像《王者荣耀》拼速度，老了，跟不上；《阴阳师》又太无聊，玩不下去。只有《炉石传说》还能玩一玩。”

在私募行业，交易员的水准对公司业绩影响是巨大的，也是众多公司最舍得花重金招揽的人才，海森便是其中之一。
金融是聚集人才较多的一个行业，各种高端人才琳琅满目。按照海森的说法，在上海这个金融之都，他堪堪称得上是一个高学历人才，拥有一个本科学位、两个硕士学位、一个博士学位。

从当年被保送上海某名牌大学以来，他的人生就像开了挂。大学期间，申请了瑞士、德国两个国家的研究生全额奖学金，两年时间成功拿下两个工业数学硕士学位。后又继续发奋图强，一鼓作气拿下应用数学博士学位。
从求学经历来看，海森就是家长口中“别人家的孩子”，聪明、上进、有出息。但他对学历的看法却是审慎的，“拿这么多学位其实没啥用，你即使同一时期拿十个学位，外行人看起来觉得很牛，但内行人一看就知道怎么回事，就是联合培养、学分共享嘛！”

2012年毕业回国之后，凭借良好的数学专业基础，海森选择从事金融衍生品研究，期货、期权、债券等均有涉猎，工作的目标很简单——赚钱，从这个立足点考量，交易仿佛有着更大的魔力，不断吸引着他。
在研究领域潜心沉寂四年之后，海森终于找到一个契机，在朋友邀请下加入私募公司，专心做起了交易。与公募基金相比，私募的优势在于更加自由，风控要求较低，激励机制更加灵活，这给了海森很大的发挥空间。

“做交易的原因就是喜欢，从中能找到很多乐趣，特别是在一个竞争非常激烈的市场上能够赚钱，就会觉得自己很牛，很开心！”
“有赚就有赔啊，不可能一直是盈利的，遇到亏损怎么办？”
“做交易肯定会亏钱，你又不是圣人，心态放平、想开了就好。”海森对亏损表达出一种习以为常的态度，临了还不忘强调：“到目前为止，我还是赚的多！”

二

下错单，一笔亏损十万

金融行业里最不缺的就是钱，但在没有业绩前想要募集资金做交易却不容易。
海森最初使用公司自有账户开始练习期货实盘交易，投资范围涉及到商品期货、股指期货所有领域。按照他的说法就是：“哪个品种有投资机会就做哪个品种，通过套利、趋势反转策略获取收益。”

在这段短暂的投资生涯里，让海森至今记忆犹新的是一次下错单事件。那天下午，交易室里安静的只听得到海森敲击键盘的声音，凭借着多年研究经验，他对铁矿石期货的行情走势胸有成竹，准备在400点位置卖出20手。
下单之后，系统突然提示“保证金不足”。海森第一反应是“怎么可能”，仔细检查持仓信息之后才发现下错单了，把卖出的价格、数量搞反了，于是马上平仓，一笔亏损10万，账户总额200万。

作为一个交易“菜鸟”，下错单事件给海森带来了长久影响，教育意义非常重要。和朋友同事聊起交易经历和心得时，这是他必谈的内容，至今念念不忘。
海森的优点在于心态很好，幸亏之前已经赚了十几万，这次事件相当于把前两个月赚的钱全赔了进去，一朝回到解放前，大不了从头再来。
下错单是每个交易员从业过程中都不可避免的“噩梦”，海森也不止下错过这一次：
如果以前没赚到钱，心态说不定就和现在大大不同了。
如果以前没经历过，第一次说不定就慌了。
但是，控制交易风险的关键在于做好风控，要严格执行风控制度。这是海森在两年多交易过程中的最大体会。

“归根结底，交易是一门孤独的艺术。”日复一日面对“穿红着绿”的交易曲线图，能享受孤独的人是少数。
在被隔离开的交易室里，只有海森一人，标准的六块屏幕环绕、3D立体视觉效果——屏幕背后是千军万马的交易战场，海森独自一人杀伐决断、征战沙场。
海森说：“这就涉及到一个问题——热爱，只有真心热爱交易，才能坚持下去。”
“我就是要逼自己，把电脑屏幕上那些数字看成是钱，这样才能让自己有压力和动力。”如果只是把数字当成数字，有时候对交易是没有感觉的，你会觉得这一切都无所谓，这样不利于培养盘感。

对交易必须要有种仪式感和庄重感。

三

做不成事就是土包子，做成事就是伟人

在私募公司待了两年后，海森自觉收获很大，交易和研究是截然不同的两种职业。按照理论来说，不管盈亏，交易员是不应该有心理波动的，这样才能做好交易，但人毕竟不是机器，情绪波动是人之为人的正常生理反应，是内在情感的外在表现。

海森对这一点认识非常明确，趋势交易一定是在赚赚亏亏中起伏的，但保持总体盈利就行。如果论起盈利率的话，日内高频交易可能更高，但也会更加辛苦，他不可能长时间保持专注，所以他是不会去做高频交易的，还是要认请自己的特点，寻找最适合自己的方式。
经过两年的历练，海森不仅逐步形成了自己的交易风格和交易理念，还养成了一个好心态，未来有太多太多东西要学，交易之路还很长很长。

最近，海森遇到了一件非常开心、非常有成就感的事情——终于成功发行了一只产品，虽然规模只有500万，但破天荒头一回他感觉到了可以亲手握住梦想的喜悦。
“我之前都是在用公司的自有资金做交易，阶段性目标是可以发行自己的产品，目前已经算是实现了吧，由我一个人在管理，接下来就是要好好运作的问题了。”在初期的投资中，海森的资金使用率是20%，由于规模不大、仓位较低，一切都在顺利进行，盈利逐步提升，最好的时候一天赚六万左右。

海森说，在他的职业规划里没有规定一定要做什么事、一定要实现什么样的目标，目前就想认真走好每一步。许多人会觉得交易员是一个很神秘的职业，但真正走近之后会发现其实和大多数人一样，特别是在没有做出良好业绩的情况下，缺乏投资人、缺乏资金，和大家一样在挣扎、在奋斗、在努力。
发行产品时，如果有两到三年的业绩会比较有说服力，更容易取得投资人的信任。经过两年多的积累，海森已经可以自己联系投资人，依靠过往业绩取得资金支持。这对他来说是一个阶段性的突破。
“如果你自己非常有钱，就不会很在乎这些。”比如著名的对冲基金公司文艺复兴科技公司，不对外部投资者开放，全部来自于内部资金。

海森目前并不追求名声和无限放大的资管规模，只想有一天能像文艺复兴一样，自有资金可以支持投资策略，每年实现稳定盈利。
从短期发展来看，海森的目标是在2017年实现产品规模达到2000万，收益20%。
从长期来看，海森更加倾向于根据自己的能力和实际情况来确定阶段性目标。因为人的目标一直在修正过程中，那种从小到大坚持一个目标的人，要么是土包子，要么是伟人。

做不成事就是土包子，做成事就是伟人。

四

管理规模达5亿 - 私募公司养活自己的生命线

近期，商品期权即将上市的消息让市场再次沸腾，这也引起了海森的兴趣。“想做期权，但是没精力，我现在是光杆司令！规模大了，自己一个人也搞不定，所以现在准备招人了，招一个会写程序的。”

随着产品业绩的不断提升，他也开始物色懂编程的人，慢慢开始着手推进程序化交易，此前曾招聘了一个90后的小伙伴，但是却怎么都磨合不来，最终以辞退对方收场。
“招了个不合适的人会有多不爽，我算是体会到了。当时面试了好几十个人，结果因为没经验看走眼了，我们公司也在招其他岗位，过了很长时间都没招到合适的，招人太难了！”所以他现在对招人这件事心存芥蒂，想从知根知底的熟人圈里寻找合适的人。最近找到了一个各方面条件都合适的朋友，但却始终不曾开口邀请对方。
“他是有家室的人，现在在国企，比较稳定。我们的风险比较大，以后做出来还好，万一做不出来就耽误人家了。”做私募这个事情，在团队本身就已经非常精简的情况下，成员契合度非常重要，一旦出现矛盾和问题，不仅会影响整体战斗力，还有可能危及整个公司的生存，因此谨慎地引进合适的人员是毋庸置疑的。

在私募公司的两年，海森深深体会到了做私募的不易，“一个私募想做大做强挺难的，我们现在有母公司养着，境况还好，如果单独做一个私募是很辛苦的。”
高昂的运营成本，包括场地、办公、人员、市场运营等各方面，每年至少要两、三百万。
海森此前接触过的一个私募客户让他印象深刻，自己做交易时盈利丰厚，每年赚两、三千万。但开了私募公司之后就变得捉襟见肘，开了一年就快支撑不下去，后来被某大型公司收购之后，终于体会到“背靠大树好乘凉”的快感，否则很可能就以“关门”收场，运营成本太高了。

“我之前听一个做私募很多年、很厉害的人说过，私募公司能养活自己的生命线是管理规模达到5亿！这是什么概念？有没有想过有多难？”海森大声强调。
“而且，市场中厉害的私募机构并不多，很多私募的能力就是那么强，如果刚好遇到市场行情不好，适应不了市场很容易就会被淘汰，私募的淘汰率太高了，私募这条路并不好走。”

备注：应采访者要求，本文主人公海森为化名。

来源：合富私募金服-私慕小酒馆

Mr.Gray

台湾自营绩效龙头的那些事儿（上）

3年、2次面试、30本书，我是如何加入宝来曼氏期货的？

作者：花和尚

花和尚说：

我们总是热衷于追寻“传说”，金融市场尤其如此！

宝来曼氏（英氏曼集团）期货就是台湾地区的一个“传说”，其光辉业绩至今闪耀：它是当地首家上市期货公司，人才济济；经纪和自营等业务曾长期位居台湾地区业界首位，尤其是自营业务，连续十几年都是台湾获利冠军，没有任何年亏损记录；2009年首开先例，成功实践华人版的“海龟交易计划”。

“传说”不应该止于人们茶余饭后的谈资，更应该从这些人身上体会到一种向上进取、寻找交易真理的精神，从这些事件中窥探到值得学习借鉴的经营心得。

本期私慕小酒馆特别采访了两岸著名自营部主管与操盘手教练邱斯华先生，听他讲述加入宝来曼氏期货自营部的心路历程、公司的那些人和事，以及如何成功实践“海龟交易法则”。
篇幅有些长，我们会分期刊登，敬请期待后续精彩。

邱斯华

两岸著名自营部主管与操盘手教练，现任勤律资产管理董事长。

2009 年，在台湾自营绩效龙头宝来曼氏期货自营部主持大规模新式青年操盘手培训计划，打破传统自营部门甄才的严苛条件，对应徵学员不限任何科系、背景，只要够认真、够努力就有机会接受培训，被称为台湾版的“海龟计划”。

来自各式职业、学历的成员经过不断严格的筛选与训练，在系统化、科学化、逻辑化的教学理念与实战锻炼下打造出多元化交易风格的操盘团队，获得了极重大成功，以极小的回撤连年达成台湾自营部门的冠军队伍，这个充满逐梦踏实的故事轰动了整个台湾金融界。

“我是学法律的，在台湾服完兵役之后，就去美国念法研所。”

采访时，听着邱斯华爽朗而又充满磁性的声音，无论如何都没有办法将眼前这个温文尔雅的人与两岸著名自营部主管、操盘手教练联系起来。

笔者认为，为人师表的意义和目标是为学员搭建一方天地，带领他们无惧逐梦之路的艰辛，最终到达理想彼岸。这是一种正能量的引领。然而，若非自身就有对交易的潜心研思、对梦想的执着坚守，又怎能做得了他人的教练？

此去经年，谁还记得当年踽踽独行、执着寻找交易真理的青涩身影？

【谷歌IPO之际，被“骗”进交易门的轻狂少年】

2004年，从岁月的年轮中回溯13个轮回，我们用几大事件来唤起大家的些许记忆：

当年，香港最后一位非典病人出院，中国公布首例确诊高致病性禽流感疫情；

当年，在雅典奥运会上，刘翔以12秒91的成绩夺得男子110米栏冠军；

当年，印度洋大地震并引发南亚海啸灾难；

当年，美国“勇气号”火星车在火星表面成功着陆，“火星快车”探测器在火星表面发现了水的痕迹；“勇气号”携带有镌刻 25 万地球人姓名的光盘，邱斯华就是其中之一；

当年，他即将从法研所毕业，恰巧赶上谷歌在纳斯达克上市。

事后回望这段经历，正是谷歌IPO给邱斯华提供了一个改变人生方向的契机。

当时，他正在美国准备律师考试，需要半年时间。在他脑海里始终有两个念头在打架，犹豫不决：如果继续念书，没有收入，银行账户里的钱一直在减少；如果用这段时间去投资，说不定还能赚钱。

台湾有句话：“人两脚，钱四脚。”意思是钱跑的比较快。邱斯华决定在谷歌IPO之际申购新股，尝试通过交易赚钱。于是便到谷歌网站上寻找购买股票的信息，结果只发现“抱歉，我们的网站还在建设中”这样的字样。

“当时谷歌打算推出的购买方法是每一个股民直接跟他们买股票，不用通过券商，因为通过券商还要手续费，通过谷歌直接买会比较便宜。”回忆当时的情景，邱斯华不自觉笑了起来，仿佛那段青葱岁月就在眼前，单纯而轻狂的少年像风一样飞驰而过。

据他描述，谷歌的网站虽然还在建设中，但上面已经有广告了，而且广告语还是很吸引人的：“你想用美国股市作为你个人的提款机吗？”这样一句广告语，放在第一栏的显眼位置，任谁都不可能错过，邱斯华也是，他至今对随后发生的事情记忆犹新，恍如隔世、不可思议。

因为广告非常切合他的需求，于是便点击进去，发现是一个夏威夷老师，将他如何做日内交易的过程一个个截图放出来，“比如上午在某个点挂单9000股，成交；下午4:30清仓，轻松入账1000美金”。

除了直接明了地摆出交易图谱之外，夏威夷老师还在网上传递着自己“逍遥自在”的财务自由生活。由于和纽约有6个小时时差，他在夏威夷每天的生活就是早上2点多起床，3:30开盘交易。交易结束之后就带个滑板去冲浪，冲完回来再交易纽交所的下午盘。一天下来，四五千美金入账了，还有比这更好的生活吗？

邱斯华心里想：“真的没有了！那我为什么还要沉迷律师考试？这么辛苦，当律师一个月赚的钱可能还没他三天赚的多。”当时，华人律师在美国的处境并不如想象中那么光鲜，他们接触频率最高的领域是移民法律，以帮助处理移民问题为主，这一点对邱斯华丝毫没有吸引力，所以他从那一刻起就开始迷上了交易，“踏上了不归路”。

显而易见，那位夏威夷老师在网上“炫耀”自己生活方式的出发点并不单纯，他的目标是贩卖教材。虽然是一则广告，但这位老师却是带领邱斯华踏进交易圈的第一人，他清楚地记得当时网页上弹出来的广告文字：

“如果你也想学这套，没关系，我可以告诉你，这套东西叫ku，为什么叫ku？因为我每次看到这个信号，就会对着电脑屏幕说‘Ok, now give me your money!’你如果想买这套教材的话，只需要260美金，我就会从夏威夷直接寄给你！”

“这肯定是骗人的！”邱斯华下意识关掉网页，第二个窗口弹出：

“你真的确定要关掉吗？如果现在购买的话，我再送你150美金。”

这150美金的套路是推荐你去一个小型期货商开户，期货商会在账户里存150美金，你可以用这笔钱进行交易。但是，大部分菜鸟的交易之路都会以“亏钱”开局，手续费却要收取3倍。当年，邱斯华并不知道其中的“骗局”罩门，只是单纯地觉得260元减去150元剩110元，还蛮划算啊！

但这些并没有打动他，再次关掉网页时，弹出第三个窗口：

“你真的确定要走吗？如果你现在加入的话，还会送你3次免费的实盘跟单，你可以现场看我做交易，鉴定一下这个方法有没有效果！”

邱斯华心中存疑，作为一个菜鸟，分辨不出到底有没有效果怎么办？于是第三次关掉网页，弹出第四个窗口：

“好啦，这些都说不动你的话，以上的优惠统统有，再加上送你7个交易秘诀。只有现在成交的才有，之后成交的就不送了！”

为了这7个交易秘诀，邱斯华动心了。成交之后，发现这7个秘诀其实是“让你的获利奔跑”之类的理念，但却让当年的邱斯华感受到得窥交易奥秘的极度自信。

“其实这位夏威夷老师所讲述的内容，本质上是没有错的，但随着你的经验、知识的累积，会发现路边书店40元人民币一本的书里就有那些东西，所以当年我应该是被骗了！”说到这里，邱斯华的语气里多了一些感慨，是对年少轻狂的无奈和谅解。

后来，他就按照那位老师的方法做美股日内交易，一个月赚了60万新台币（约12万人民币），这对于一个毕业生来说是件很神奇、很兴奋的事情。但是很快，第二个月就赔光了。

那段时期，邱斯华进入了一种比较“惨烈”的状态，赚赚亏亏。“交易员通常都有一个特质，就是想要一步登天。像我这种，不愿意继续做律师，觉得很辛苦，我就是想要快速成功。”反思当时的情况，他觉得购买的交易秘诀其实是没有用的，因为自己不会做资金管理。

