原油市场再平衡拐点将至？ 油价上方依然存在天花板

越州三宝

今年油价运行中枢将有所抬升

　　2017年12月1日，OPEC与非OPEC减产国的联盟会议公布了4点声明：1.将减产协议延续到2018年年底，减产幅度不变，其中OPEC为120万桶/日，非OPEC为55.8万桶/日；2.将在2018年6月根据基本面情况评估减产协议，形势有变则将讨论调整减产协议；3.利比亚和尼日利亚将从2018年1月1日开始加入OPEC减产协议；4.现在讨论减产协议的退出战略言之过早。

　　[OPEC能完成“小目标”吗]

　　石油市场再平衡的进度一直是市场关注的焦点，再度延长限产的环境下，今年OPEC能够达成将OECD石油库存降至5年均值水平这一目标吗？根据IEA数据，均值标尺已经更新到明年9月28.86亿桶，2017年9月OECD石油库存数据为29.70亿桶，两者的差值为8400万桶，也就是如果要在明年三季度末之前完成目标，17Q4到18Q3期间平均市场缺口要保持在23万桶/日以上。目前EIA、IEA、OPEC、EA对同期Call on OPEC的平均预估分别平均为3268万桶/日、3240万桶/日、3328万桶/日、3307万桶/日。IEA认为，OPEC要把产量控制在3220万桶/日以下，意味着OPEC明年几乎完不成目标，从平衡表来看，OPEC只要把产量控制在3300万桶/日以下即可达标，甚至有可能提前完成目标。由于各大机构之间平衡表分歧较大，目前仍较难判断是否能够完成目标，如果按照平均3286万桶/日来算，市场将迎来再平衡临界点。

　　OPEC或低估了美国原油的增长潜力，目前市场分歧较大，尤其是今年三季度，OPEC与IEA预测相差100万桶/日，分歧的来源主要是非OPEC供应增长预期，OPEC认为今年非OPEC供给增量在90万桶/日，而IEA和EIA的预估均在150万桶/日，其中美国今年石油产量增长在100万桶—120万桶/日，说明OPEC对美国页岩油的供给增长总体评估过于保守。

　　[库存井将是关键变量]

　　目前要准确预估美国原油产量的变动趋势难度较大，主要的判断方法是以EIA模型为主的以单井产量、老井衰竭率以及钻井数量、完井数量几个参数来动态评估未来的产量变化趋势。去年油价反弹以来，笔者看到，页岩油钻井和完井的速度增长相对缓慢，其产能水平仅到2014年峰值左右，主要受到低油价下资本开支大幅下降的影响，生产商主要集中在Permian低成本盆地作业，同时今年以来较为明显的特征是页岩油的完井作业明显低于钻井作业，从而导致Permian盆地DUC数量大幅增长，有观点认为这主要是压裂人员和设备不足引发的，但目前仍难以证实，因为完井作业程度还不到2014年峰值的一半，很难断定这是一个刚性的产能瓶颈，笔者认为，DUC库存井的增长反映了生产商对价格的预期，在油价反弹，并逐步覆盖页岩油生产成本的环境下，明年钻井和完井的进一步提速应该是大势所趋。

　　[基础设施完善助力原油出口增长]

　　美国原油出口2017年增至200万桶/日后回落至150万桶/日以下，目前来看，基础设施是美国原油出口增长最大的瓶颈，主要在于美湾地区原油码头泊位的限制，美国尚不能实现VLCC油轮大船直出，主要通过小船过驳大船的形式进行装船，单过驳费用至少在0.5美元/桶，因为等待过驳而导致大船滞期的费用一天在3.5万美金以上，出口成本偏高，目前美湾主要原油码头正在进行一系列的改造以适应原油出口量的不断增长。德州的Corpus Christi港目前已经通过联邦基建改造计划，预计耗费40亿美元新建5个原油码头，去年年内已经可以容纳苏伊士型油轮装船靠泊，今明两年还会各新增2个原油码头。美国最大的原油进口码头LOOP港，也是唯一能够靠泊VLCC的单点系泊终端，目前也在升级改造中，预计今年可以进行进口与出口的双向操作，改造完成后预计未来一个月内出口1—2船VLCC。

　　不过即使改造完成后，市场依然存在担忧。一方面是LOOP只能单向输油，不能同步进行进口和出口，可能会导致LOOP装卸效率降低，另一方面进口与出口的油种品质差异较大，进口的原油牌号以中重质的酸油为主，而出口如果以轻质低硫的页岩油为主，共用一条管线会造成品质不稳定，当然，LOOP如果出口同样的中重质原油如MARS就不存在这样的问题，因此有观点认为今年LOOP出口将以美湾酸油为主，且更加适用于对亚洲炼厂的出口；LOOP能否得到足够的油源也是一大问题，目前路易斯安那州较为依赖的是壳牌的Zydeo管道，该管道将休斯顿地区的原油输往路易斯安那，运力为30万桶/日，不过该管线目前提供的原油仅能满足本地炼厂的原油需求，尚不能提供多余的原油以满足出口，此外LOOP到中西部的管道Capline反输改造工作预计2022年才能完工，因此，虽然LOOP改造完成，但如何获得足够的页岩油出口将是较大问题。本地炼厂和出口争夺原料较为激烈，初期出口可能以当地的酸油为主。除此之外，美湾港口周边新建一批储罐以满足出口需要。随着出口基础设施的完善，尤其是LOOP升级之后，目前原油出口与原油进口、成品油出口竞争的问题将得到部分缓和，且大船直出成本降低有助于出口量的进一步增长。

图为WTI与Brent、Oman价差（单位：美元/桶）

　　总体来看，今年原油市场供需两旺，虽然全球需求以及非OPEC供应增速将会影响再平衡节奏，但总体来看，全年存在供需缺口，意味着库存将进一步下降，预计油价运行中枢将有所抬升，但由于OPEC剩余产能以及美国数量庞大的库存井的存在，笔者认为油价上方依然存在天花板，预计布伦特原油价格将在55—75美元/桶区间运行。


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