【3年、2次面试、30本书，加入宝来曼氏期货自营部的执着路】

后来，邱斯华回了台湾，先后在两家基金公司任职，担任项目经理。在第二家公司时，他遇到了交易生涯中的第一位“贵人”。

当时，或许是公司老板被邱斯华热衷交易的劲头所感动，便向他提了一条中肯的建议：“你如果真的要从事交易这行，应该要找一个正宗的宗师来学习，不能老是在网络上买书、看文章，这是远远不够的。”

作为一个非专业出身人士，邱斯华心中没底：“对，可是我是学法律的，人家才不会要我！”

“不去试怎么知道？你去谈谈看嘛！”

于是，邱斯华通过这家公司老板的关系认识了对他产生巨大影响的师父——宝来曼氏期货自营部负责人、台湾日内交易大师赖圣唐。

据邱斯华介绍，师父一个人一年大概可以赚1亿新台币（相当于2200多万人民币）。沪深300规模是台指期的7到8倍，在台湾当时的市场环境里，这个成绩已经算是最厉害的了。

2005年，邱斯华第一次到师父那里面试。

“当时，我只带了个10寸的小笔记本电脑，原本想着他们那边有投影仪，很方便的。但没想到投影仪坏了，所以现场其实很窘。”当时，师父、师兄、师姐全都围着，大家眯着眼睛努力看清笔记本电脑上的内容，这一幕让他印象深刻。

针对邱斯华的交易理念，师父表现的很严厉：“说实话，我是看在陈总的面子上才跟你见面的，不然的话，我是绝对不会见你的！你想想，第一，我这边每天能收到200多封履历，我为什么要见你？第二，我每面试100人，但录取不到1人。所以，你今天来到这里，在我面前讲你是怎么交易的，我只能说，你真的很有热情、很有胆量，但你的东西真的很幼稚！”

面试结束后，师父开了个书单给邱斯华补充知识，一共10本书，要求他读完书，一年之后再回来。于是，邱斯华回美国之后开始一边读书、一边做交易，边学边做边成长。

2006年，邱斯华再次回到台湾，进行第二次面试。

鉴于第一次面试的尴尬场景，他到母亲在台北的办公室借了一台投影仪，背在身上就出发了。没想到，时隔一年之后，投影仪仍然是坏的，临时借来的投影仪派上了用场。

邱斯华汇报完毕以后，师父说：“你是进步了！如果说上次是40分，这次有70分。但是，抱歉，我这里要的是90分！”第二次面试再次以失败告终。

临走之前，师父再次给他开了个书单，一共20本书。回美国之后，邱斯华继续一边读书学习、一边做交易。

2007年6月，还没来得及回台湾进行第三次面试，邱斯华就意外地接到了师父的来电：

“你要不要回来？”
“我还没把书读完！”
“没关系，我缺人。我现在需要一个人，懂交易、英文好、懂法律。我翻了上千份履历，发现只有你符合。”
“为什么您需要这样的人？”
“最近董事长让我们自营部开期货信托基金，需要跟海外的CTA合作。”

当时，台湾刚刚准备开放期货基金，而台湾业界没有任何一个公司发行过国际级的对冲基金，宝来曼氏期货要做第一个吃螃蟹的人。

讲到这里，邱斯华语气中不自觉多了几丝激动，这是个梦寐以求的机会，期盼多年的梦想终于成真，仿佛今时今日还能感受到接到师父电话时兴奋到不知所措的心情。

2007年8月13日，这是个深深烙印在邱斯华脑海里的时间刻度。这一天，他正式加入宝来曼氏期货自营部，跟着师父学习，真实的交易之门第一次在他面前敞开，偌大的交易世界等着他去探索。

【勤奋、聪明才智、触类旁通：做好交易的必备特质】

严格来讲，师父真正教邱斯华做交易的时间，零零星星加起来不会超过半小时。因为他觉得交易其实就是一种观念，这些观念通了以后，剩下的就是靠你的勤奋、聪明才智、触类旁通。

“如果我在你应当倾尽全力做研究的年纪，直接把交易模型教给你，没错，你是很快可以获利，但是你从此就会被框在为师的模型里。往后你将与伟大绝缘。”

当时，邱斯华听着师父的话、望着师父的眼神，想起了电影《骇客帝国》，男主角面临着两个选择，一是吞下蓝色药丸回到单调平凡的生活，二是选择红色药丸，接受阵亡或胜利的挑战。

邱斯华犹豫了五秒，很快下定决心，他要像男主角一样选择红色药丸，因为他本来就喜欢做个与众不同的人。

直到今日，邱斯华对师父的这种理念非常认同，他说到，最近三年，台湾开始兴起大量“实验学校”，应该也是为更多孩子提供一个宝贵的途径，去改变自己的人生。

他认为，上世纪台湾的经济奇迹主要靠三个因素，一是便宜而又勤劳的劳动力，这是人口红利；二是大量的抄袭，台湾此前曾被称为“海盗王国”，动不动就被美国威胁以301条款报复；三是不计代价的污染环境，直到现在，高雄因为以前是台湾的加工出口重镇，自来水中依旧含有太多化学物质、重金属而不能饮用。

若依靠这三个因素，达到中等收入水平是没有问题的，但经济若想继续升级，就必须依靠产业创新，只有创新才可以摆脱现状，走的更高更远。台湾的实验学校就是在这种经济发展背景下产生的，目的是要求孩子不要变成一个“模板”，要学会创新、思考、触类旁通。

交易面对的是一个千变万化的世界，它虽然有一定规律，但每次的考题都不同。回溯交易历史，我们很少会找到一模一样的交易机会。

比如索罗斯先后做空英磅、日元，结果看似样同，但交易方式却有着天壤之别。

90年代初，东西德合并之后，德国为了刺激制造业、增加收入，必须要让货币贬值，从而打破了欧洲汇率稳定机制。德国马克的贬值给英国带来极大压力，一方面制造业竞争力减弱，另一方面国内面临生产产能下降等诸多问题，英磅贬值也是大势所趋。索罗斯看准这个机会，大举做空英磅，获取了逾10亿美元的暴利。

20年后，日本面临着与当年英国相似的问题，制造业下滑，人民币、韩元、新台币的竞争为日元带来贬值压力。同时，在首相竞选中，主张货币贬值的安倍晋三胜选率不断提升，种种迹象表明日元贬值概率在增加。索罗斯再次出手，随着概率的上升不断加仓，做空日元狂揽10亿美元。

索罗斯做空英磅、日元的过程看似很像，但手法迥异。1992年做空英磅如初生牛犊，正面狙击英格兰银行；2012年做空日元则是暗渡陈仓，多了一份老练和狡猾。

在相似的两个题目上采用不同的操作手法，这就是触类旁通，就是师父教给邱斯华的道理。

在交易上，师父说：“你必须找到真理！”什么是真理呢？

比如做趋势交易，10年里保证6-7年获利，这就是真理。

比如对市场的认识，《漫步华尔街》作者认为市场是随机的，但邱斯华却认为，市场具有推动性，不是随序的无机。如果市场是随机的，就不应该会有索罗斯、巴菲特这些每年都会赢利的人，这也是真理。

比如下单时机，开盘后、收盘前的短暂时间里，市场会比较兴奋，波动比较大，对方向性交易有利，但却不见得是趋势交易的好时机，这也是一种真理。

做交易就是要不断地去寻找这样的真理。当你手中积攒的真理越多，你在交易中的赢面就越大。

归根到底，交易是一件很奇妙、很刺激、也很容易让人引火自焚的事情。

来源：合富私募金服-私慕小酒馆

Mr.Gray

台湾自营龙头的那些事儿（中）：自营之神的交易之道、获利思维？

上期和大家聊到懵懂追梦少年邱斯华，在3年时间里，经过2次面试、研读30本书之后，由于自营龙头宝来曼氏期货要发行国际级CTA基金而被师父召回台湾，算是真正踏入了梦想中的交易之门。但是，事实会像他想象的那么美好吗？本期话题继续。

花和尚科普

宝来曼氏的结构：宝来曼氏期货有两大股东，宝来和英仕曼。当年，英仕曼集团在全球设有控股子公司，唯独台湾没有，于是想通过入股宝来期货实现进入台湾市场的目的。但由于公司利润还不错，宝来最多只能让渡20%股份，让曼仕集团参与业务，同时利用曼仕集团在海外的良好渠道，包括低廉的手续费、稳定的下单通道等，走出台湾、走向国际。

在安静的小酒馆里，邱斯华目光如炬地告诉我，细数起入职的顺序，他的恩师当年是该自营部的第4人，在公司一路从操盘人晋升到副总，主持自营一部。而他于 2007 年 8 月进入时，自营总部、一部、二部、三部、五部加起来已经有30来号人了。宝来曼氏期货自营部是台湾最有名的自营，不仅交易量最大，获利也最高，连续十几年的历史没有产生年亏损。虽然在陈水扁“两颗子弹”事件期间，由于选择权押错边，曾经发生过一些微小的季亏损，但很快又弥补了。

“总经理说当年眼看著连战要赢了，大量的期权卖方打算不出了、收到底，谁都没有想到会有两颗子弹打翻选情啊！”邱斯华爽朗的声音回荡在这间人烟稀少的酒馆里，显得异常清晰。看着他愉悦的表情、发光的眼神，虽然他没有亲身参与那段经历，但我仍然可以感受到在宝来曼氏自营部的光辉岁月是他人生的灯塔，引领他穿越黑暗的河流。

邱斯华进去半年以后，总经理将他调到总部，负责股指期权与公债的做市、价差交易，一待就半年。

聊到这段经历，我从邱斯华的神情中看到的不再是激动和愉悦，而是严谨与感慨。他告诉我，他也不知道为什么会被调过去，一头雾水的听从公司安排，但也正是在这段时期，他开始了解到，原来不同的人思维模式、对于交易的理解真的南辕北辙！

花和尚科普

“两颗子弹”事件：2004年台湾地区领导人选举，由国民党连战搭配宋楚瑜，挑战寻求连任的民进党陈水扁与吕秀莲，选情激烈，选前各方预估，连宋配胜选机率颇大。但投票前夕3月19日下午，陈水扁与吕秀莲的造势车队行经台南市中西区过永华路口后，陈水扁与吕秀莲所乘坐的吉普车遭人开枪射击，陈水扁被子弹划过肚皮，吕秀莲则右膝盖被打中受伤。枪击案发生后，选情逆转，陈水扁以些微票数当选连任，319枪击案到底是为选举而设计，或是不满者所为，成为台湾政治史上挥不开的阴霾。

一

自营之神：用勤奋找到十拿九稳的利润

小和尚在和同事交流时，听到这么一个观点：交理理念不同的人，不仅思维模式会不一样，还经常会发生不和现象。比如2012年末，但斌、黄生隔空对决茅台，一个看多、一个看空，互不相让。

这也在邱斯华的师父赖总和总经理之间发生了，两个人交易理念不同，师父是日内交易，看到的是可以拿到手的利润，风格积极进取，侵略如火；总经理是期权做市和价差交易，看的是长期获利，风格保守，不动如山。

对于我们的主人公邱斯华来说，师父赖总是他生命中最重要的导师。

但是，从小和尚的角度来看，另外一个人的交易经验也值得与大家分享，他就是邱斯华的总经理。

采访过程中，提到总经理，邱斯华的感情是复杂的，但有一点是确定的——敬佩，每个大神都有自己厉害的地方。

总经理是颇有传奇色彩的，据说他大二时就以工读生的身份进入公司，刚开始负责帮忙维修电脑，同事下班了，就他还在勤奋工作与研究。后来，逐步开始有了对交易更深的认识，甚至自己开发起交易模型。举例来说，当年期货市场刚开始的时候，报价系统还很阳春，台湾的大台指与小台指报价无法在同一台电脑上显示。“当年没多少人知道一手大台可以对上四手小台，完美套利。年纪轻轻的工读生却另辟蹊径，给电脑上安装一个切换器，连通两个不同的报价系统，依靠来回切换获得实时数据，大大提高了交易便利性。”

第一年，获利500万新台币；第二年，获利两千多万，深为宝来集团总裁赏识，成为自营部创立起的第2人。

那么，为什么总经理的获利能力这么强？

邱斯华解释道，他的获利能力很大一部分来自于信心和细心。信心是通过对市场、金融、法规的了解，形成强大的信心。

有一个典型的案例，2008 金融海啸时，台指期连续好几天全线跌停，手中握有多单要只损的人只能挂跌停价排队等待卖出。但是，当你发现前面已经有几万手的在排队等出场情况下，那场面只能说苦不堪言。但是，总经理却可以依靠对规则的熟悉，让全公司的多头部位全部避险完毕。

“这方法完全合法没错，但却很少人知道，因为绝大部分的人没有耐心去一条、一条检视期货交易所发布的每一条细则。但总经理却知道，因为他平常下的功夫比每一个人都深。”

“我的天，怪不得自营之神这么强，他就是这么如庖丁解牛一般地细致入微！”邱斯华的激动之情非常有感染力。

作为一个行业“小白”，我不知道大陆是否会有这种类似的特殊交易规则。但是，从上述的故事中我们可以认定一个规则：所有的成功都离不开勤奋。如果其他人对交易所每次发布的文件都认真阅读的话，也可以在关键时期做到同样的事情。

这就是成功者和别人最大的不同，规则会变、勤奋不变，让他屡屡都可以用这种方法找到十拿九稳的利润，而且不用冒很大风险，这种方法是其他人很难去复制的。

即使知道这种秘籍，很多人也难以长久坚持，这就是交易成功者的技术壁垒，他心目中的拼图比大多数人完善，他的功力来自于高度勤奋累积起来的信息与分析能力。

“操盘手面对一堵高墙的时候，要想方设法绕过去。只会呆滞‘望墙兴叹’的，没资格作操盘手。”这是总经理对邱斯华最大的启发。

在总部半年多时间里，总经理向邱斯华指定了一本书，即约翰·赫尔的《期权、期货及其他衍生产品》，这本书可以打通期权知识任督二脉。

“基本上我们总经理是对于该书倒背如流了。例如书中某个边角料里提到，选择权评价理论在某些地方会被应用出错。而他在某天站在我背后，光用肉眼一看我屏幕上的报价，就对我说：‘记得书上所说的吗？像这两组可以无风险套利。’”

这种利润是常人用眼睛看不出来的，程序化套利者功力不深也不知晓的。正是需要用心，需要这些特质，才能打造台湾第一的自营部。这也正是法人与散户的最大不同。

二

“
获利思维：永远把市场当作最后的仲裁者，要灵活面对市场

菜鸟没有赚到钱的原因是，菜鸟没有灵活性，有两个典型的案例。

第一个是邱斯华和师父。

2007年7月，邱斯华还没入职，当时台股是9700点左右，他在电视新闻上偶然间看到记者对赖总的采访。

“请问赖总，你现在怎么看台股未来的行情？”

“我认为上万点绝对不是问题！”

就在前一天，他的银行理财专员刚刚问他要不要购买台股新科技基金。按照以往经验，他觉得行情太高了，目前恐怕不是进场的好时机。

但是，看完师父的采访以后，他觉得既然台湾冠军操盘手都说要上万点了，他就信了、买了，然后死抱、然后金融海啸……

第二个案例是邱斯华和总经理。

2008年初，金融危机来临，股市行情一直下杀到3900点左右。邱斯华当时已经被调到总经理的部门。

总经理说：“你们看，现在新台币极度贬值，行情又这样低，这是个很危险的时期，一不小心就会继续下杀，可能会到2500点，你们要很小心，做个人投资的要晚一点入场。”

后来，股市最低到3850点以后，迅速V字反转，邱斯华完全错过了台湾史上最大的上升行情。

听着他的讲述，当年台湾股市热闹腾腾的景象仿佛就在我眼前，那么生动。但是，在表象的背后，我们应该去思考问题本质。因为听信了台湾冠军操盘手与自营之神的意见，邱斯华在两次交易中都犯了错，他从中整理出了两个教训。

第一，交易或投资大神在单一事件上预测准不准并不重要，厉害的是他的交易体系比别人完整。

比如师父做日内交易，总经理做期权做市和价差交易。如果邱斯华尽信他们关于股市长线留仓观点的建议，那就是他自己的错。毕竟每个人都有自己的优势和特长，当他们对自己专业以外的领域发表评论时，我们就要慎重，不能因为光环而迷失。

第二，用索罗斯的话说，就是预测时，错了多少次并不重要，而是赚钱时究竟有没有狠很赚回来。

比如师父当初看涨上万点，邱斯华跟他混熟之后，小小地跟他埋怨当初听信他在媒体上的发言导致亏损。结果师父大笑，说哪个机构法人可以不看好股市呢？谁想成天跟官员喝咖啡呀？结果他自己倒是在金融海啸时赚得盆满钵满，丝毫不受之前预测发言的羁绊。

再比如总经理2018年初虽然看跌到2500点，但他在听到台湾金管会主委陈冲发言“台股会有‘无基之弹’的时候，瞬间意识到这么一位德高望重的前辈发言不可轻视，随即在V字反转过程中全力做多赚钱。

菜鸟没有赚到钱的原因是，菜鸟没有灵活性，没有足够的经验与知识在持续进来的资讯流中捉大放小，永远站在高期望值的一边。这就是高手和低手的区别。

教科书上说：“always take the market as the final arbitrator！”用理论照进现实，每个交易员都会在实战中一次又一次地被验真、证伪。邱斯华从这些前辈高手们身上学到的就是这一点，永远把市场当作最后的仲裁者，要灵活面对市场最新的压倒式证据。

Mr.Gray

李泽刚：8年抗战，私募江湖很残酷，到最后是比谁还活着

李泽刚

现任北京和聚投资管理有限公司总经理兼投资总监，业界称他“小李飞刀”，以精准挖掘个股著称。

2012-2016年，旗下股票类产品平均收益分别为12.36%、21.00%、37.18%、75.58%、-5.91%，最大回撤-10.33%。

所在公司获2017年第8届中国私募“金牛奖”五年期股票策略金牛私募管理公司。

精彩观点：

你要市场记住你做到所谓的成功，你需要做到行业前十。
私募基金从我们这批从业者来讲，只有一条路，再也回不去了。
私募江湖很残酷，可能没有第二次创业的机会。
投资很多时候要靠直觉。

一

私募创业：虽然土壤比原来肥沃，但成功的机会更小了

▌您怎么看现在的私募行业的创业？

李泽刚：私募基金的创业是个巨大的话题，第一个结论，就是当下创业比几年前成功的机会小多了。虽然土壤比原来肥沃，但成功的机会更小了。你要市场记住你做到所谓的成功，你需要做到行业前十，原来100家做到前十有10%的概率，现在1000家只有1%的概率。私募基金真正大发展，其实就脉冲了一两年，甚至就那么几个月，仔细算，最近这一轮牛市一下子把很多私募基金差距拉开了，2014年年底到2015年的6月份，一波私募规模超过100亿，有的到200亿甚至300亿，几个月时间一下子行业格局立刻就拉开了，然后一轮暴跌又再次洗牌。大家的心情、心态和生存状态完全是过山车，每家都会有自己的故事。私募行业就是如此，不管你过往如何，到了第二天就是新的起点，活着的人又站在跑道上重新出发。

▌私募看似一个很光鲜的行业，您怎么看？

李泽刚：我记得很清楚，早些时候我在公募基金，在2009年的时候，我向我的老板提出了辞职报告，我说我要下海做私募了。

他问我好几个问题，第一、想清楚了没有？第二、你再想想。第三、你最后再想想。那两天谈了很多交心的话，但是我的老板还是给我撒了一个谎。他说泽刚，如果你做失败了，你再回来。所以，私募基金行业外表很光鲜，但是这个职业，或者这个事业来看，实际上是一条“不归路”。我们一直到现在创业，这个是“大众创业、万众创新”，国家也鼓励。那么，很多行业也有第二次机会。你特斯拉做不起来，还可以放卫星，卫星如果掉下来，还可以玩别的，可以玩超级列车，有很多训练。但是，私募基金从我们这批从业者来讲，只有一条路，再也回不去了。

▌在公司管理上，您有什么样的思考？

李泽刚：相比“爱拼才会赢”，我更相信“先思而后考”和“谋定而后动”。我时常提醒自己，决策一定要先做好“风险预算”——金融的本质是风险管理——不在于你一时挣钱多少，到最后是比谁还活着，道理很简单，硝烟过后，剩下的财富是活着的人分享。私募江湖很残酷，死了就死了，没有第二次创业的机会。

一定要“风险预算”任何你的决策、你的行为可能导致的后果，如果你没有相应的准备，就不要轻易地去All in，不能被彻底击倒。

▌在私募公司的发展中，有什么样的体会？

李泽刚：在资本市场的汪洋大海当中，私募基金只是一叶小舟，正如在大自然当中的一棵小草，我们面对的是一个二元世界。我们接受阳光和空气，同时我们扎根于地面以下，扎根于土壤。有白天，也有晚上，有冬天，也有夏日。那么，对于一棵草来说，它要做的是什么呢？在冬天播种，春暖花开的时候，风没有起，你要学会扎根于土壤，学会成长，生存下来。这是私募的生存之道。当风起的时候，不一定要判断风向是南风还是北风，只要风起的时候，你准备好，就可以扬帆远航，这是私募的发展之道。这是和聚过去几年的一些体会。

二

和聚8年：资本市场汪洋大海的一叶小舟

▌和聚投资成立第八个年头，您有怎样的感悟？

李泽刚：我们是整个“资本市场汪洋大海的一叶小舟”，从个人到团队，始终保持对资本市场的敬畏。我们做投资也经常被这个市场修理，比如个股也会买了被套，套了之后剁了出来；或者对市场阶段性的方向判断错了，净值有回撤。8年中也犯了很多错误，但我们没有犯致命错误。

作为投资人，都会犯错，但是当你某只股票犯错的时候，要保证整个组合不会受太大影响、不会翻船。北京和聚投资不做自营炒股，产品也不做结构化，量入为出之后，即使环境出现变化，依然有能力应付。

▌16年从业经历，您对中国市场有怎样的感悟？

李泽刚：我们这批人算是科班出身，我也考过CFA，对相关行业和公司熟悉，从研究员到做基金经理，一条常规路线下来。但实际上中国股票市场仅靠这些是不够的，恰恰是这些正统的投资理论、投资方法在中国股票市场实践中会遇到各种冲突，我的职业生涯就是一个不断的纠偏、不断的面对现实，在理想和现实之间巨大的鸿沟不断适应的过程。比如说A股市场是一个高度散户的市场，投资者结构决定了存在大量散户性的思维，很多突发的涨停是非理性的；再比如A股的10送10，从财务上来讲毫无意义。一方面我们否定它，但另一方面存在就是有道理的，这些现象背后是中国股市文化的特性，中国股票市场大量的是东方特色，比如对弹性或波动性的偏好。

三

投资理念：要“有原则的灵活”，不要过多自我总结，不要太拧巴

▌简单形容一下您的投资理念？

李泽刚：投资人要永远保持敬畏的心态面对市场，一旦过多做总结就可能固化自己，反而容易出问题。市场千变万化，而投资要“有原则的灵活”，如果没想明白，则很容易处于一种经常性拧巴的状态，即不顺也不舒服，弄不好还容易极端和偏执。

▌投资中最重要的是什么？

李泽刚：投资很多时候要靠直觉。投资执行中有两个公认的难点：对人性的理解与超越、对投资价值判断的专业性；前者涉及人类心理奥秘，后者涉及对投资背后商业洞察力。这种直觉是在市场摸爬滚打中提炼出来的一种快速反应，把投资决策放在自己的一个系统性思维框架之内做思考。这需要经过较长时间的理论研习结合实践中的感悟才能逐步具备，绝非轻飘飘几句大师语录。很多人都可下厨炒回锅肉，做出来的口味却各有千秋，有时候真的很难用简单123、ABC总结出来，而直觉就是菜谱之外的东西。

投资要运用到定量分析、定性分析，要懂很多复杂繁琐的概率统计计算公式和投资理论原理，各种曲线图表分析等等。在中国资本市场存活下来靠这些还远远不够，恰恰是这些正统的投资理论、投资方法在中国股票市场实践中会遇到各种冲突，我的职业生涯就是一个不断的纠偏、不断的面对现实，在理想和现实之间的鸿沟不断适应的过程。中国投资者结构的特性决定了市场的很多特有现象，而存在即合理。

▌您的选股标准？

李泽刚：选择一只股票是基于三个判断：1、趋势——企业基本面的势。从行业到宏观，你所处的板块是不是做顺势而为的事，不要逆势而动；2、团队。不管是PE还是二级市场，团队的战略判断力和执行力是非常重要的3、价格。需要足够便宜。

指标满足的越多我可能仓位会加的越重，但同时满足的品种不多，遇到就需要加倍重视。像是国投电力，2012年年初我们重仓买进，拿了两年，吃了中间一段，熊市赚了近2倍。火电企业成本效应与煤炭价格下行相关，这是大势；国投在前两年成功的从火电转到了水电，还拿下了雅砻江总体开发权，从2013年开始就进入了业绩收获期，每个季度有新机组投产；再看股价，我们当时测算3倍多市盈率，我们很少有见过一个现金流这么好的非周期性行业仅仅3倍市盈率的公司。

自己比较认可、长线跟踪的标的争取把握主升浪。因为对基本面比较熟悉，当股价有驱动因素时，我能够感受到，然后通过重仓来放大效应。

▌亏的最狠的一次到什么程度？

李泽刚：亏的最快的在2011年，那年7、8月份我们净值创新高，但接下来出现持续下跌。一只ST股票持有近5个点，没有量，每天5%的跌了半个月，跌到最后也几乎不用卖了。

▌比较得意的投资案例是什么？

李泽刚：得意的投资案例很多。举个例子，沪深300里有一个白马股，过去几年涨了5倍，叫国投电力。2012年年初我们重仓买进，拿了两年，吃了中间一段，赚了3倍多。
国投电力这样的白马股，所以的公募基金都在研究，再透明不过的一家公司。但越是这样，越可能出现我们所说的“灯下黑”，就是日光灯灯下的阴影可能是最黑的，反而最被市场忽略。

这个股票股票当时我们重仓，而且把市场所有的分析师做的相关模型全部拿过来，又找了一些分析师就他们模型里面的假设一一做了交流。结果发现，企业在悄无声息发生一些变化，被市场忽略。大家都觉得蓝筹股没有好机会，但实际上蓝筹股里也有成长股，就是看你能否挖掘出来。

Mr.Gray

台湾自营龙头的那些事儿（下）：成功实践“海龟交易计划”

台湾自营龙头的故事已经刊登了2期，讲述了懵懂追梦少年邱斯华在宝来曼氏期货的经历，以及自营之神的交易理念、获利思维。但我们更加想要呈现的是他们如何成功实践“海龟交易计划”，以及在这个过程中遭遇的煎熬与折磨。

一

釜底抽薪：为什么要进行“海龟交易计划”？

2008年7月，邱斯华清晰地记得那个日子。“因为我们的交易室墙上高高挂著三台电视，无间断地播放新闻。那天在盘中突然插拨一则头条，是我们集团总裁在澎湖落海身亡。当时整个交易室所有人目瞪口呆，不敢相信自己的眼睛、耳朵与这一切扑面而来的报道。”一石激起千层浪，该事件震惊岛内金融界，让外界对这位贫困中发迹、生前打造宝来集团新台币400亿元市值的“台湾新金融商品教父”如此了结束了一生，皆惊讶莫名。

再度回忆起当时情形，邱斯华沉默了。这一刻，看着他的眼睛，我仿佛也能从中感受到身边人离去的痛苦与无奈。他感叹地说，那年年初的年会，他才第一次握到总裁结实、有力的双手。“我记得他在年会慷慨激昂鼓励大家，也彷佛还能感受到他那双手满满的温度，但突然之间，恍如隔世。”

前总裁的骤然离世，在接下来的半年，也渐渐给宝来曼氏期货自营部带来了一场人事危机。最大的老大不在了，过往的矛盾就会浮出水面。当时的总经理决定带著三、四位副总离开。“这在当时是六成的获利呀！当时公司已经上市了，获利的主力又在自营。当获利明显缩水的时候，接下来就会反应到全体员工持股的股价上，公司内部士气低迷，弥漫著一片低气压。”邱斯华惋惜着说到当时的情况。

在这种情况下，公司董事长贺鸣珩与邱斯华的师父——自营部新任总经理赖圣唐商量应对之策。”可能当时给我们董事长的冲击太大了，所以他决定以后自营部再也不要出现获利集中在几个人身上的情况。以免下回被挖角又造成股价大幅的波动。“因此该公司大胆推出了”24hr全球交易中心”，打算一次培养众多的操盘手，也就是对“海龟交易计划”的实践。

二

操盘手选拔方式：海选&打射击游戏

早在1983年，著名的商品投机家理查德·丹尼斯与他的老友比尔·埃克哈特进行了一场辩论，这场辩论是关于伟大的交易员是天生造就还是后天培养的。理查德相信，他可以教会人们成为伟大的交易员。比尔则认为遗传和天性才是决定因素。

为了解决这一问题，他们在《巴伦氏》、《华尔街期刊》和《纽约时报》上刊登了大幅广告，招聘交易学员，有1000多位申请人前来投奔。他们从这一群人精选出10个人，邀请到芝加哥进行两周的培训，接着他们开始用小帐户进行交易。一个月后，在他们证明了自己的能力之后，丹尼斯给其中的大多数人提供了50万至200万美元的资金帐户。

这批人后来被业内人士戏称为“海龟”。一种说法是丹尼斯当时想在非金融领域进行投资，并有意在佛罗里达买一个海龟养殖场，为此还专门去东南亚进行技术考察，看到小海龟爬出蛋壳来到海边，然后各奔前程的景象深有感触，回来后放言：“像新加坡人养殖海龟那样养殖交易员。”海龟成为交易史上最著名的实验，因为在随后的四年中他们取得了年均复利80%的收益。

与丹尼斯当年认为学历、背景可以不限一样，这次的台湾版“海龟计划”一样是海选，但为了宣传以及吸引年轻人的效果，邱斯华的师父决定使用“谁的电脑游戏打的好”来当作征才的第一标准。邱补充说道：“其实当时有一个出发点是未经验正的，就是我们董事长觉得他在期货市场十余年看过许许多多无师自通的交易高手，因此很可能在众多的年轻人之中也有这样的人才。公司要做的无非是『吸引他们进来试试看』，不行就换，最终应该也可以累积出许多交易好手进来。”

计划确定之后，公司在 2009 年 5 月租下一个在台北金融中心，傍着敦化南路圆环的高级场地，改建成有96个交易座位、外加宽敞活动与用餐的空间，正式命名为“宝来曼氏24hr全球交易中心”，并且开始启动对外征才。

三

操盘手选拔现场：宝来曼氏电玩高手征才活动

在选择项目执行人时，由于试验结果不确定，从来没有人尝试过，师兄姐们抱持保留意见，更想专注于自己本职的工作。但是当师父问到邱斯华的时候，他挺身而出。

“2007 年师父愿意收我做弟子的时候，我就暗自跟自己说，既然是师父带给我财务自由，所以我愿意用三年的时间，师父让我做什么，哪怕不再是操盘，我都要尽力去协助他。”

于是，董事长也同意了这位相对全公司来说还挺资浅的新人正式成为“24hr全球交易中心”的实际执行者，让他在第一线打头阵。

“把全公司在台湾五个都市中最新、最先进的场地交给我运营，听起来是挺光彩的。但实际上当时董事长只给了我两位每周只来三天的工读生。因此从场地施工一直到自营部老成员搬进来，清洁阿姨没有到岗的那两个月，我就是那场地的校长兼工友。除了一堆的施工细节，包含倒垃圾、清洁马桶擦大便等等，也都是我自己挽起袖子做。”说到著儿，我感受到邱斯华脸上有一丝的得意。

“为什么要用射击游戏的方式选人？”我问他。

“我们开始招生时，董事长问我师父说，除了操盘，最会的是什么？结果师父回答说他的射击游戏很厉害。当然师父也觉得，操盘手就是要能够看得准目标，思虑敏捷，该扣扳机时一定要果断，如果这三个要求做不到就不要操盘。”

想起当时和师父对话的场景，邱斯华往椅背上一靠，坦承这确实很冒险，但这种带着唐吉柯德似的浪漫冒险主义，确实也符合他向来喜欢挑战世俗智慧的精神。于是，2009 年 6 月举办第一届宝来曼氏操盘手选拔活动——电玩高手征才。

他们在台北包场了一个大型网咖，共有200多个座位。报名的年轻人，根据自己的兴趣选择游戏。当天活动热热闹闹地展开了两项测试，第一项电玩，邱斯华发现，3/4的人都在打CS，不足1/4的人在打微软的《世纪帝国》，剩下一小部分人在打一些“非主流”游戏，比如跑跑卡丁车之类的，活动非常热闹。一小时后，第二项测试开始了，是扑克牌的博弈游戏——21点。最终，宝来曼氏从这次活动以及后续十天的在家模拟交易成绩，综合筛选了26个候选人进入“24hr全球交易中心”。

四

快速成才：日内交易特训

2009年7月10日，候选人训练正式启动。到7月底，经过20天的严格操盘测试，26人中已经有五人放弃了考核。

在不断观察学员的过程中，邱斯华发现，董事长一开始的“寻找天才”路线可能是错误的。因为一时的顺风顺水，很难有持续性。直到今天，邱斯华已经看过海峡两岸数万名学员的闯关资料，他发现，没有任何一个年轻人是在不需要任何教学的情况下，天生看了盘就会操作。

但是，董事长却依旧对该项目热情未灭，几乎每两三天就会专门跑到这个新规划的交易中心问同样的问题：“到底有没有发现天才？”

“我们必须对集团有交代，不管怎么样，你们都一定要想办法弄出成绩来！”这是董事长下的严令。

在这种情况下，师父和邱斯华只有一条路可选了——特训，把自己多年的交易心得教给学员，想办法让他们快速成才。

8月1日，史上最严格的操盘特训正式开始，每日从上午七点五十到晚上午夜。每天做三盘，盘后立即检讨、立即改正。做对的接受嘉奖，做错的立即严格批评。就这么没日没夜地操练。谈到这段往事，邱斯华说道：“其实当时不只是所有同业等着看师父与我的笑话，连原本自营的同事也都是一样地觉得我们在自取其辱。怎么可能把一群娃娃兵练个几周就上场会交易了？当时老同事对海龟们的敌视气氛越来越浓厚，就是那种陌生人经过你桌边，你不由自主会把重要物品收拾好那种感觉。不看好、不交谈、（公司免费的）饮料食品不给分享，大概就是当时老同事们的‘三不政策’。这让当时的我夹在两派之间真是难受。一边，是我的师兄、师姐、其他部门的老同事。另一边，是我的学生。不过既然事已至此，我唯一的道路就是做出成绩来，別的就任人评说，反正都是浮云。”

最终，在 21 位海龟中产出了 16 位成绩及格的学员。“其实我们也知道三周的训练时间不够，但是公司就是要这时候证明本计划可行，所以只好硬着头皮賭一把。不然时间再拖下去，董事長那儿扛不住集团的压力。”邱斯华无奈地笑着。

充满自信的海龟们，带着迫不及待的心情，于2009 年9月1日，实盘交易正式开始。但这时正好碰到台湾期货交易所改制，所有交易速度提升4倍。比如以前用1/4秒揭露最新成交价，现在是即时揭露。

整个市场都要重新适应新规则，这对机器高频的、手工高频的，影响巨大。从9月-12月，行情K经呈现出“毛毛虫”的大幅扫盘形状，极度不利于短线操盘，对24hr全球交易中心的学员们带来了极大挑战和压力。

但幸运的是，实盘第二天，市场传言大陆和台湾要签署金融合作协议，台指期开盘后5分钟内涨停，又过了15分钟之后跌回平盘价。在这短短的25几分钟内，24hr全球交易中心较好地抓到了日内交易的契机，盈利近300万，士气大为振奋。

五

交易情况：连赔4个月，计划面临失败风险

然而，随着这波短暂行情的结束，“毛毛虫”行情继续来临，对日内交易影响巨大。团队的成员们进入低迷模式，每天亏损5万、13万不等，最多的一天亏损26万。原本董事长很关心这个新团队的成绩，不待财务部的正式结算，要求邱斯华每天收盘后将交易情况立刻发短信给他。

于是，今天赔了6万、明天赔了2万、后天赔了12万……同类的信息发送了两个星期之后，董事长终于不能忍受，他对着邱怒喊：“不要再给我发了，我打一场麻将都没有你们赔的多！”

就这样，从9月一直赔到12月。董事长对“海龟交易计划”已经不抱信心，认定项目失败时，打算将邱斯华调到香港筹建分公司，将其他人解散。

邱斯华拉着师父一起给“海龟们”求情，希望董事长再给他们三个月的时间。就这样在大幅减员与减风控的情况之下，为24hr全球交易中心争取了额外的存活时间，但董事长认为这计划不值得更多的投入，因此调邱斯华去协助师父发行对冲基金和筹建香港分公司工作。

一个半月之后，市场已经逐步适应新的监管规则，行情慢慢开始恢复趋势规律，然而此时的“海龟们”已经被磨到没胆“抓住趋势”了。1月初，有一日出现一波较大的行情，却只有一位“海龟”捕捉到并实现大幅盈利，其他人都落空。“當时交易中心只剩12人，师父将大家叫到空调直吹的机房里面集合，怒斥道：‘下一次，如果大行情没有赚到的人，直接fire！’”

机房里冰冷的气温让邱斯华印象深刻，就在这一天，师父彻底将操盘手们逼到了谷底，再不爆发就意味着灭亡。

六

剧情反转：逼至极限后的V字反转

事实证明，人在被逼到极限的时候，确实能激发内在潜力。

24hr全球交易中心操盘手业绩最差时赔了100多万，“连当时来临时接替我负责中心维运工作的同事都对我戏称：‘我觉得你海龟部门个个都是开潜水艇的，业绩大都在水面下。’”

1月中旬后，出现V字反转，业绩开始止跌回升，绩效慢慢变好。

2月，邱斯华重新回任24hr全球交易中心担任部门主管。

2010 年底，海龟盈利3500万，成为整个自营部8个部门里最赚钱的部门，占整个自营部门盈利额的1/3。

第二年，盈利近亿，占整个自营部利润的2/3。第三年业绩继续攀升……

然而随着“24hr全球交易中心”盈利水平不断提升，董事长对项目认可度不断增加，甚至打算要将公司名称改为“宝来曼氏24hr全球交易中心有限公司”，要求做经纪业务的同仁，专门寻找适合的大学生送到交易中心培养。

然而这样的决定，却让全公司一下子就炸开了锅，24hr全球交易中心成为“众矢之的”。“其实除了自营部同仁之外，期货公司没有多少同事喜欢这样的转变。况且，连自营内部都没有几位老同事是鼎力支持这种‘跳跃式成长’继续发生。”

2011年4月，在师父的规劝之下，邱斯华最终离开宝来曼氏期货，独立创业 Canbros Seeding Inc.，继续秉持与师父的理念来招生、培养操盘手，并在2012年11月到大陆海通期货与陆家嘴期货学院主持新的 24hr 全球交易中心。至今仍然在不断实践着“海龟交易计划”，不断改变着许多有志献身于操盘事业的年轻人命运……

Mr.Gray

富善投资·林成栋：在量化2.0时代，时刻保持狩猎者心态

林成栋：富善投资总经理兼投资总监。

西安交通大学电气工程学士、系统工程硕士、上海交通大学安泰管理学院金融工程博士、中欧国际工商管理学院EMBA。

攻读博士期间对中国股市的特征，价值策略、反转策略、机构投资者行为等进行过深入研究，在学术期刊上发表过众多惯性和反转策略、机构投资者指令特征等论文，是国内较早从事金融工程研究的专业人士之一。

国内阳光私募基金行业第一批参与者，是国内知名阳光私募基金公司上海朱雀投资发展中心(有限合伙)的创始合伙人之一。目前全面负责富善投资的管理和投资工作。

二次创业：不要从狩猎者，变成被狩猎者

有那些有准备的人，才善于把握时势。

2013年4月，在国内量化投资拥有一片有待开掘的蓝海之际，作为朱雀投资的创始合伙人，林成栋毅然选择再度创业，掘金量化投资的蓝海，并在短时间内把富善投资做到了业内小有名气。

这对他而言，已经是人生中的第二次创业，对于量化投资的未来，他深信不疑，决定成立一家进行纯量化投资的私募基金公司，追求另一片新天地。

林成栋认为，2013年是量化投资的元年，大量的量化对冲基金开始崭露头角，量化投资市场才刚刚起步，处于春秋时代，但行业发展会非常迅速。当时，在量化投资领域，还没有具备明显品牌优势的公司，率先抢占市场做出品牌，会有先发优势。

林成栋希望打造一个科研型的团队，一个善于分享、脑力激荡的团队，以团队之力，能在未来的战国时代拥有一席之地，树立富善的品牌。

从公司的角度来说，策略模型没有独门秘笈和永远的圣杯。

要时刻保持狩猎者心态和敏感度，不要从狩猎者变成被狩猎者；

要看到变化，敏感勤进；

要对市场保持敬畏之心，量化不是无所不能，投资切记谨慎。

投资行业从来没有捷径而言，唯一不变的是严谨的投资逻辑加勤奋努力，辛苦是一致的，压力是同等的。

团队建设：以团队配合为核心、不打明星牌

创业初期，林成栋打造的投研团队专业背景涵盖数学、物理、化学、统计、金融工程、计算机等，包括数名奥林匹克竞赛获奖者，团队成员均有数年国内外量化投资从业经验。

在创建团队过程中，林成栋花费了很多心思，曾经有很长一段时间，他每个周末都在办公室泡茶款待各类量化人才，交流策略和物色人才。他希望，这些跟着他创业的人，能够成为公司最终的合伙人。

他们强调善于分享。在量化投资中很重要的是单一策略容量有限，需要进行品类扩充、策略扩充，并加入更多有更好想法并愿意分享的人。林成栋深信，策略模型没有什么独门秘笈，随着市场的改变，总有老去的一天，不老的是与时俱进的钻研精神。想要走得更远，就需要吸引更好的，愿意分享的基金经理和研究人员加入，在分享中实现个人和公司的价值和成长。

量化公司应该像一家科研型的企业。策略的研发，与做科研项目的流程很像。

他反对内部PK制，更提倡“课题小组”式的分享研究模式。

为了让团队走得更远，富善通过制度体系和流程体系的建设，以及激励机制的完善和合伙人制度，促进全体投研人员在充分脑力激荡中进行研究分享，最终朝研发模式科研型的量化对冲基金方向努力，目标是做量化投资领域的德国队。

正如德国队以团队配合为核心、不打明星牌的特点一样，富善宽客团队的成员们都自发意识到团队的重要性，自发努力打造出一个强大的善于分享、互相学习、启发的团队。对于林成栋来说，海外经验的借鉴是不可缺少的，每天下午富善投资团队一起研读海外英文版量化投资的信息是必然功课。

管理理念：管理能力走在管理规模之前

在量化投资中很重要的一点是单一策略容量有限，需要进行投资品种的扩充、策略的扩充，量化投资本身并没有什么独门秘笈，也并非建立好模型就找到了赚钱的“法宝”，需要不断开发新的策略，并适应市场的变化。面对这个客观现实，林成栋反复强调：“私募务必要把管理能力走在管理规模之前，有时候慢是为了更长久和可持续。”

作为私募基金的一名“老兵”，林成栋很清楚，规模是业绩的天敌。他见证了不少因为规模急剧膨胀，而投资管理能力没有及时跟上，导致公司发展出现问题的私募基金。

用他的话来说，在资本市场里，比的是谁能活得更久，“我们并不急于把规模做大。做资产管理一定要平衡好投资管理能力和资产规模之间的关系，一定是把人走在钱之前，一定要把团队的磨合、团队的管理能力走在管理规模之前，与其快速扩展导致业绩受影响，我宁愿在规模可承受的范围内逐步扩展。”

事实上，这些年的私募经历也让林总有所感悟：市场变化太快，团队的快速反馈研发能力很重要。因此这就要求团队建设上需要研究分享，同时利益分享再到股权分享，最终实现核心团队的合伙人机制。在量化投资中，团队整体的研发实力是核心竞争力，而团队内部在知识、资源、观点、利益上形成的分享机制，会促进团队内部形成合力，也使每个团队成员在分享中实现个人和公司价值的成长。

在公司管理上，林成栋有四个方面的想法：

一是不突出明星，依靠团队。他从来不觉得一个公司能靠一个人做起来。在朱雀时，公司一直强调，不能各干各的，要形成合力，有很多公司内部没有形成合力。

二是像科技型企业一样的研发流程。包括数据处理、回溯，像一个工厂一样。

三是重视制度建设。目前大家都在摸索阶段，制度建设非常重要。如果想做有品牌的资产管理公司，没有制度建设是很有问题的，但是需要突出一点，制度的建设一定是要全员参与，一旦定下来要执行，要么不建、要么执行
。
四是利益的分享至关重要。这是林成栋一直秉承的原则。他虽然目前是总经理，但未来谁的价值量大谁就可以成为公司的CEO，他不可能干一辈子，就像朱雀一样。

林成栋认为，如果这个公司具备这些基因，是可以长大的。

量化发展：2.0时代，增加主动色彩，寻求差异化

回顾量化基金的发展，2013年到2016年是量化投资的1.0时代。2012年量化基金开始爆发，2013年到2015年是市场中性量化对冲基金大发展，2014年12月遭遇短暂的小挫折，2016年是商品期货CTA基金大发展的时期。

在1.0时代，量化基金的发行规模和数量快速增长。其崛起有着必然性。

第一，不同资产价格影响越来越复杂令量化方法的优越性得以凸显；

第二，技术进步，量化方法的数据来源越来越广泛。量化方法应用的必要条件逐渐完善；

第三，量化方法本身具有克服人的认知偏差的优越性；

第四，经过三四十年的实践，量化的有效性充分展示。投资者接纳程度大幅提升。

2017年，量化投资进入2.0时代，量化方法在投资中的应用将越来越广泛、越来越丰富。量化投资需要升级，首先要增强数据源的多元化、深度和多维度；其次在团队建设方面以人才为先，多元化人才配置同时土洋结合；最后量化要和基本面做一些结合，增强对市场的预判能力和了解，富善基金内部定义为主动量化。

大类资产配置以及与主动相融合是未来量化投资发展的趋势。因此，富善投资在过去是100%量化，以后要加入一些主动色彩，除了加大在数据方面的投入，还要寻求差异化，增加了数名有本土主动投资经验和量化基础的投研人员，希望未来能更好的土洋结合接地气，迎接2.0时代的机遇和挑战。

量化趋势：提升投资科学性和研究效率

一是量化投资提升投资科学性。

量化和大数据在投资中已然崛起，大数据时代信息的爆炸和计算效率的提高导致成本的下降，从而支撑起大量创新的投资方法。

林成栋有一个同学，公司已经拿到投资，有全中国2万多个手机的各种移动信息和使用信息。林成栋跟同学探讨怎么结合，因为他很关注数据源的来源，而数据源目前的用户70%收入来源来自于海外对冲基金。同学给林成栋举了个例子，比如说某一家国内的上市公司要推一个新产品，推一个移动应用，通过他们的数据跟踪，会发现这家公司的业务到底有没有增长，这比研究员去调研前沿非常多，第三方网站和移动APP公司的数据可以帮助投资公司更高效精准地从短期和长期等角度来判断目标公司的趋势，这是科学的进步，投资更科学化。

二是量化投资提升投资的研究效率。

林成栋做研究员时，对于趋势投资，能深入了解十到二十家公司已经非常优秀了。

如果做深入个股研究的话，人的精力是有限的，二十家公司就到头了。但是如果用机器，可以研究几百只甚至上千只，但是它的精度可能不像个人深入研究那么深入，但它的好处是广度够广、速度够快，通过这样的方法，效率大大提升。

比如说以前没有互联网的时候，一两个人交流很方便，但是几百人同时交流，如果没有技术的手段就达不到。和只针对单一市场或几个市场的深度挖掘行业信息的分析员来比较，量化投资单个信息的准确度不如这些资深研究员，比如资深研究员是90%的准确率，可能量化投资就是60%-70%的准确率。但是优势是同时看几千个机会，放在一起就形成了一种概率准确率，加在一起的效果是非常强大的。

比如不同资产价格波动相互影响，以前谈股票策略的时候很少谈汇率，现在大家都会谈汇率，对于微观角度的例子，从风险模型风险因子的角度，影响股市风险的因素逐渐加入了汇率、商品等因素，单一领域的研究和交易逐渐不能独善其身，需要扩展领域，积极拥抱变化，而这背后量化投资方法可以提供支持。

同时，技术的进步和数据的完备使得更加完整描述市场成为可能，电子媒体使得众多市场参与者的情绪能被直接书记化，得益于他们与媒体的互动。

量化方向：量化投资在中国资管行业处在最好的时代

林成栋认为，量化投资在中国资管行业处在最好的时代，一方面财富的大量积累需要更多的专业人士参与管理和配置，另一方面随着大数据和互联网技术的发展、计算机科技的发展，量化投资在资管行业大有可为。

未来量化投资的发展更多需要的是丰富的知识储备与自主研发的能力。林成栋认为主要体现在以下几个方面：

一是互联网与大数据，都说互联网改变世界，互联网一样会改变二级市场，他们预计中国二级市场的演变会更多的受互联网影响。

二是各种新型算法，机器人投顾也是非常重要的方向。

三是运用量化的手段解决已有的二级市场投资问题，大家都参与定向增发，定向增发有很多破发的，这里面有一些因子的挖掘，根本不需要做太多调研，有很多公司的好坏其实在它的公告信息、方案里面都可以体现出来，你只要有这个能力和方法去挖掘，再去做历史检验，就会发现相当有效，如果你想做得更好，就可以一个股票、一个股票去做深度交流。

林成栋觉得，国内的量化投资发展已经进入比较好的正循环，研究成果直接用于投资交易，产生回报后有收入可以继续支持研究。在这个过程中，他相信这股力量正在积蓄，假以时日，这种投资方法应该会慢慢起来。

林成栋认为，中国的量化投资肯定还有比较长的好时光，中国人学习能力非常强，创新能力也非常强，不能也不要低估中国量化投资机构学习进化的能力。市场要给量化投资一点时间，量化还是需要经过熊市、牛市的检验。

海外量化基金占全市场的30%，而中国不到6%，所以行业空间很大，预计在量化投资 2.0时代，行业将洗牌，良性竞争也将促进行业发展，促进中国本土量化基金的成长，最终量化投资基金会成为未来国内资管行业的主流模式之一，甚至某种程度上促进中国机构投资者比例的提升和散户化的降低。参照美国401K法案实施后，量化投资基金从90年代开始有了20多年的长久发展，机构投资者的钱也大量配置到这个领域。

时间是量化投资的最好朋友，“莫为浮云遮望眼，风物长宜放眼量”，时间会证明量化投资在中国依然还有巨大的成长空间和良好的表现。

Mr.Gray

汇添富基金•刘建位：巴菲特投资成功的三个因素

5月6日，一年一度的巴菲特股东大会正式召开。

预示着一年一度的奥马哈朝圣之旅马上又要拉开序幕了。

今年5月的第一个周末，这个位于美国中西部的小城市将迎来超过4万从全球各地赶来参加第52届伯克希尔哈撒韦股东大会的金融精英。

而巴菲特已经87岁高龄，2017年的巴菲特股东大会，也可能是巴神最后一次亲自主持股东大会。

朝圣之际，不妨重新温习一下已看过不下十遍的《巴菲特传》。

今天与你分享汇添富基金管理公司首席投资理财师刘建位为《巴菲特传:一个美国资本家的成长(珍藏版)》中文版写的导读，重新了解巴神从少年、青年、中年、老年的成长之路，以及刘建位总结的巴菲特成功的三个关键因素。

2008年，“福布斯全美400富豪榜”上，79岁的巴菲特力压比尔·盖茨，以620亿美元的财富，成为世界首富。

与其他富翁不同，巴菲特是唯一一个通过投资成为世界首富的人，美国人称其为100年来最伟大的投资者。按照他过去50多年的财富增长速度，到2010年他就会成为世界上第一个千亿美元富翁。

全世界的投资者都在追寻巴菲特成功的秘密，本书是第一本巴菲特的传记，是记录巴菲特通过投资成为世界首富的传奇经历的最重要的书籍，也是我们解读巴菲特投资成功之路的重要参考文本。

我们目前一个最大的疑惑就是：有很多投资家的投资水平不亚于巴菲特，有很多企业家经营管理的水平甚至高于巴菲特，但为什么他们积累的财富远远少于巴菲特？

读了这本巴菲特的传记，又读了巴菲特过去30年写给股东的信，我终于找到问题的答案。

巴菲特说：“我是一个比较好的投资家，因为我同时是一个企业家；我是一个比较好的企业家，因为我同时是一个投资家。”

大部分人要么是企业家，要么是投资家，只在一方面擅长。而巴菲特既是投资家又是企业家，两手都很硬，这种独有的交叉性经验（crossover experience）是他取得巨大成功的最重要因素——“这种经验使我在商业和投资领域都能从容地做出正确决策。”

巴菲特并非生下来就同时具有这两种才能，他的才能也并非一下子获得的，而是一步一步逐渐进化的，他先是小企业家，然后成为投资家，再成为既通过股市投资企业又在股市外收购企业的投资家加企业家，而且通过保险业务创造的巨大现金流把股票投资和收购完美地结合在一起。他的投资策略进化到一个新阶段，他的财富也不断上升到新的高度，最终成就了世界首富的惊人财富传奇。

这本书详细描写了巴菲特的三个进化阶段：

壹

青少年巴菲特：成功的小企业家，从零到9800美元

巴菲特在青少年时期（1930~1950年）创办了一系列小企业。

巴菲特从小就有强烈的赚钱欲望，12岁时发誓要在30岁之前成为百万富翁：“如果成不了百万富翁，我就从奥马哈最高的楼上跳下去。”

6岁时，他晚上挨家挨户地去兜售批发来的可口可乐，他还把邻居都给动员起来去捡别人打飞的高尔夫球，清洁整理后转手加价卖出。

他从13内部开始送《华盛顿邮报》，后来又送《华盛顿时代先驱报》。他一共建立了五条送报路线，每天早上要送将近500份报纸，同时还推销杂志来提高收入，这个业余兼职的初中生每个月可以挣到175美元，相当于当时一个标准白领的收入。

1945年，他只有14岁，就拿出自己积攒的1200美元，买了一块40英亩的农场，当上了小地主。

读高中时，巴菲特和朋友成立了一家小公司，买了好几台旧弹子球机，放到威斯康星大道上的理发店里，然后按小时收费，收入和理发店的老板五五分成，结果每周都能挣到50美元，盈利相当高，这时巴菲特已经当上了小老板。

1947年6月从高中毕业时，巴菲特已经递送了差不多60万份报纸，挣到了5000多美元。上大学前，他把弹子球公司转手，卖了1200美元。

读大学时他又找到了一份送报的工作。他开着一辆1941年款福特车在美国西南部奔波，为《林肯周报》监督6个县城的50个报童每天的送报工作，工资是每小时75美分，巴菲特摇身一变，成为一个管理者。

1949年冬天，巴菲特又搞了一个“巴菲特高尔夫球公司”，到1950年7月，他一共销售了220打高尔夫球，从中赚了1200美元，此时的巴菲特既是老板，又是经理人。

大学毕业时巴菲特把他各项经营的总收入加起来，已经插下了9800美元，与其他只会花钱的同学相比有钱得很，甚至比那些全职工作的成年人的收入也高得多。这个万元户，在当时算得上一个小小富翁。

这时的巴菲特年仅19岁，却已经有13年的商业经验。

尽管他就读的沃顿商学院声名远播，但是那里的课程让人感到乏味。巴菲特毫不客气地说自己比教授懂得还要多。大学教授都有一套完美的理论，但却对巴菲特渴望获得的赚钱技巧一无所知。

正是这些宝贵的商业经验，使巴菲特对企业经营有着深入的了解，而分析企业经营的竞争优势，正是巴菲特一生投资成功的根本所在。

贰

青年巴菲特：成功的投资家，从9800美元到2500万美元

巴菲特在青年时期（1951~1969年）通过股票投资成为千万富翁。

巴菲特的父亲是一个股票经纪人，巴菲特经常到父亲的办公室，从小就对股票交易产生了浓厚的兴趣。他从10岁就开始进行股票投资。

到高中时，巴菲特已经是学校里的炒股高手。

但一直到巴菲特大学毕业前，他和大多数散户一样，也只是看图表，做技术分析，猜股价趋势，到处打听小道消息，追涨杀跌，是一个普普通通的小股民，业绩也相当一般。

在1950年大学快毕业时，巴菲特读到了格雷厄姆的投资名著《聪明的投资人》，茅塞顿开，原来真正的投资之道是价值投资。于是，他投身到哥伦比亚大学格雷厄姆门下读了研究生。1951年，巴菲特毕业后回家在父亲的经纪公司做了3年经纪人，之后终于得到机会在格雷厄姆的投资公司工作了两年。在导师的言传身教下，巴菲特终于得到了价值投资的真谛，他的投资业绩大大改善，个人财富也从大学毕业时的9800美元激增到14万美元。

1956年春天，格雷厄姆解散了投资公司。巴菲特回到家乡独自创业，创办了自己的投资公司，筹集到10.5万美元，他象征性地投入100美元。他的报酬主要来自于作为投资管理人以一定的比例从投资利润中分成。

到1969年巴菲特因为股市过于狂热而解散合伙公司为止，在1957~1969年这13年期间，他取得了30.4%的年均收益率，远远超过了道琼斯工作平均指数8.6%的年均收益水平。这13年里，道琼斯工作平均指数下跌了5次，而巴菲特的合伙公司却从来没有发生过亏损。

1969年，巴菲特决定解散合伙公司，因为他认为股票市场正处于极度的投机狂热之中，真正的价值在投资分析与决策中所起的作用越来越小。巴菲特对合伙公司的资产进行了清算，在牛市最高峰出现很早之前就彻底离开股市。

这是巴菲特的理性的最好体现，本书第6章对巴菲特解散公司、退出牛市的经过的描述值得一读再读。

叁

中年到老年巴菲特：投资家+企业家，从2500万美元到620亿美元

管理合伙公司时，巴菲特的个人资产已达到2500万美元，公司解散后他把大部分资金都悄悄投到伯克希尔·哈撒韦公司的股票上，巴菲特夫妇持股比例达40%以上。

通过伯克希尔·哈撒韦这家上市公司，巴菲特开始大量投资股票和收购企业，从1965年到2007年取得了4008倍的投资收益率，远远超过同期美国标准普尔指数68倍的收益率，良好的业绩推动伯克希尔·哈撒韦的股价从每股15美元上涨到惊人的每股13万美元，在2008年，巴菲特的个人财富也增长到了620亿美元，成为世界首富。

巴菲特的投资业绩远远好于其他投资大师的一个重要原因是，他不仅从事股票投资，而且还进行大量的企业并购，双管齐下：

我和伯克希尔·哈撒韦的副董事长，也是我的老伙计查理·芒格，一直致力于通过全部持股或部分持股来拥有一批竞争优势出众且由杰出经理人领导的企业。我们最希望获得的持有方式还是通过协商，以公平合理的价格买入全部的股权。但如果我们在股票市场中能够有机会以大大低于整体并购所需的平均价格的出价，买入一家好公司相当数量的股票的话，我们同样会非常高兴。事实上，协议整体收购与通过股市买入部分股权双管齐下的投资方法，使得我们相对于其他只局限其中一种投资途径的资本配置者来说，拥有非常强大的竞争优势。伍迪·艾伦曾经这样解释为什么中庸之道往往更加有效：“双性恋者真正的优势在于拥有相当于一般人两倍的周末午夜约会的机会。”

巴菲特投资股票和收购企业的方法和策略非常相似：“投资上市公司股票的成功秘诀与并购子公司没有什么不同。在这两种情况下，我们都是希望能够以合理的价格取得拥有绝佳经济状况与德才兼备的管理层的公司。而在此之后，你需要做的只是监控这些特质是否还在继续保持。”

需要说明的是，保险是巴菲特的核心业务，巴菲特称之为“未来几十年最重要的收入来源”，其提供了源源不断的巨额低成本资金，让巴菲特能够大规模收购企业或投资股票。在取得很高的投资回报后，巴菲特保险业务的资本实力大大增强，从而提供了更多的保险业务，带来更多的保险，而更多的资金带来更多的企业收购或股票投资，更多的回报再带来更多的保险，如此形成一个良性的循环，从而使巴菲特的伯克希尔·哈撒韦公司的企业版图越来越大，巴菲特的个人财富也越来越多。更准确地说，保险家、企业家、投资家三位一体，这才是巴菲特成为世界首富的关键。

肆

巴菲特投资成功的三个因素

分析巴菲特成功的个人因素时，我将其总结为三个关键因素。

一是智商，更准确地说是智慧。巴菲特是非常聪明的，但绝不是小聪明，而是大智慧，他对人、对事、对市场有着深刻的见解，总是能把握最根本的东西，用最简单最轻松的方式来解决问题。

二是财商。巴菲特在多年的经营和投资过程中，形成一个综合的商业投资思考模式，他总是能抓住最重要的困素，提前很多年就准确判断出一家公司未来的长期发展趋势，从而对公司的内在价值有准确的估计，这使他能在价格合理的情况下大笔出手投资，从不亏损。而且巴菲特把股票投资、企业收购和保险经营三种商业模式非常和谐地融合在一起，形成了一个非常独特的经营模式。

三是情商。巴菲特说：“投资必须是理性的。”巴菲特在市场大涨大跌中始终保持高度理性，让人敬佩。1969年，他在牛市狂热中退出市场；1973年，他在市场暴跌后却勇敢进入；1987年，在股市崩溃几年前的牛市狂热中，他提早就大量抛出，而在崩溃后却大量买入可口可乐等股票。他称自己成功的秘诀是：在别人贪婪时恐惧，在别人恐惧时贪婪。这个真理说起来容易，做起来却很难。

巴菲特之所以值得我们所有投资人学习，不仅是因为他的投资业绩最高，在投资中赚的钱最多，还因为他捐赠的款项最多。2006年，他把85%的资产，相当于380亿美元，全部捐赠给慈善事业。

巴菲特说，他的目的不是赚钱，而日享受赚钱过程中的快乐。

我们学习巴菲特的目的并不全是赚钱，而是学习巴菲特做人、做事、做投资的基本原则，这些原则不仅体现了大师的智慧，而且可以帮助我们摆脱人生、事业、投资中的迷惑，寻找一条真正确保长期成功的正确道路。

巴菲特跟导师格雷厄姆学习一年后投资业绩大大改善，这让他十分感慨：向大师学习几个小时，胜过自己自以为是地苦苦摸索10年。

Mr.Gray

东方港湾•但斌：认清自己的风格、做正确的事，坚持是一个非常痛苦的过程

但斌

毕业于中欧商学院EMBA，中国人民大学法学硕士，河南大学体育系学士。

1992年开始证券、期货研究与投资生涯，曾为君安研究所及国泰君安研究所研究员；大鹏资产管理公司之首席投资经理。

在2000年获得国泰君安董事会办公室颁发的国泰君安证券投资研究奖励基金一等奖；另2007年出版《时间的玫瑰》。

长期致力于股票、期货等金融市场的基础研究，对投资哲学有一定思考，实践于中国证券市场。擅长把握结构性机遇及上市公司内在的价值投资。

壹

投资标的：选择能创造价值、偏向轻资产运作的企业

我们公司成立于2004年，正好赶上第一波私募起来。

当时主要买了茅台、云南白药、烟台万华和张裕几个企业，除了张裕受到海外红酒冲击受影响以外，都经受住了时间的磨砺。

茅台最辉煌的时间段是2004年到2007年。但如果你在2007年买到高位的茅台，要8年之后才赚钱。茅台过去8年利润增长10倍，2015年股灾过后又创新高。

如果你买的特别贵，如果一个企业没有增长，那么你要长期持有是一个非常残酷的结果。过去几年创业板的回报超过主板的回报，但是估计他们的调整时间、均值回归的过程要比茅台长很多。茅台我们10年坚持不卖，茅台用时间证明了自己是伟大企业，但是绝大多数的企业是经不起这样的磨砺的。

价值会迟到，但是不会缺席。塑化剂危机和反腐时，茅台市盈率曾跌到十倍以下，而绝大多数创业板的企业它们盈利能力是无法与茅台匹敌的，理论上创业板的平均PE或中位数市盈率，未来应该有机会也跌到二十、甚至十倍以下。对我们来说，选择一个基本面不那么能经得起时间磨砺的公司，那是在毁灭价值。

无论是茅台还是腾讯等企业，我们都是选择能创造价值、偏向轻资产运作的企业。

贰

投资方向：未来重点关注大数据、云计算、无人驾驶、VR、人工智能

投资的方向，个人认为未来的大方向应该是大数据、云计算、无人驾驶、VR、人工智能等，但是比较遗憾的是A股市场没有这类非常有竞争力的公司。

最好的公司其实是中概股，网易涨了2600倍。如果从大数据云计算的角度来看，在美国是亚马逊、微软，微软这几天也一直在创历史新高。在中国的话有三个公司，腾讯、阿里巴巴、华为。比较遗憾，阿里巴巴也是在美国上市，我们能触摸到的也就是腾讯，华为也不上市。

所以从行业来说，云计算可能会是一个超乎想象的市场，正好面临着突破爆发的临界点。

A股市场缺少这些真正创造价值的新商业模式的大企业。真正有价值的行业，相对比较传统，可能较有确定性的就在白酒，肯定是以高端白酒为主。未来五到十年，我觉得高端白酒的机会还在，少数的公司为主，茅台、五粮液。

说到风险，我觉得最大的风险还是金胖。我们A股还从来没有经历过战争，如果打仗，你的股票会不会经历好几个跌停板？还会不会回来？

经济的风险，其实年年难过年年过。改革开放到现在，任何一个行业长期坚持做，其实还是会不错。

在这样的大背景下我们不悲观，重点是能不能找到过去十年二十年，或者未来十年二十年，能够真正创造财富的大公司、有价值的公司，能不能找到即便是有一些大的危机，也能像丰田汽车一样在日本经济长期衰退的时候一支独秀。

叁

投资品质：远见性、洞察力、敢重仓、持续性

价值投资者必须具备远见性、洞察力、敢重仓、持续性四个重要品质。

首先，优秀的投资人首先具有长远的目光，比他人看得更高、更远，以获得“先发”优势。

其次，敏锐的洞察力有助于投资人在市场的波动中寻找有利的买入价格和恰当的卖出时点。

最后，重仓优质公司并长期持有，是投资人获得超额报酬的重要方式。

远见性、洞察力、敢重仓、持续性，作为优秀的投资人四个品质缺一不可。

2001年的时候，我个人判断互联网会成为未来的基础性行业，而当时正好是互联网泡沫破裂的时候。对专业的投资人来说，越是股灾越应该感到兴奋，越是股灾的时候机会越大。当时如果买进网易，持有到2017年3月，上涨超过2600倍。

从全世界来看，投资是最容易出现亿万富翁的行业，投资比的是洞察力，比的是谁看得远、看的准、敢重仓、能坚持。

肆

投资理念：巴菲特的价值投资理念同样适用于中国市场

他的价值投资是全世界适用的，我们可以看到巴菲特在中国找了很多他认为好的标的。可以这样说，既然他想这样做，是认同中国有一些很好的企业，适合做价值投资或者长期投资。而我们自身在A股的时点也可以看到，从A股这么多年以来，像茅台上市到现在，到现在差不多有100倍的回报。像早期的万科、云南白药，每次重大的市场转折的那一刻，哪怕是历史最高点，买到好的公司持有到现在，或者持有一段时间都会有很好的回报。

所以说，像这样一种理念去选择能够创造价值、创造财富的公司去投资，本身这种投资方法是全世界通用的。比如说今年，不仅仅是在国内的投资，在香港、在美国，所有的公司都表现的非常出色，我们用同一种理念在选择这些公司。所以说，我们觉得，这样一种理念本身，不仅仅适合美国，也适合香港，也适合中国，所以我觉得是通用的。

伍

投资氛围：A股市场可以创造一个更好的投资氛围

很多人说， 中国没有很好的企业，实际上不是的。只是过去的A股市场投机的氛围比较浓烈，掩盖了一些机构，财富创造价值的这样一些公司的表现。但实际上，特别是今年的变化，事后看真正能够穿越这样一个周期，经受时间磨砺的公司还是真正好的公司。所以觉得，中国应该还是有投资土壤的，只是需要引导的，另外也需要大环境的变化。

像是现在，新股上市速度这么快，只有多的企业在A股上市才有可能创造一个更好的氛围。像是在美国上市的很多中概股，像百度、好未来，还有香港上市的腾讯，很遗憾，这些表现最好的公司，最能代表中国增长前景公司，这些公司不在A股上市，如果这些公司都在A股上市的话，不仅仅是茅台或者云南白药等等传统的商业模式公司走出来，可能还有一些新的公司。

所以我觉得更重要的是，应该要打开中国的市场，让更多的公司上市，这样的话，选择的余地更大，这个是更重要的。当然了，现在证监会新股发行的速度比较快，面临很大的压力，包括对市场违法、违规现象的打击，现在也面临很大的压力，但是我们希望，还要继续下去，这样才能够缔造出更好的投资价值土壤。

陆

投资教训：购买股票逻辑起点和估值很重要

从公司成立2004年到2007年赚了13倍多。在2008年有一个比较大的回撤，当时的理念是，持有好公司股权，跟企业一起成长，无论遇到经济危机还是行业危机还是企业危机，就跟一个女孩子跟人结婚了一样，无论他是生老病死，我都跟他在一起。

然后碰到了2008年金融危机。我是市场分析出身，2007年高点的时候我也判断出会有一个比较大的调整，然后就跟我的搭档说，能不能先把客户的本金卖出来，用剩下的利润去坚持。因为我们坚持了这么多年的风格，不可能去改变，但是还是要把客户的本拿出来。但是他没同意，然后我们就全力以赴地做了，然后就遇上了2008年的股灾。当时我们管理规模33个亿左右，到2008年底的时候，剩了8个亿。

我还是要说，在你最顺的时候，往往是要出大问题的。2008年的时候，我们做了很多总结，反思自己还有没有赚钱的能力，还有没有对未来事物的判断能力，这很重要，如果还有东山再起的机会，如果你认为没有了，那你的事业基本上垮掉了。

当时总结，第一，你买一个股票逻辑起点很重要，3块钱买5块钱卖，后来又跌回去3块钱，这就说明你的逻辑起点是不正确的，这样的股票没什么投资的价值，一旦遇到股灾，就什么都没了。如果你买一个股票，他虽然涨了，但你老是卖错，他还能再涨，这就说明你的逻辑起点是对的。其实A股市场对中国老百姓还是很好的，一个股票不会真让它没了，但是在国外，一旦被查出来资产没了、财务作假什么的，第二天开盘就能直接跌90%，之后就直接没了，再也不会出来了。A股市场，即便犯错无数次，你还是能活下去的。A股市场允许很多扭曲的、错误的观点存在，个人这些扭曲的观念还能赚钱，这是有很大的问题的。

第二是高估的问题，高估也比较关键，A股现在是不讲估值的，当年我买茅台的时候，2007年的时候市盈率是101倍，到了2012、2013年，茅台的市盈率变成8.8倍了。市盈率损失90%。这是很残酷的，但后来茅台为什么能创新高，因为它的净利润增加了近十倍。如果这是创业板，我们现在最高的市盈率是多少，平均市盈率接近150倍，如果8年以后，创业板的市盈率跌到30倍、跌到10倍，市盈率损失多少，而且这个还是需要盈利跟上去的，盈利跟不上去，风险会有多大？

柒

投资思考：坚持自己的风格，做正确的事，投资是值得从事一生的职业

我们都是做私募的，跟做公募的会不太一样。比如说去年我们投资的几只私有化的股票，因政策影响，当时跌了30%，我们的多个产品受到了影响，那个时候，我想是有点慌乱了，然后我就跟几个股东商量，我说为了对客户负责，这个事情我们必须担着。我自己拿几千万做增强资金，注入到了我们出问题的几个基金产品里面。

担完之后我思考了一段时间，我们应该怎么来做这个投资。我想的是还是要坚持自己的风格，那么我想就是做正确的事情，选择最好的企业持有，不怕波动。从那个时候开始到现在，我们就是按照我们过去十几年形成这样的投资风格在做。

对我们来说，投资还是要靠买最好的公司来赚钱。

投资需要经历非常艰难的岁月，需要长时间的总结经验，才能找到好的方法从而获取好的收益。芒格曾经说过“我不会见40岁以下的年轻人”。我今年刚刚50，现在感觉摸到了一点点投资的门道。芒格还说过另外一句话“巴菲特65岁以后的投资技艺突飞猛进”，我自己也是这么体会的。很少有行业越老越值钱，可以做一辈子的职业，投资可能是一个很好的选择。

我1992年从业， 1993年正式进入资本市场。做投资要对整个国家和社会发展的情况要有一个基本的判断，就像巴菲特所说的“我很幸运生活在美国这样一个伟大的国家”，确确实实是美国缔造了巴菲特。

如果在1992的时候，你能认定中国会变成现在这样一个国家，实际上不仅仅是做投资，做任何一件事情，坚持做下去，都可以获得巨大的成就。站在1992年的时间点上，很多人都不敢想象中国25年后会变成一个如此伟大的国家，在中国这样发展迅速的国家投资，让我坚定了买最好的东西并长期持有的信念。

我经历了7次股市牛熊更迭，在大起大落的市场中，树立坚定的价值投资信仰，寻找到最好的企业并长期持有，方能穿越经济周期的变化、时间的考验、市场的波动，最后获得收益。

重要是你能不能坚持得住。芒格说过巴菲特在投资可口可乐前10年当中用10个亿成本赚了100亿，这10年当中6年赚钱的，4年是亏钱的。从心里的感受上而言，下跌的痛苦是上涨的2倍，总的来说还是多痛苦了2年。“守股要比守寡难”，拿一个股票不动，10年、20年、30年过去了，这是一个非常痛苦的过程。

Mr.Gray

从容投资·吕俊：私募不同于公募，既美好又残酷，十年创业总结六字真言

吕俊

2017年，吕俊个人证券从业将近22年，其中有17年担任基金经理。

人们开始熟悉他是在国泰基金，其管理的国泰金鹰基金成为当年公募黑马；

而真正让他奠定自己江湖地位的，是在上投摩根任职投资总监时，其管理的中国优势基金2004年4月至2007年8月累计收益550%，远超同期同类基金321%的复合收益；

而他崭露头角则是在平安证券，刚毕业的他管理的一个基金全年收益占平安证券整个自营资管部门的四分之一。

2007年11月，吕俊选择创办自己的私募公司——从容投资管理有限公司。

壹

三个阶段：私募不同于公募，基金经理过于宽松的授权不利于绝对收益

吕俊将从容的投资发展历程分为三个阶段。

第一个阶段是在2007年底至2009年底的公司初创期，当时公司规模不大，团队也不完善，由他带领几个研究员，采用集权化的方式管理。这一阶段的业绩表现非常好。2008年只亏了4%，2009年赚了63%，两年的总成绩优异。

第二个阶段是2010年至2012年上半年，从容投资产品、规模双扩张。因为吕俊出身于公募，当时想将从容投资打造成为公募一样的多基金经理平台公司，所以采用了平台化的管理模式，招聘了多位基金经理，对基金经理授权也十分宽松。但后来发现，过于宽松的授权，风险控制难以执行到位，导致业绩波动性大。很多产品都在那2年的弱市下遭受了损失。

第三个阶段是2012年下半年至今，深刻总结后，吕俊意识到，私募不同于公募，基金经理过于宽松的授权不利于实现绝对收益的目标。于是，在2012年5月份开始实行投资决策集中化的管理，基金经理只有个位数的选股权限，仓位、行业、重仓品种决策权由他统一控制。同时，加大基金经理的调研次数和深度，侧重投资研究一体化。

贰

投资理念：宁可少赚也不要大赔，风控能力是核心

吕俊和公司投研团队对于个股的挖掘有其鲜明的特色。

以医药股为例，上海从容投资的投研团队主要关注三点因素：一、公司的产品线，主打产品是否有足够强大的市场空间，是否是足够大的品种，是否针对大的病种，或者产品是否独家等；二、公司的营销团队，是否打造符合公司价值的品牌，获得与公司价值相符的市场空间；三、公司是否有能力在政府招标中议价。

吕俊追求不断的自我突破，喜欢回归到价值投资的资本市场，偏爱有扎实基本面的成长性公司，不靠并购、跨界炒概念。从容的风格比较保守稳健，就像一个人，如果道德上有瑕疵，就马上远离他，投资也是一样。

作为职业投资者，他认为投资一定要“顺势而为”，特别是把握经济和基本面的大趋势。个人甚至是机构的力量并不足以完全扭转市场趋势，如果发现自身的操作失算了，就要及时去控制风险。在市场上，“宁可少赚也不要大赔。”

此外，作为老牌私募，风控是非常核心的能力。吕俊过去爱好研究战争史，基本上登陆战役全都是获胜的，极少有打输的，因为登陆的一方能主动选择战场，而迎战的一方不知道设在哪儿，有再多的兵也没有意义。宏观策略最大的优势就是，战略上的几种情况，他都可以主动选择战场，哪个有利就去哪个，最大的风控，一定要赢面大于输面。

叁

选才标准：把人才放到合适位置上，要有颗沉静的心

吕俊从2004年开始担任投资总监，此后一直在带投资团队。他认为，公募基金给他带来最宝贵的财富即带领投资团队的经验。

投研团队的管理是一个复杂的系统工程，考核本身就是技术活。基金经理的业绩会有起伏，综合考核很重要。吕俊非常重视基金经理以及研究员是否把事实搞清楚，他会探究造成基金经理业绩波动的原因。如果基金经理做的决策，满足风险控制的前提，并且有着扎实的调研，公司也会为基金经理创造一个宽松的环境。

吕俊认为，人才之所以显得平庸，主要是没有把他放在最适当的位置，同时给予其适当的引导和激发。

在他看来，最重要的带团队的经验，是不拘一格地去发掘人才。有的研究员会搞关系，比较擅长打听消息和建立行业人脉；有的研究员，对数据跟得很细，适合做数据分析。需要根据人才不同方面的优势安排岗位，并合理搭配。

对于新人和老人的要求也不一样。他认为，新人在入行前三年不扒一层皮，成长不起来。对于新人的工作量以及完成质量，有着严格而细致的要求。而对于经受了市场洗礼的资深投资人员，则着重激发其创造力。

投资经理们进入行业的出发点各不相同。有人为了获取更多的金钱，也有人希望借此在职级上有所提升，还有人全然是为了兴趣。吕俊最重要的选才标准是要有颗沉静的心。

在吕俊看来，或许世界上存在少数智力超群的投资人，但毕竟不多，多数从业者的智力水平都相差无几。然而有人能够在世事的纷扰中看到本质，而有人却迷失了，差别主要在一颗沉静的心。所谓利令智昏，在利益的干扰下，很难做出正确的判断。拥有沉静的心的投资人，能专注自己的业务，最适合从容投资的团队。

肆

管理真言：私募经验六字真言：扁平化、集中化

做私募这些年来，吕俊总结的最宝贵的经验，就是六个字——扁平化、集中化。

投研架构要扁平——最好是投研一体，基金经理兼做研究员。这样的好处是每个人既能保持良好的市场感觉，又能真正扎到行业研究中去。

决策机制要集中——在充分民主讨论的基础上，最后的临门一脚，决策的权力要集中。这其实也是私募最大的核心竞争力所在。

尽管吕俊热衷于尝试和创新，但他的投资理念这么多年却没有变化，做阳光私募基金以来，他就坚持“价值为本，从容投资，顺势而为，绝对回报”的从容投资理念。

事实上，这个理念，是吕俊2000年左右就已经形成。那个时候，他还是平安证券自营部门操盘手。因为这个投资理念，他取得了巨大成功，一个人贡献了整个自营部门四分之一的收入。

2001年他加盟国泰基金，2004年加入上投摩根，也把这套理念用在具体投资上，经受住了业绩的考验。到2007年成立阳光私募公司的时候，他把这套理念正式形成文字。

从容投资的基石，仍然是对价值的准确判断和价值变化规律的深刻理解。吕俊用实际行动保持自己对这一点的认知。这么多年，即使是身为管理着超过30亿资产的投资公司董事长，他从没有停止做投资研究。

只要在办公室，吕俊从早八点到晚七点，都会埋头坐在放着四个电脑屏幕的办公桌前，四个屏幕各司其职：一台用来看看研究报告，一台显示股市实时交易行情，一台看新闻资讯，一台进行通讯联络。

吕俊非常痴迷于投资分析。他说：“我感觉到郁闷的时候，只要埋头做做投资研究分析，烦恼郁闷就会一扫而空。”

伍

创业感悟：私募行业很美好，但也很残酷

自2007年“公奔私”以来，吕俊的创业之路已经走了将近10年。

他认为，创业是大部分优秀人才的梦想，而私募能提供更灵活、充分展现能力的平台，获得与能力相匹配的回报。

近几年来，公募的优秀人才转投私募，是值得高兴的现象，因为这有利于资本市场的创新创业，壮大并规范私募这个行业的发展。

相对于在公募平台能获取的丰富资源，刚成立的私募可调用的资源很少，加上公司的日常管理也要劳心费神，公转私后，部分基金经理可能会出现水土不服的状态。

私募行业很美好，但也是很残酷的。美国有句话说对冲基金“三年死掉50%，5年死掉70%”，这句话对中国的私募基金行业同样适用。无论是出身公募，还是券商等，都需要经历3~5年的磨合期和探索期，才能真正实现稳定的管理架构、完善的风险控制体系，以及最合适的投研体系。

Mr.Gray

李录：我的老师查理·芒格

李录

美国喜马拉雅资本创始人，是真正的价值投资理念践行者，目前管理50亿美元资产，查理•芒格家族资产的主要管理者。曾被外界盛传为“巴菲特继承人”。

精彩观点

他认为人对自己要严格要求，一生不断提高修养，以克服人性本身的弱点。这种生活方式对查理而言是一种道德要求。在外人看来，查理可能像个苦行僧；但在查理看来，这个过程却是既理性又愉快的，能够让人过上成功、幸福的人生。

20多年前，作为一名年轻学生只身来到美国，我怎么也没有想到后来竟然从事了投资行业，更没想到机缘巧合有幸结识了当代投资大师查理·芒格先生。2004年，芒格先生成为我的投资合伙人，自此成为我终生的良师益友。这样的机遇恐怕是过去做梦也不敢想的。

1996年我从哥伦比亚大学毕业，并于1997年创立我的投资公司，自此开始了我的职业投资生涯。从那时到现在，绝大多数个人投资者和机构投资者在投资理念上基本上还是遵从一些“坏理论”。比如他们相信市场完全有效理论，因而相信股价的波动就等同真实的风险，判断你的表现最看重你业绩的波动性如何。而在我看来，投资股市最大的风险其实并不是价格的上下起伏，而是你的投资未来会不会出现永久性的亏损。单纯的股价下跌不仅不是风险，简直就是机会。不然哪里去找便宜的呢？然而我发现，表面上那些成名的基金经理接受巴菲特、芒格的理论，而且对他们表现出极大的尊重，但在实际操作上却根本是南辕北辙，因为他们的客户也是南辕北辙的。他们接受的还是一套“波动性就是风险”、“市场总是对的”这样的理论。

一个偶然的契机，我遇到了终生的良师益友查理·芒格先生。

初识查理是我大学刚毕业在洛杉矶投行工作时，在一位共同朋友的家里第一次见到了查理。记得他给人的第一印象是拒人于千里之外，他对谈话者常常心不在焉，非常专注于自己的话题。但这位老先生说话言简意赅，话语中充满了让你回味无穷的智慧。

直到我们认识的第七年，在2003年一个感恩节的聚会中，我们进行了一次长时间的推心置腹的交谈。我将我投资的所有公司，我研究过的公司以及引起我兴趣的公司一一介绍给查理，他则逐一点评。我也向他请教我遇到的烦恼。谈到最后，他告诉我，我所遇到的问题几乎就是华尔街的全部问题。整个华尔街的思维方式都有问题，虽然伯克希尔·哈撒韦已经取得了这么大的成功，但在华尔街上却找不到任何一家真正模仿它的公司。如果我继续这样走下去的话，我的那些烦恼永远也不会消除。但我如果愿意放弃现在的路子，想走出与华尔街不同的道路，他愿意给我投资。这真让我受宠若惊。

在查理的帮助下，我把（我创建的）公司进行了彻底的改组。在结构上完全改变成早期巴菲特的合伙人公司和芒格的合伙人公司（注：巴菲特和芒格早期各自有一个合伙人公司来管理他们自己的投资组合）那样的结构，同时也除去了典型对冲基金的所有弊端。愿意留下的投资者作出了长期投资的保证，而我们也不再吸收新的投资人。

我于是进入到投资生涯的又一个黄金时期。我无须再受华尔街那些投资者各式各样的限制。虽然数字依然上下波动，但最终结果却是大幅度的增长。新的基金从2004年第四季度至2009年底，除去营运成本外，每年的复合回报率超过36%。而自1998年1月原基金创建开始计算，每年的复合回报率则超过29%。12年间，回报增长超过20倍。

巴菲特说他一生遇人无数，从来没有遇到过像查理这样的人。在同查理交往的这些年里，我有幸能近距离了解查理，也对这一点深信不疑。甚至在我所阅读过的古今中外人物传记中也没有发现类似的人。查理就是如此独特的人，他的独特性既表现在他的思想上，也表现在他的人格上。

查理思考问题总是从逆向开始。如果要明白人生如何才能得到幸福，查理首先会研究人生如何才能变得痛苦；要研究企业如何做强做大，查理首先研究企业是如何衰败的；大部分人更关心如何在股市投资上成功，查理最关心的却是为什么在股市投资上大部分人都失败了。他的这种思考方法来源于下面这句农夫谚语中所蕴含的哲理：我只想知道将来我会死在什么地方，这样我就永远不去那儿了。

查理持续不断地收集并研究关于各种各样的人物、各行各业的企业以及政府管制、学术研究等各领域中的著名失败案例，并把那些失败的原因排列成作出正确决策前的检查清单，这使他在人生、事业的决策上几乎从不犯重大错误。这点对巴菲特及伯克希尔50年业绩的重要性是再强调也不为过的。

查理的头脑是原创性的，从来不受任何条条框框的束缚，也没有任何教条。他有儿童一样的好奇心，又有第一流科学家所具备的研究素质和科学研究方法，一生都有强烈的求知欲，几乎对所有的问题都感兴趣。任何一个问题在他看来都可以使用正确的方法通过自学完全掌握，并可以在前人的基础上进行创新。他的思想辐射到事业、人生、知识的每个角落。在他看来，世间宇宙万物都是一个相互作用的整体，人类所有的知识都是对这一整体研究的部分尝试，只有把这些知识结合起来，并贯穿在一个思想框架中，才能对正确的认知和决策起到帮助作用。所以他提倡要学习在所有学科中真正重要的理论，并在此基础上形成所谓的“普世智慧”，以此为利器去研究商业投资领域的重要问题。

查理这种思维方式是基于对知识的诚实。他认为，这个世界复杂多变，人类的认知永远存在着限制，所以你必须使用所有的工具，同时要注重收集各种新的可以证否的证据，并随时修正，即所谓“知之为知之，不知为不知”。

但即使这样，一个人在一生中可以得到的真知灼见仍然非常有限，所以正确的决策必须局限在自己的“能力圈”以内。一种不能界定其边界的能力当然不能称为真正的能力。怎么才能界定自己的能力圈呢？查理说，如果我要拥有一种观点，如果我不能够比全世界最聪明、最有能力、最有资格反驳这个观点的人更能够证否自己，我就不配拥有这个观点。所以当查理真正地持有某个观点时，他的想法既原创、独特，又几乎从不犯错。

一次，一位漂亮的女士坚持让查理用一个词来总结他的成功，查理说是“理性”。然而，他对理性有更苛刻的定义。正是这样的“理性”，让他具有敏锐独到的眼光和洞察力，即使对于完全陌生的领域，他也能一眼看穿事物的本质。巴菲特把查理的这个特点称作“两分钟效应”——他说查理比世界上任何人更能在最短时间之内把一个复杂商业的本质说清楚。伯克希尔投资比亚迪的经过就是一个例证。记得2003年我第一次同查理谈到比亚迪时，他虽然从没有见过王传福本人，也从未参观过比亚迪的工厂，甚至对中国的市场和文化也相对陌生，可是他当时对比亚迪提出的问题和评论，今天看来仍然是投资比亚迪最实质的问题。

人人都有盲点，再优秀的人也不例外。巴菲特说：“本杰明·格拉汉姆曾经教我只买便宜的股票，查理让我改变了这种想法。这是查理对我真正的影响。要让我从格拉汉姆的局限理论中走出来，需要一股强大的力量。查理的思想就是那股力量，他扩大了我的视野。”对此，我自己也有深切的体会。查理帮我指出了我思维上的盲点，如果不是他的帮助，我现在还在从猿到人的进化过程中慢慢爬行。

查理一辈子研究人类灾难性的错误，对由于人类心理倾向引起的灾难性错误尤其情有独钟。最具贡献的是他预测到，金融衍生产品的泛滥和会计审计制度的漏洞将给人类带来灾难。早在1990年代末期，他和巴菲特先生已经提出了金融衍生产品可能造成灾难性的影响，随着金融衍生产品的泛滥愈演愈烈，他们的警告也不断升级，甚至指出金融衍生产品是金融式的大规模杀伤武器，如果不能得到及时有效的制止，将会给现代文明社会带来灾难性的影响。2008年和2009年的金融海啸及全球经济大萧条不幸验证了查理的远见。

与巴菲特相比，查理的兴趣更为广泛。比如他对科学和软科学几乎所有的领域都有强烈的兴趣和广泛的研究，通过融会贯通，形成了原创性的、独特的芒格思想体系。相对于任何来自象牙塔内的思想体系，芒格主义完全为解决实际问题而生。比如说，据我所知，查理最早提出并系统研究人类心理倾向在投资和商业决策中的巨大影响。十几年后的今天，行为金融学已经成为经济学中最热门的研究领域，行为经济学也获得了诺贝尔经济学奖的认可。而查理在本书最后一讲“人类误判心理学”中所展现出的理论框架，在未来也很可能得到人们更广泛的理解和应用。

查理天生精力充沛。我认识查理是在1996年，那时他72岁。到今年查理86岁，已经过了十几年了。在这十几年里，查理的精力完全没有变化。他永远是精力旺盛，很早起身。早餐会议永远是七点半开始。同时由于某些晚宴应酬的缘故，他的睡眠时间可能要比常人少，但这些都不妨碍他旺盛的精力。而且他记忆力惊人，我很多年前跟他讲的比亚迪的营运数字，我都已经记忆模糊了，他还记得。

86岁的他记性比我这个年轻人还好。这些都是他天生的优势，但使他异常成功的特质却都是他后天努力获得的。查理一旦确定了做一件事情，他可以做一辈子。

查理对我而言，不仅是合伙人，是长辈，是老师，是朋友，是事业成功的典范，也是人生的楷模。我从他的身上不仅学到了价值投资的道理，也学到了很多做人的道理。他让我明白，一个人的成功并不是偶然的，时机固然重要，但人的内在品质更重要。

查理喜欢与人早餐约会，时间通常是七点半。记得第一次与查理吃早餐时，我准时赶到，发现查理已经坐在那里把当天的报纸都看完了。虽然离七点半还差几分钟，但让一位德高望重的老人等我让我心里很不好受。第二次约会时，我大约提前了一刻钟到达，发现查理还是已经坐在那里看报纸了。到第三次约会，我提前半小时到达，结果查理还是在那里看报纸，仿佛他从未离开过那个座位，终年守候。直到第四次，我狠狠心提前一个钟头到达，六点半坐那里等候，到六点四十五的时候，查理悠悠地走进来了，手里拿着一摞报纸，头也不抬地坐下，完全没有注意到我的存在。以后我逐渐了解到，查理与人约会一定早到。到了以后也不浪费时间，会拿出准备好的报纸翻阅。

在跟查理的交往中，另有一件事对我影响很大。有一年查理和我共同参加了一个外地的聚会。活动结束后，我要赶回纽约，没想到却在机场的候机厅遇见查理。他庞大的身体在过安检检测器的时候，不知什么原因导致检测器不断鸣叫示警。而查理就一次又一次地折返接受安检，如此折腾半天，好不容易过了安检，他的飞机已经起飞了。

可查理不着急，他抽出随身携带的书坐下来阅读，静等下一班飞机。那天正好我的飞机也误点了，我就陪他一起等。

我问他：“你有自己的私人飞机，伯克希尔也有专机，你为什么要到商用客机机场去经受这么多的麻烦呢？”

查理说：“第一，我一个人坐专机太浪费油了。第二，我觉得坐商用飞机更安全。”但查理想说的真正理由是第三条，“我一辈子想要的就是融入生活(engage life)，我不希望自己被孤立(isolated)。”

查理最受不了的就是因为拥有了钱财而失去与世界的联系，把自己隔绝在一个单间，隔绝在占地一层的巨型办公室里，见面要层层通报，过五关斩六将，谁都不能轻易接触到。这样就与现实生活脱节了。

“手里只要有一本书，我就不会觉得浪费时间。”查理任何时候都随身携带一本书，即使坐在经济舱的中间座位上，他只要拿着书，就安之若素。有一次他去西雅图参加一个董事会，依旧按惯例坐经济舱，他身边坐着一位中国小女孩，飞行途中一直在做微积分的功课。他对这个中国小女孩印象深刻，因为他很难想象同龄的美国女孩能有这样的定力，在飞机的嘈杂声中专心学习。如果他乘坐私人飞机，他就永远不会有机会近距离接触这些普通人的故事。

查理虽然严于律己，却非常宽厚地对待他真正关心和爱的人，他不吝金钱，总希望他人能多受益。他一个人的旅行，无论公务私务都搭乘经济舱，但与太太和家人一起旅行时，他便会乘搭自己的私人飞机。他解释说：太太一辈子为我抚育这么多孩子，付出甚多，身体又不好，我一定要照顾好她。

查理一生研究人类失败的原因，所以对人性的弱点有着深刻的理解。基于此，他认为人对自己要严格要求，一生不断提高修养，以克服人性本身的弱点。这种生活方式对查理而言是一种道德要求。在外人看来，查理可能像个苦行僧；但在查理看来，这个过程却是既理性又愉快的，能够让人过上成功、幸福的人生。

查理就是这么独特。但是想想看，如果芒格和巴菲特不是如此独特的话，他们也不可能一起在50年间为伯克希尔创造出在人类投资史上前无古人、后无来者的业绩。

与查理交往的这些年，我常常会忘记他是一个美国人。他更接近于我理解的中国传统士大夫。

科举制度结束之后，在过去的上百年里，士大夫精神失去了具体的现实依托，变得无所适从，尤其到了今天商业高度发展的社会，具有士大夫情怀的中国读书人，对于自身的存在及其价值理想往往更加困惑。在一个传统尽失的商业社会，士大夫的精神是否仍然适用呢？晚明时期，资本主义开始在中国萌芽，当时的商人曾经提出过“商才士魂”以彰显其理想。今天，商业市场力量已经成为社会的主导，我以为这种理想更有可能成为现实了。

查理可以说是“商才士魂”的最好典范。首先，查理在商业领域极为成功。然而在与查理的深度接触中，我却发现查理本质上是一个道德哲学家，一个学者。他阅读广泛，知识渊博，真正关注的是自身道德的修养与对社会的终极关怀。查理的价值系统由内而外，倡导通过自身的修行以达到圣人的境界，从而帮助他人。

在取得事业与财富的巨大成功之后，查理还致力于慈善事业，造福天下人。他是一个完全凭借智慧取得成功的人，这对于中国的读书人来讲无疑是一个令人振奋的例子。他用最干净的方法，充分运用自己的智慧，取得了这个商业社会中的巨大成功。在市场经济下的今天，满怀士大夫情怀的中国读书人是否也可以通过学习与自身修养的提升，来取得世俗社会的成功并实现自身的价值理想呢？

查理非常欣赏孔子。我有时会想，若孔子重生在今天的美国，查理大概会是其最好的化身。若孔子返回到2000年后今天的商业中国，他倡导的大概会是：正心，修身，齐家，致富，助天下吧！

Mr.Gray

邱国鹭：如何做资产管理业的“百年老店”？

“百年老店”的魅力在于“老”，包含两层意思，一是时间维度上的“古老”与“传承”，二是品牌维度上的“知名”与“不可取代”。有着深厚文化底蕴的中国也盛产了一批经久不衰的“百年老店”，深受海内外消费者追捧。

但是，金融市场的“百年老店”却聊聊无几，资产管理行业更是杳无踪迹。邱国鹭说，要做基金业的百年老店。这位在2014年“公奔私”的业界大佬创办了高毅资产，提出打造“平台型私募基金公司”这个概念，一时深受业界瞩目。成立时间虽然不长，但目标高远，如今规模超136亿元，在后“公奔私”时代，邱国鹭为高毅资产画了什么样的蓝图？如何打造资产管理行业的“百年老店”？

本文综合了近年邱国鹭在各大媒体发表的观点，整理出这篇文章以飨读者。篇幅有些长，但必定耐读，希望大家能有所收获。

邱国鹭

19岁，作为A股第一批投资者，组织同学通宵排队购买厦门“老四家”的股票认购证，掘得股市中第一桶金；
31岁，在美国一家60亿美元的资管公司担任最年轻合伙人；
36岁，回国后以投资总监的身份带领千亿规模的南方基金交出了漂亮的成绩；
41岁，一手打造业内领先的平台型私募公司——高毅资产，践行价值投资的职业投资人。

精彩观点

第一，大多数百年老店的文化推崇“以人为本”，但又不是仅依靠某一些人或者某一个人。
第二，我们要以客户为中心，但不是客户想要什么就给什么。
第三，要风控为先及风险共担。
第四，机制管理和文化。

从海外回到国内，从公募转战私募——成长之路

在还没有多少人知道股票是什么的时候，我就意识到了股票认购证的机会，1992年需要通宵排队才买得到，没想到这一买就赚到了股市的第一桶金，当时刚刚19岁。我对金融学的兴趣源于父亲，他是个大学教师，一生潜心学术、著作等身，学生遍布金融、财税、经济的各个领域，也让我在成长之初就能够近距离地接触到许多未来的业界精英并向他们学习。

1992年，中国资本市场才刚刚起步，股市中到处弥漫着诱人又青涩的气息。在随时产生的暴富机会以及投机炒作盛行的氛围中，很多投资者依靠制度红利在市场上掘得第一桶金。我选择了一条“另类”的道路——读书、留学美国。

在做业余投资者时的不同阶段也有过迷茫期，钻研过各种投资方法，从打探消息、到跟庄炒作、再到看K线图的技术分析……甚至到做职业投资者的最初几年，都还没有形成适合自己的稳定的投资体系。

直到1999年，我加入了美国的一家私募基金公司，为创始人兼首席投资官做助手，遇到了对我投资生涯产生重大影响的人之一。我的老板是一个铁杆价值投资者，从来不会追逐光鲜的概念、市场的热点，总是站在人少的地方，买那些“傻大黑粗”的东西，但是长期业绩居然很好，这对我影响很大。

但是，当年入行时正赶上互联网泡沫，我所在的以价值投资擅长的公司遇到了创立以来最为艰难的年份。当年，纳斯达克从2500点涨到5000点，巴菲特的伯克希尔股价却跌了50%，媒体上充斥着对巴菲特“廉颇老矣，尚能饭否”的讨论，他的年会也不像现在门庭若市。

然而，老板却带领公司选择寂寞的坚守。此后不久，纳斯达克的泡沫在极度癫狂中忽然破裂，光鲜靓丽的科技股一夜之间股价暴跌，最终以平均跌幅80%收场。我所在的私募基金却因“耐得住寂寞”躲过了这场灾难，并因独立判断最终“守得云开”。那几年，公司投资宝洁、麦当劳等公司的成功案例至今记忆犹新。

尤其是美国钢铁，其产量在1973年就见顶了，当时已经夕阳了几十年。2002年，它的2倍市盈率在许多人看来是坐着等死的公司了。但是从2003年-2008年中期，美国钢铁翻了20倍，而且上涨持续期长达6年之久。公司在美国钢铁上创造了在估值底部五年翻了二十倍的经典战役。

这些胜仗让我醒悟：便宜才是硬道理。买便宜货不一定赚钱，但是赚钱的概率较大，尽管买便宜货往往最先被套，但最终赚钱。用沃尔玛创始人山姆·沃尔顿的话概括，就是：“只有买得足够便宜，才能卖得足够便宜。”

除此之外，我学到的比投资理念更重要的是泰山崩于前而色不变的境界。入行第一年就遇上公司业绩落后，对一个职业投资人而言是一笔财富，可以学会在压力下保持头脑的冷静，在谷底保持仰望星空的勇气。

2008年，我回国，担任南方基金投研负责人。当时大家都很悲观，说美国要破产。我说美国只是从60多万亿美元净资产跌到50多万亿，怎么会破产。而经济很差的时候，政府迫于压力释放流动性，反而是股票市场的机会。

事后的进展也印证了我的判断，南方基金也精准伏击了一场流动性盛宴，这为我在国内的事业打了一个完美的开局。后来的几年，公司整体业绩有了一次爬坡。我在A股过去几年的投资生涯中，只有2013年一年的业绩不佳，其他年份业绩都挺好。我投资过美国、加拿大、韩国、香港地区等很多市场，中国市场和其他市场并没有太大区别，价值投资同样有效。

2014年，基于个人职业兴趣原因向公司提交了辞呈，考虑下一步职业发展计划。后来，创办了高毅资产——一个新型的平台型私募。平台型私募与其他私募公司最大的差别在于，大多数私募其实靠的都是创始人的个人魅力、个人能力，但高毅给一批有天赋和经验的基金经理创造了一个并肩作战的平台：配备一流的投研支持，一流的品牌背书，稳定的资本募集，还有完善的内控风控。我自己偏重价值投资，但是聚集的投资经理各有专长，希望高毅资产这个私募平台能够兼容并蓄。

做基金业的“百年老店”——企业管理

高毅资产作为一家成立时间不长的公司，为什么要想百年老店的事情？因为即使是在你打地基的时候，你想做的事情，跟你的最终目标，其实是紧密相关的。

我碰到过一个欧洲投资经理，他们公司只有6个人，这6个人包含所有人员，投资人员就是他自己和一个助理，管理规模竟达到100亿美金，平均一支股票持有28年。我们在考察国外资产管理行业时，碰到过很多百年老店。反观国内公募基金的历史，最长可能就是从1998年到现在的19年。平常大家最关心的就是本年冠军、本季冠军，我们公司初期招了一个八年股票型基金的业绩冠军，知名度却不一定比年度冠军更好。所以行业中很多时候关注的是短期而不是长期。

金融是讲究积累的行业，因为客户信任需要时间积累，从业人员的经验需要时间积累。作为资产管理企业，什么才是最重要的事情？百年老店其实就是一种思维方式，是一种心态，就像我们见到很多欧美投资人，他们的水平并不一定更高，但心态要比国内很多投资人更好。

这种观念就是：你到底要什么？这和你想要实现什么目标有关。

在资产管理业，百年老店有几个条件：

第一，大多数百年老店的文化推崇“以人为本”，但又不是仅依靠某一些人或者某一个人。

大家在医院看病，花了几百块钱，我们真正购买的其实是医生服务，但花出去的钱却只有10%左右到医生口袋里面。基金行业里，有多少费用支付给基金经理？有多少给研究员？我们曾经算过，需要多少管理费可以满足日常运营？资产管理机构收到客户的一块钱中，可能只有几分钱用在投研服务中。我们要保证到达率，要保证大多数的收入可以到达基金经理和研究员。这是我们的第一个思考：要以人为本，就是要把资源向投研倾斜，因为客户购买的其实是投研服务。

同时，你不能依靠某一个人或者某些人。目前为止，全球大型成功的对冲基金还没有一只实现代际传承，不论是索罗斯还是西蒙斯，这些人做得很成功，但没有办法真正实现传承。所以它们的发展依靠的都是创始人个人品牌、个人魅力，没有真正把企业机构化。但有很多公募基金，它们反而真正实现了“百年老店”。为什么私募业绩更好，但没有活得更久？因为公募基金形成了品牌，达到了机构化，能够脱离某个明星基金经理而实现代际传承。根源在于“玩什么游戏”的问题。

第二，我们要以客户为中心，但不是客户想要什么就给什么。

同样以医生举例，我们认为资产管理行业的专业优势就是比客户要懂得多。比如说，对于医生来讲，不是说病人想吃什么药就给什么药，而是医生开什么药病人吃什么药，因为医生判断比病人准确很多。实际业务中，客户想要买的东西，往往是应当激进的时候想要相对保守的产品，应当保守的时候却想要激进的产品。我们要考虑如何实现逆向思维，而不是什么好卖就卖什么，要考虑长期为客户赚钱的事情，而不是考虑短期的公司规模和收益，真正以客户为中心。高盛有句话叫“长期贪婪”，很多时候当我们把眼光放长远一点，就会发现不管公司利益还是客户利益，都可以得到最大化。

第三，要风控为先及风险共担。

金融市场存在“肥尾现象”，所谓“黑天鹅事件”发生的频率反而比较高，比如所谓“百年一遇”的洪水，在金融市场里面却每十年就会来一次，这种情况下我们要把风控作为深入骨髓的文化。

最近有很多P2P倒闭，其中一个700亿规模的P2P出现风险事件，影响很大。这是因为部分互联网金融公司，在技术快速发展的同时，却没有实现风险定价能力。我们做金融行业，最核心就是两点，一个是客户对你的信任，一个是你对风险的定价能力。选股是对风险定价，大类资产配置也是对风险定价，就是对不同公司、不同行业、不同个股承担风险的同时，对它的预期收益做前瞻性判断。这种情况下要想成为百年老店，就必须要做到风控为先：在任何时候都有风控，而不是选择性风控。

另外一块是风险共担，我们的产品强调投资团队跟投，与客户同呼吸、共命运。这种前提下，需要重视的就是客户匹配性。我们最近发的一个二级市场产品，通常封闭期是6个月，基金经理人对部分投资人要求封闭期3-5年，在很多私募产品只能发到几千万规模时，这个产品发到了6个亿，说明即便在当前条件下，仍然有一批客户愿意投资3-5年之久。风险和波动是两回事，短期波动从长期来看不一定有风险，但当客户不匹配的时候，波动会转化为客户实实在在的损失，这就是风险。所以我们要强调客户匹配性。

第四，机制管理和文化。

现在沪深市场2800支股票，没有很好的团队，仅靠个人很难有很好的了解。对于研究性人才和投资人才，最好的管理是不管，让他们自我管理、自我驱动。但是，如果没有一个很好的机制，没有一个很好的文化，彼此之间很难形成一个独立的研究氛围。所以，需要有好的分成机制和激励机制，配合以扁平式的、自我驱动的协作文化。

所以我们认为要建立一个很好的企业，关键还是在于要有一种百年老店的心态，避免操之过急，坚信事缓则圆。市场上，每时每刻每个月都有各种各样赚快钱的机会，但我们只有以不浮躁的心态对待这些事情，才有希望过几十年之后，在资产管理行业可以成长出一批百年老店出来。

拓展

与打造“百年老店”经营思路相辅相承的是邱国鹭的价值投资理念，他认为，价值投资最终是有效的，但价值与价格偏离的幅度可能会偏大、偏离的时间可能会偏长，因此需要一种定力。“春种一粒粟，秋收万颗子”。

市场变脸比翻书还快，要做时间的朋友，回归投资的本质，找到好的公司，把握机遇，最终成为赢家。

壹

投资理念：坚持价值投资，规避市场炒作热点

2016年以来，大家都说价值投资的时代来了，其实价值投资从来没有过时。真正的价值投资者过去几年长期业绩其实很好，至少我认识的人，价值投资做得好的人也不少。我回国9年来，价值投资短期业绩压力比较大的时期也就是2013年和2015年二季度，加起来15个月，占比很小。

在A股谈论价值投资似乎“很傻很天真”，因为绝大多数人都热衷于炒题材、追热点与短期投机。很多投资者一直在不断寻找风口，他也不去想风到底有多大，到底能不能持续，认为只要是在风口中，扁担都可以开花。但是，只要时间拉长，投资者最终会发现扁担是开不了花的，从0到1的过程并不是那么容易。

欧洲有个投资大师说，投资中价值与价格之间的关系相当于人和狗之间的关系。狗相当于价格，人相当于价值。在中国做价值投资相当于在雾霾天遛狗，不是不能做，而是人和狗之间的狗绳特别长，美国的狗绳可能2米，我们的狗绳可能20米。价值和价格有可能会偏离很远，但这个绳子还在。在A股市场，人走了1公里，可能狗来来回回已经走了3公里。中国的价值投资和美国的价值投资不同之处在于2米和20米的差距，狗和人距离比较远。

其次是噪音比较多，雾霾天根本看不到人。在这种情况下，对于真正的价值投资者，获得超额收益的机会反而更大。真正的价值投资者有两个收益来源，一是人往前走，也就是基本面往前走；二是人与狗之间的距离差。人往前走，全世界都一样，中国经济增长比其他国家快，相当于人走得比其他国家快。狗绕着人在走，会出现低估得很厉害，或者高估得很厉害的时段。例如我们2013年底的组合，很多股票三倍市盈率，而且是行业龙头，从基本面上看完全没问题。

在中国做价值投资比别人容易，又更艰难，价格和价值的偏离很大，又有雾霾，很难直接找到价值。你以为狗绳已经断了，其实狗绳没断，实际上只是比别人长一些。偏离幅度大，持续时间久，狗可能远远落后于人，甚至可能落后两年。

挑选真正有价值的股票关键在于两点：第一，选择好的行业；第二，在这个行业中寻找最有竞争力的公司。

有个笑话是这样说的：“来，咱们来数星星。你智商低，你数月亮。”但是，投资宁可数月亮，也不要数星星。星星那么多总是数不过来，但是月亮只有一个。所谓“月亮”，是在门槛较高的行业里，经过激烈的市场竞争与行业洗牌笑到最后的企业，也就是大家常说的“寡头”；“星星”则是在集中度低的行业里，百花齐放、参差不齐的各种企业。做好投资就是要寻找门槛最高行业里最好的公司。我们一直强调做事情得符合行业规律，符合经济的内在规律，要了解不同行业的属性。比如说餐饮业与服装业，肯定是要百花齐放的；但是像P2P、O2O等，最初都是几百家、几千家，最后真正存活下来的也就三五家，每个都号称能做几十亿市值，这是很可笑的。投资一定要回归常识，其次是要有洞见。但现在A股很多人掉进了“从0到1”的陷阱，而“从0到1”本身就是一个充满了不确定性的过程。

国内很多公司是靠着讲故事就想做大。企业家之间也会攀比，如果靠讲故事就能赚钱，那谁还会去做实业？有很多公司动不动就并购一个公司或者搞转型，这些都很不靠谱，连主业都做不好，转型其他行业就能做好吗？A股对追求新鲜事物过于疯狂，以至于很多都忽略了常识，也不管有没有确定的未来。

在市场上，我会努力奉行一些简单的原则，例如：

第一，便宜才是硬道理。即使是普通公司，只要足够便宜，也会有丰厚的回报。A股市场鱼龙混杂，要发现“价格合理的伟大公司”，其难度远远超过寻找“价格低估的普通公司”。

第二，定价权是核心竞争力。有核心竞争力的公司有两个标准。一是公司做的事情自己可以不断复制，比如麦当劳和星巴克，几十年来可以不断地跨区域开新店，在全世界成功复制；二是公司所做的事情别人不可能复制，具备独占资源、品牌美誉度、专利、技术、寡头垄断地位、牌照准入限制等特征，最终体现为企业的定价权。

第三，胜而后求战，不要战而后求胜。百舸争流的行业，增长再快也难找投资标的，不妨等待行业“内战”结束后赢家产生后再做投资。许多人担心在胜负已分的行业中买赢家会太迟，其实，腾讯、百度、格力、茅台等在十年前就已经是各自行业里的赢家了，但是十年来的涨幅依然惊人。

第四，人弃我取，逆向投资。不论是巴菲特、索罗斯，还是邓普顿、卡尔•伊坎，投资上的集大成者大多数都具有超强的逆向思维能力。A股的情绪波动容易走极端，任何的概念和主题，无论真假，只要够新够炫，都能在短期内炒翻天，但爆炒之后不可避免的是暴跌，因此对于象我这般手脚不快的人来说，“人多的地方不去”更是至理名言。

过去9年，多数时候基本面分析是有效的，我们一直在强调理性投资、基本面投资、价值投资、责任投资。价值投资最终是有效的，但价值与价格偏离的幅度可能会偏大、偏离的时间可能会偏长，因此需要一种定力。

贰

投资规则：回归投资的本质，做时间的朋友

过去两年，资本市场经历了一些大起大落。在大起大落之后，我们静下心来思考这样一个问题：投资的本质是什么？2015年之后，市场从5178点下跌了近40%，但有些股票却平均涨了40%，比如白酒、家电、港股汽车等。这批股票的研究难度并不大，商业模式简单，估值也很便宜，季报年报出来后业绩也很清晰。但是，为什么投资者在5178点的时候不愿意买这类股票，而在追逐一些所谓的概念、主题、故事?今天回头看，这些炒概念、炒主题、讲故事的股票下跌了70%。所以我觉得投资还是得回归公司的本质。

投资的本质是什么?无非就是希望今天付出一笔钱，能够在未来收回更多的钱，“春种一粒粟，秋收万颗子”。本质上还是希望买到低估的东西，买到将来能够超过大家的预期而成长的东西。我们看公司的本质从三个维度去思考。

第一个维度是行业的维度。

第一点是行业的生意模式，是否容易赚钱。买股票看行业像买房子看社区一样，你可以装修你的房子但是没有办法改变小区环境。公司也一样，如果在一个很烂的行业，即便是管理层很优秀，不管怎么敬业、挣扎，业绩都不好。而有一些行业你发现实在太好挣钱了，很典型的就是白酒，一把米、一斤水，有的可以卖500元、有的卖100元，哪怕卖100元毛利率都在80%、90%。2013年、2014年八项规定这么严，但还是很好赚钱。

第二点是行业的竞争格局如何。格局决定结局，很典型的就是美的、格力。空调并不算很出众的行业，但是2005年价格战之后形成了格力和美的市场占有率具有绝对优势的格局。行业格局优化后即使整体行业增速下滑，格力和美的业绩增长也很快，股价也都涨了几十倍。

第三点是行业空间。中国过去15年走了美国100年走过的路，美国在工业化、城市化、信息化过程中，每个都用了三五十年，而中国工业化、城市化、信息化加在一起15年完成了，我们变化很快，我们可以在三年时间里使用了美国一个世纪用过的水泥量。在这种情况下，中国必定有一些行业的成长空间是有限的，有可能已经是夕阳行业。我们在行业上要避免这些夕阳行业，同时还要避免刚开始百舸争流的行业。一些新兴行业刚刚发展的时候，大家都认为这个行业好，有100家天使投资人往里面扑、50家VC往里面冲，公司之间打价格战，这样的行业你不知道谁是赢家。孙子兵法说，要胜而后求战而不要战而后求胜。所以看行业空间，我们要避免掉在夕阳行业的阶段，也要避免初期百舸争流的阶段，我们要的是成长期和稳定期，白酒就属于在稳定期，其它有些消费品在成长期，这种阶段下特别好做投资，当然产品的生命周期也要去看。

第四点是行业的门槛。中国是竞争无比激烈的国家，稍微ROE高一点的行业、净利润率高一点的行业，就会有100个人要山寨你、1000个人要抄袭你。所以门槛很重要，要么资源独占、要么有牌照限制、要么有技术优势、要么有品牌优势。从白酒行业来看，2012年、2013年有非常多的地产公司开发自己的白酒品牌，到2015年、2016年死掉了，这个行业是有门槛的，别人进不来。所以你要想清楚，一家公司为什么能够得到持续高的资本回报率和净利润率，这两个问题想清楚了这个行业就看明白了。

第二个维度是公司的维度。

找品类最优的公司，看一看公司内部的管理机制，看一看产品的定位。我总是问自己一个问题：这个公司将来继续发展下去会越大越强还是越大越难？有些行业，公司销售规模发展到一定程度，再往上走就超出了管理半径，可复制性就不强了，增长就非常难，这种行业就是越大越难，对这种行业要小心。中国有很多软件公司其实是做系统集成的，成长过程中大量依赖人海战术，最终虽然销售是增长的，但是人均利润不断下滑，没有规模效应。这点跟微软这种产品化的软件不一样。我们都想买行业龙头，要有规模优势，越大越强。

第三个维度是管理层的维度。

看管理层分两个方面，一方面看能力，另一方面看诚信度。

能力分两个方面，一是看战略上到底是否清晰、是不是聚焦。A股是特别有意思的，很多公司会转型到其它行业，这种随便乱转型的公司我们从来都不碰，老本行都做不好转型做一个新行业能够做好吗？过去两年各种转型的公司基本上做成功的很少。二是战术上的执行力。对于中小公司关键看老板的个人能力和魅力，我们经常会调研中层干部，看他们是不是崇拜自己的董事长；对大公司会看考核，中层干部的KPI。我们曾经研究过装饰公司，装饰公司净利润率大概是7个点，但是普遍现金流比较差，因为质量保证金就5个点，还有应收账款，所以回款非常重要。在上市的五六家装饰公司中，其中有一家现金流的回款特别好，我们看中层的KPI，发现重视考核回款的公司现金流就比较好，所以大公司的管理能力要看KPI考核。

一般来讲，我们研究的公司不多，但是会聚焦在那些我们看得懂、看得明白，商业模式简单又好挣钱的行业。我们会在一个公司上面花很多时间，静下心来把行业、公司、管理层这三个问题搞清楚，一旦重仓买入会持有很久。过去18个月，我在A股和港股的第一大重仓都没有改变。因为买之前就很清楚，即使是在熊市中也有很强的超额收益。我们没有必要短期换来换去，这样做在长期来看累计回报并不好。一定要找到优秀的管理层、优秀的公司以及好挣钱的行业，通过时间的积累来获取回报。我们经常看到市场变脸比翻书还快，要做时间的朋友，回归投资的本质，找到好的公司，把握机遇，最终成为赢家。

三把砍柴刀

太扯淡了，14年加入某私募，15年就操作10亿资金成功逃顶，年底却因为公司规模较小，营销能力不足离开。私募基金能够给一个加入不到一年的没有任何大资金操作经验的基金经理10亿？单个基金经理掌控资金规模达到10亿的私募叫规模小？？？业内最著名的几个私募才多大规模，神一样的徐翔，王亚伟，淡水泉这些才多大规模。。。。

kingjames

太传奇了~~~

lee0509

都是牛人那

金色鱼塘

第三个故事的主人公记得08年就出过一本书。培养操盘手的，可以说是我启蒙教材。